要點

　　策略建議：增持電力、石化、銀行；擇機買入電子信息、醫藥生物、房地產；及時調整漲幅較大的周期性個股，做好波段操作。

　　聯合證券 田藝 廖瀅 張晶 唐志

　　明年市場走勢判斷

　　從政策背景看，明年依然面臨金融領域改革開放步伐加快所引發的政策性不確定和證券市場最大歷史遺留問題———股權割裂的困擾。

　　首先，以今年經驗看，雖然政策性因素不確定貫徹全年，但在時間分布上具有不平衡性，上半年新政策出臺相對較少，而對市場影響較大的政策出臺主要集中在下半年。這一經驗似乎有著內在的必然性：年初制定工作計劃、布置工作，然后落實計劃、展開工作，最后根據結果或出現的問題采取對策。從這個意義上講，上半年的政策性風險相對較小。此外，從考慮市場承受力的角度，管理層也往往會在市場經歷深幅調整后(今年高點以來指數最大跌幅達20%，扣除新股對指數的粉飾作用，跌幅更大)給市場以喘息的機會，以避免引發更嚴重的問題。

　　其次，股權割裂及全流通問題的全面解決將是一個復雜的系統工程，特別是在國有資產產權的相關立法尚未建立的情況下，難以從法律和制度層面根本解決這一問題。聯系到國資委關于加快向外資及民營資本通過場外方式轉讓國有股權的一系列表態，我們認為，這一問題在明年很難有明確的解決方案，因而難以對市場產生實質性影響。

　　從資金供求情況看，一方面，今年的下跌為明年提供了難得的投資機會，有機會就會吸引資金流入，中國股市并不缺資金，這已是一條屢試不爽的法則。

　　另一方面，今年由于市場疲弱，一級市場全年籌資額預計較2002年下降21%、籌資家數下降14%，鑒于國企改革和中小企業融資的大量需要，以及減輕銀行信貸壓力的需要，都要求更好地恢復資本市場的融資能力，保持市場的相對穩定就成為一個先決條件。為此，管理層可能會出臺一系列措施增加市場的有效資金供給以恢復市場信心：如通過《證券法》的修訂使私募基金規范化、合法化，或通過鼓勵金融機構創新金融產品而切實有效地拓寬儲蓄資金流入資本市場的渠道，這些舉措必將對市場起到良好的激勵作用。

　　綜上，我們認為，明年上半年市場機會最大。

　　從目前成交分布情況看，1360點一線成交堆積為2393億元，持續34個交易日；由此向上的三重阻力位分別是1480點一線(成交堆積2681億元、持續32個交易日)、1550點一線(成交堆積2723億元、持續27個交易日)、1610點一線(成交堆積1352億元、持續5個交易日)，成交分布相對均勻，對于展開穩健攀升行情較為有利。

　　據此，我們認為，明年上證綜指的波動區間為1300～1610點區域。

　　機構投資者行為分析

　　截止到今年11月28日，3季度基金重倉股流通市值較今年9月30日上升了5.61%；中報券商重倉股流通市值較今年6月30日下降了9.03%。90家基金三季度股票平均持倉比例為54.76%，基金凈資產值1343億元；而券商今年前三季累計虧損達37億，基金的主導作用依然十分明顯。此外，QFII的規模也在不斷壯大，目前10家已獲QFII牌照的境外機構的投資總額度已達17億美元，約合140億元人民幣。

　　通過對今年前3季度累積凈利潤同比增減幅最大個股的市場表現對比、上證綜指漲跌驅動股盈利情況分析，以及今年以來漲跌幅及資金流向居前個股的盈利情況分析，可以發現，盈利居前的正是居于景氣潮頭行業中的龍頭國有公司；而今年特別是上半年的局部牛市行情，也正是在基金為代表的主流機構主導下發起的以價值成長發現為核心的行情，是對這批盈利表現出色企業的充分反應。

　　對上證綜指影響最大的也正是這些公司，它們已構成當前市場價值中樞，價值成長投資理念已深入人心。

　　據此，我們認為，明年市場的主導力量依然來自以基金為代表的主流機構。

　　明年重點關注的價值成長行業

　　采掘、電力、煤氣、水具有低風險、高回報特點，且成長性良好，因而對其的估值水平存在進一步提升的空間。

　　造紙印刷、房地產、電子、信息技術、醫藥及生物、石化行業的細分行業市場反應不夠充分，明年可進一步予以關注。

　　今年價值成長行業市場與基本面表現的評價及未來行業選擇策略

　　從基金最近5個季度持倉組合的行業分布看，有如下特征：

　　第一，制造業細分情況顯示，機械設備儀表、金屬非金屬獲得持續大幅增倉，結合其二級市場漲幅，表明市場對該行業基本面的反應已較為充分；

　　石化、食品飲料、電子有一定幅度增倉，特別是石化的增倉幅度與其前期高位相比尚有較大差距，預示著進一步增倉潛力；

　　醫藥與生物、紡織服裝仍無明顯增倉跡象。

　　第二，信息技術獲得持續大幅增倉，結合其二級市場有限的漲幅，表明后市有進一步上升潛力。

　　第三，電力、煤氣、水、采掘獲得持續較大幅度增倉，考慮到其較好的防御特性，后市仍有進一步上升潛力。

　　第四，房地產有小幅增倉跡象，考慮到其基本面的良好表現，應引起較大關注。

　　第五，金融大幅減倉，批發零售貿易、社會服務業仍無明顯增倉跡象。