□廖仕明／文

　　深滬股市投資者的眼光，全部盯在北京的證券商峰會。由于股市最近兩個月來持續下跌，所以大家都關注當局是否能有“救市措施”出臺。不過，從已經透露出來的消息看，證監會可能不會有什么具體的直接針對市場的措施。而實際上，能夠對A股市場起作用的，恐怕還是央行的貨幣政策。

　　經濟好轉并不必然帶動股市上升

　　深滬股市近日低走，上證指數距離這一波的谷底不過100多點，除開一些前期大漲的大盤股份，諸多上市企業股價反而出現了新低。

　　中國經濟在經歷了上半年的SARS沖擊之后，6月份之后明顯出現了補漲行情。工業生產值上半年增幅達17%，GDP增長8.2%，而且國內消費價格指數出現了明顯而連續的上升，一轉過去幾年下跌的趨勢，都說明今年經濟確實出現了好轉。然而，宏觀經濟的好轉，很多時候并不必然帶來股市上升的結果。

　　中國的資本市場，基本上算是一個封閉體系。過去10多年來，A股市場一直存在著蹺蹺板效應。股市先是和期市和債市搶資金，更多的時候，則是和直接投資增長幅度有很大的關系。如果宏觀經濟情況好轉，直接投資增加，投入股市的資金規模會減少。

　　中國所謂的“食利階層”目前尚未成氣候，富豪多是第一代，因此具有創業和直接投資的傾向。這和海外富裕階層傾向尋找專業投資人士的情況非常不同。這些都是中國股市最重要的特征。

　　而中國股市最重要的結構性特征，則是有關當局仍對國有機構進入股市有所顧慮。中國股市上市公司多由國有企業轉制而來，但介入市場的資金卻主要來自民間。雖然近年來非國有經濟已經占有中國經濟的半壁河山，但如果以資產值算，或者以能夠動用的資金規模來看，國有機構仍然能夠占據總額的六七成。這等于是說，中國最有實力的機構，在股市中主要只是供應股票。

　　因此，即使經濟好轉，企業盈利增加，也不一定會帶來股市上升。因為企業盈利增加，會促進直接投資的增長，而投資在股市的資金就可能減少。

　　而最重要的，是宏觀經濟的變化，可能促使央行改變貨幣政策。即使如某些經濟學家建議的那樣，微調利率來防止通脹復燃，由于是長期降息以來的首次逆轉操作，也可能對股市造成嚴重的心理沖擊。

　　解決國有股問題需要長期規劃

　　不管如何，中短期A股市場不宜看得太淡，但長期觀點，因為國有股流通的問題，卻總讓人不敢樂觀。

　　最近的券商峰會，根據透露出來的信息，有關當局只強調給券商更多的融資機會，并且更強調規范券商的行為，并沒有直接針對市場的措施。

　　某些市場流傳的消息說，證監會負責人強調“將會把國有股的減持和流通，放在中長期時間跨度去考慮，近期內不會有動作”。這話說白了，就是本屆證監會不會去碰這個燙手的山芋。雖然這個消息并未獲得證實，但卻是符合邏輯，符合中國官場的運作之道。然而對中國股市長遠發展卻未必有利。

　　大家不妨稍作計算。深滬股市目前總市值大約有4萬億元，占中國GDP四成左右。如果增長到八成，而八年后中國GDP達到20萬億元，國有股累計規模將達到14萬億元規模，比現在的3萬億元左右增加了三倍多，情形只有更為嚇人。

　　股市是資本市場的核心，也是經濟體系中資產優置的關鍵因素，這必須是高效公平和低成本，以目前中國股市“惟成份論”，市場分隔狀態無法承擔這一任務。因此最終的股市再次改革勢在必行。

　　但是，要想以最小代價完成這一轉變，卻非僅僅是靠證券市場內參與者和證監會就能夠完成的。順利完成這一轉變，大概需要一段過程，其中，公平和公開是關鍵因素。最理想的狀態，是有關當局提出一個中長期方案，明確解決的辦法和時間表。

　　只不過，眼前的代價需要有人承擔責任，按照中國人的習慣，市場必然是罵聲一片。但實行下來，市場心態會逐漸穩定，不利因素提前消化，總比所有投資者總是抬著一只腳，做隨時逃跑狀要好得多。

　　作者為香港《信報》“中國股市”專欄作家