韓志國

　　在現階段全面導入"用手投票"機制,在股市中全面引入流通股股東認同率制度,至少應該涵蓋的領域是:

　　公司法中規定的需要進行特別表決的各類事項,都應經過流通股股東的表決認同,在取 得流通股股東50%以上的同意后,才能成為公司的意志；公司的各種融資與再融資行為都必須經過流通股股東的表決認同；公司的重大分配行為必須經過流通股股東的表決認同；公司的重大資產重組行為與重大股權置換行為必須經過流通股股東的表決認同；公司的非流通股轉為流通股必須經過流通股股東的表決認同。

　　上市公司的股票分為流通股與非流通股。非流通股憑借"一股獨大"的特殊地位而全面控制了股東大會、董事會、監事會與經營管理機構,進而形成了"一股獨霸"的局面。流通股股東成為股市中的"弱勢群體",而沒有"用手投票"來表達和體現自己意志的方式與途徑。這是13年來中國股市發展中的最主要弊端和最突出的制度缺陷。盡管在過去13年的時間里,流通股股東已經為A股市場提供了7000多億的直接融資,流通股股東的開戶總人數已經接近7000萬人,管理層也明確地把保護投資者的合法權益作為市場監管的重中之重,但在市場上,投資者的正當權益仍然在不斷地受到侵蝕。在大多數情況下,流通股股東都處于無奈與無助的地位,只能通過"用腳投票"的方式來間接地表達自己的意見和要求,這就不可避免地在客觀上造成對股份經濟內在機制的嚴重扭曲。

　　首先,"合意"原則與"多數決制"是股份經濟決策的最本質要求。

　　"多數決制"的前提是"合意"原則,即所有股東都能不受限制地表達自己的意見和要求。沒有"合意"原則,或"合意"原則受到挑戰,"多數決制"就會形成對股份經濟原則的扭曲,就會在本質上背離集生產社會化、資本社會化、風險社會化和經營社會化于一體的股份經濟的內在要求。而在中國股市中,"多數決制"正是在這樣的情況下被不同程度地扭曲和濫用,這是股市機制與原則的重大扭曲。

　　其次,"用手投票"與"用腳投票"是股份經濟中投資者表達自身意見的兩種基本方式,但這兩者所體現的內涵卻完全不同。

　　"用手投票″所體現的更多的是一種積極的權利,而"用腳投票"所體現的則基本上是一種消極的權利,而且這種權利的行使往往都要伴隨著投資者財產的損失和整個社會財富的流失。也正因為如此,"用手投票"機制與"用腳投票"機制必須同時存在和相互補充,而不能互相排斥,更不能只有其一而沒有其二。只有建立在一個有效的"用手投票"機制基礎上的"用腳投票"機制,才是合理的和完整的市場制約機制。沒有一個有效的"用手投票"機制,"用腳投票"也就很難不成為扭曲的機制。在這種情況下,股份經濟自身的制度優勢就會喪失殆盡。中國上市公司與股票市場的主要問題在于,從表面上來看,投資者的"用手投票"機制與"用腳投票"機制都完全具備,但在實踐中,"一股獨大"與"一股獨霸"的決策格局卻幾乎完全排斥了流通股股東參與公司決策的機會和可能,這就使得流通股股東的正當權益與合法利益失去了最基本和最重要的制度保護屏障。結果是,大股東利用我國股份經濟制度缺陷的"合法"但不合理的行為在市場和上市公司中時有發生,導致流通股股東的財產和財富大量流失。

　　再次,"用手投票"機制一旦缺失就很難避免不正當的關聯交易行為。

　　由于在關聯交易中存在著徇私舞弊的大量縫隙,因而必須對關聯交易進行嚴格約束。在股份經濟中,關聯交易分為決策關聯與交易關聯。在發達的市場經濟國家中,雖然對交易關聯都有著嚴格的約束條件,但從總體上來說,對關聯交易控制的重點卻是決策關聯而不是交易關聯。而在我國,對關聯交易的約束則更多地體現在交易關聯方面,而對決策關聯的約束機制卻相對較弱。雖然在上市公司治理準則中也引入了大股東對相關決策事項的回避制度,但從總體上來說,在大股東全面控制上市公司決策機制的情況下,由決策關聯而導致的關聯交易已經成為市場與上市公司中普遍的現象,并由此給大股東帶來了巨大的利益,給流通股股東造成了深重的傷害。無論是首發還是增發,也無論是配股還是轉債,都導致了流通股股東對非流通股股東的巨大的轉移支付,并成為制度不公與分配不公的深層根源。因此,在股權分裂的狀態下,必須對上市公司因決策關聯而產生的關聯交易進行嚴格限制。大股東為自身利益而決策就是最實質、最重大的關聯交易。沒有流通股股東的表決和認同,這種決策就不能成為公司的意志,從而也就更不能成為公司的實踐。

　　2002年初,在討論國有股減持和全流通的過程中,我曾最早在《上海證券報》上發表了《在國有股減持中引入流通股股東認同率制度》,得到了市場與學術界甚至相關決策機構的廣泛贊同,并且已經基本上成為市場共識。今年以來,我又在《對惡意"圈錢"行為必須進行制度抗爭》中提出,在公司重大決策中全面引入流通股股東認同率制度。在我看來,在股市中全面導入"用手投票"機制的最好辦法是,非流通股按照合理的價格、合規的方式和合適的時機全面轉為流通股,而在股權分裂的狀況下或全流通進程沒有完成之前,則必須對中國股市的脊梁----市場資金的主要提供者、市場風險的主要承擔者和市場交易費用與國家稅收的主要支付者----流通股股東的正當利益與合法權益,建立起一個客觀的保護機制,并且使流通股股東有一個真正通過"用手投票"機制表達自己意見的機會與途徑。

　　在現階段全面導入"用手投票"機制,在股市中全面引入流通股股東認同率制度,至少應該涵蓋的領域是:1.公司法中規定的需要進行特別表決的各類事項,都應經過流通股股東的表決認同,在取得流通股股東50%以上的同意后,才能成為公司的意志；2.公司的各種融資與再融資行為都必須經過流通股股東的表決認同,因為這些行為往往會在客觀上放大非流通股股東的權益,并且人為地減少與損害流通股股東的權益；3.公司的重大分配行為必須經過流通股股東的表決認同,因為大股東會利用自己的股權優勢作出對自己最為有利的"套現"行為；4.公司的重大資產重組行為與重大股權置換行為必須經過流通股股東的表決認同,因為這種行為往往會帶來公司管理層的重大改變,從而會在相當大的程度上改變市場與投資者對公司前景的預期；5.公司的非流通股轉為流通股必須經過流通股股東的表決認同,因為這種轉換將會引起公司股票供求格局的重大變化,從而會對不同股東特別是流通股股東的利益產生重大的和深遠的影響,甚至會導致公司乃至整個市場運行格局的重大改變,因而必須真正采取"合意"原則和真正的"多數決制",以盡可能地恢復股份經濟的內在本性。

　　在中國股市中全面導入"用手投票"機制,是一種具有革命意義的重大舉措。在股權分裂與全流通問題未徹底解決之前,通過各種方式、各種途徑和各種手段全面引入流通股股東認同率制度,將會在相當大的程度上改變上市公司的決策機制,也將會大大有助于公司治理結構的完善；在解決全流通問題上引入流通股股東認同率制度,也會在相當大的程度上改變投資者特別是流通股股東的博弈方式。流通股股東有了決定自己命運的決策權,就不必采用"用腳投票"的方式來消極地表達自己的意見,而可以采取"用手投票"的方式來積極地參與全流通進程。甚至可以說,在全流通過程中,只要引入流通股股東認同率制度這一條就足夠了,而用不著由上而下地制定全國統一的方案,也不必在價格、時間和方式上作出全國統一的規定。因為引入流通股股東認同率制度的實質,就意味著所有上市公司的全流通方案都必須經過流通股與非流通股這兩類股東有效表決權的各50%以上同意才能付諸實施,這就為流通股股東和整個市場建立了一道防護墻,并且可以有效地把市場的整體風險轉化為個別風險,避免以往的國有股減持方案拿整個市場來進行"試錯"的做法,通過化整為零的方式來保證全流通方案的順利落地和全流通進程的順利完成。在全流通問題沒有解決之前,所有上市公司都應暫停再融資行為；如果上市公司的全流通方案三次不能獲得流通股股東的表決認同,那么該上市公司在未來五年中就應自動失去再融資資格。換一種角度來看,全面引入流通股股東的認同率制度,將極大地改變中國股市的運行格局,這將是一個影響深遠的政策,應當引起市場各方和決策各方的關注。