水皮雜談

　　華生教授既是經濟學家又是企業家。作為經濟學家，華生教授對于證券市場的評論時常會閃爍著一些智慧的光芒，令人印象至深；作為企業家，華生教授參與了上市公司ST海洋的重組卻以失敗告終，令人扼腕嘆息。

　　華生教授身上集中了中國股市的參與者許多可愛的人性的弱點，比如，一方面他斷言中國股市沒有投資價值，甚至沒有投機價值，但是一方面他又為法人股場外轉讓低價而憂心忡忡，憤憤不平，更為有關部委對這種轉讓的規范而感到恐懼，擔心如果場外非流通股轉讓辦法出臺，“規范化，透明化”的場外轉讓會形成實際上的流通市場，從而進一步拉動場內交易價格的下滑。

　　既然這個市場沒有投資甚至沒有投機的價值，華生教授又何以擔心場內價格的下滑呢？

　　更有意思的是，華生教授認為現在已經具備了解決全流通問題的條件，而且他找到了多贏的方案，這個方案簡單到只要把非流通股轉讓的對象調整為向場內流通股股東就行。

　　在華生教授看來，“非流通股股東，特別是占其主體的國有股東，本來就正在準備大量轉讓和減持股份。按照相同的價格改變轉讓對象，對他們沒有絲毫的福利損失，而對于場內廣大流通股股東來說則是久旱逢甘露。”這完全符合帕累托優化原則，而且“在全部非流通股都在一、二年內被流通股股東消化之后，按照目前的股權結構比例和股價對比，滬深A股的股價和按每股收益計算的市盈率會下降一半左右，總體上就具備了投資價值，證券市場就會和中國經濟增長進入主動的良性循環。”

　　果真如此的話，那么和目前股價打折一半相對應，滬深股市的指數將被攔腰一刀斬去700點還剩700點，這個點位比推倒重來的1000點還要打上七折，水皮難以想象我們的管理層有哪位主席有如此大的心理承受能力。

　　按照相同的價格向場內流通股股東轉讓股價本身是一個很好的創意，但是卻不具備操作性。

　　問題之一，有什么憑證能表明上市公司的所有法人股股東都要轉讓股權，不轉讓行不行？這不是搞運動，不能一刀切。

　　問題之二，如果有部分股東愿意轉讓，轉讓的部分股權又如何配售，如果數量極低又如何處理？

　　問題之三，三分之二的非流通股全部轉讓完畢需要多少增量資金消化，這些資金又如何在前景不明的情況下大規模入市？

　　股權割裂的確是中國特色，表面上很多具體的問題都能從這上面找到根源，但是實際想一想，其實全流通了又怎么樣，問題會迎刃而解嗎？滬深股市中既有全流通的公司，也有三分之二流通的準收購概念，不是該有問題的還有問題嗎？

　　流通股的市場價格和非流通股的市場不一樣，這是由于股權割裂而形成的市場不一樣，投資者的持股成本也就不一樣。同樣的股票，流通股動輒溢價15倍甚至最高達到68倍，而非流通股卻可能根本就沒有溢價，這看來是發行價格不合理所致，但卻是以股權不同的流通性互為前提的。不用什么專家學者做研究大家都知道，在中國股市發展中，二級市場投資者的利益長期受到嚴重損害，二級市場投資者獨立承擔了中國股市飛速發展的巨大成本，這筆成本高達9000億元人民幣。投資者為什么對國有股減持中的同股同價嗤之以鼻就是因為同股不同錢在前，也就在從根上，從區分法人股和公眾股開始，股票的定價機制就開始走的是雙軌制。

　　雙軌制的定價機制造成了巨大的股市泡沫。股價泡沫是大家看得見的，典型的是用友軟件發行價就定在了36.68元，但是另外一種泡沫是大家看不見的，那就是股權泡沫。法人股股東的幾乎每股1元的原始價格蠶食了由于公眾股高溢價發行而帶來的高額凈資產，而他們的份額卻在總股本中占到了2／3以上，如果以同價同股來衡量，公眾股溢價多少倍，法人股的股權泡沫就膨脹了多少倍。因此要解決股權割裂的問題，首要的不在于是不是全流通，而在于解決法人股和公眾股的利益沖突問題，首先，也是最突出的是原始的股價問題以及由此造成的股權失真問題。

　　同樣是解決問題，如果從解決法人股股權泡沫入手，如果在一段時間中能夠把本該屬于公眾股股東的權益歸還公眾股股東，壓縮法人股的股權，那么上市公司的股本就會被大大壓縮，每股收益就會大幅上升，建立在每股收益基礎上的市盈率就會大幅下降，股票的價格就會大幅上升，而且隨著公眾股和法人股股權對比的變化，隨著公眾股股權比例的上升，公眾股股東的權益才能得到真正的保證，因為不管到什么時候，資本市場到頭來還是資本說話才算話，別人的照顧是靠不住的，監管的約束也是有限的。

　　炒股炒成股東是中國股民無奈的自嘲，二級市場的投資者有多少人心甘情愿地當股東呢，全流通真的會是股民的期盼嗎，非流通股向流通股股東的轉讓不是一種新的擴容又是什么呢？

　　證監會副主席屠光紹說，股權割裂是境內證券市場區別于境外市場的主要差異，在國際化進程中不能簡單地用縮小差距的辦法來縮小差異，應當全面研究流通股股東對市場各方面的影響，研究流通股股東權益的保護問題，有人認為這是上面要下決心解決全流通問題了，水皮卻認為流通股股東，也就是公眾股股東的權益保護問題，換句話講，二級市場投資者保護問題才是治本之策，當務之急。如果現在流通股股東的權益都保護不了，全流通又有什么意義呢？