本報記者鄭小蘭深圳報道

　　備受市場關注的證券公司發行債券一事，終于有了明確說法。在8月12日召開的證券公司規范發展座談會上，中國證監會主席尚福林首次對外宣布，旨在規范券商發債行為的《證券公司債券管理暫行辦法》已通過國務院批復，并有望在近期內公布。尚福林還承諾，今后證監會還會探討更多的融資途徑，以解決券商融資難題。

　　按照常規，在證券會發布主席令公告一個月之后，該文件就會正式生效，屆時證監會將會受理券商的發債申請。對于在市況低迷環境中掙扎的券商來說，這個一再遲到的消息令人歡欣雀躍。

　　事實上，為了爭取成為首批發債券商，銀河證券、南方證券、國信證券等公司早就做足了功課，有券商還向證監會遞送了發行債券融資方案初稿。海通、湘財、國泰君安、廣發、大鵬、招商等知名券商也都曾表示，希望能通過發行債券進行融資。

　　業界預期，隨著券商金融債獲準發售，無論是其資本實力、業務規模擴張�熯�是資本運營效率，都將得到提升。

　　降低運營成本

　　“作為金融機構，沒有融資手段、沒有融資渠道，怎么能很好地發展？”不久前，南方證券總裁闞治東接受本報采訪時曾這樣設問。在業界，闞治東一直有“賺錢機器”之稱，但執掌歷史包袱較重的南方證券，他同樣也有“巧婦難為無米之炊”之感。

　　資金不足并不是闞治東才遇到的特別難題，而是證券公司的普遍現象。一位業內人士分析，在起步階段，國內券商資本金都很小，加上一直沒有融資渠道，很多券商都曾靠挪用客戶保證金來發展。

　　證券資金帳戶實現分離管理后，券商挪用客戶保證金的現象有所遏制，但由于缺乏正常的融資渠道，證券公司挪用客戶保證金現象并未杜絕，甚至現在又出現了挪用國債回購資金的問題。

　　一家大型券商負責人在接受采訪時曾明確表示：“發債目的之一就是解決保證金占用的問題和經營性虧損問題。”這位人士說，占用客戶保證金實屬無奈。“融資渠道不規范，使券商的融資成本居高不下，目前券商從市場融資年利率約在8%，資金成本已成為券商最主要的成本。”

　　另據業內人士透露，目前一家大型券商的員工人均年維持費用在19萬元、高管費用在160萬元，如果日常短期融資額在120億左右，2002年平均融資成本為年息7%左右，即一年資金成本為8億多，成為經營上一大負擔。

　　維持日常運營之外，一些老券商歷史不良資產還占用很多資金。去年7月，中國證監會機構監管部主任李小雪第一次向外界透露了國內券商的經營現狀：按照證監會頒布的凈資本計算規則，中國98家證券公司2002年的不良資產率平均為50%，不良資產達460億元人民幣。其中有10家公司的不良資產在10億元以上。這些不良資產中除了一些歷史遺留的實業、房地產等，其余70%是套牢的股票。

　　現在券商們的燃眉之急是要通過規范的低成本資金來沖減高成本的相對不太規范的資金。在談到發債問題時，闞治東算過這樣一筆賬：“目前我們籌資成本在7%，發債成本是4%，如果能發行30億債，就可以省下一億元成本，這就是利潤。”

　　應對現金流枯竭

　　在12日召開的券商規范發展座談會上，李小雪嚴申三條不可觸犯的鐵律：嚴禁挪用客戶保證金、國債回購資金和委托理財資金，挪用視同盜竊，將受到法律制裁，足以證明這一問題的嚴重性。

　　而有知情人士透露，南方一家券商由于遲遲不能引入新股東，當地證管部門在限期其完成增資同時不得不默許其挪用客戶保證金渡過難關。

　　在業內人士看來，這一現象背后透露的信息是，行情的持續低迷已使券商面臨著資金斷流的危險。

　　業內人士分析，目前券商綜合價值量中�熃浖o業務收入依然占據了絕對大頭，占80%以上。2003年上半年位居券商綜合業務價值量排名前兩名的銀河證券和海通證券上半年收入全部來源于經紀業務。即便是上半年承銷收入最高的國泰君安也僅實現收入0.29億元�熣忌习肽旯�司全部收入的4%。

　　有這樣一組數字頗值得玩味：今年上半年深滬兩市日成交量達160個億，高出去年上半年日成交量114億，但中國證券行業協會的有關統計數據卻顯示，2003年上半年券商收入較去年下降10.2%�煶龂鴤�回購外�熒习肽耆�商在股票、基金、債券和承銷上的收入均低于去年同期水平。

　　一位業內人士說，現在券商傭金收入可以說是慘不忍睹，目前行業傭金的凈費率大概在1.3‰，大客戶當然更低。“就算是一個資金量達1000萬的客戶，一年做10次交易，按千分之一的費率計算，也只能收到10萬傭金。而央行5號令實施之后，原來可以占到收入三分之一的保證金息差收入又成泡影。”

　　就在此次座談會上，李小雪談到，2002年上交所對其會員單位的97家營業部調查發現，每家營業部平均利潤只有26萬元，如果一旦出現上億元的虧損，就會有358家營業部倒掉。

　　深圳證券界一位人士大膽直言，“現在營業部的問題是：地雷是一個一個爆炸還是連片爆炸的問題。”這絕不是什么危言聳聽，業內人士透露，由于股市持續走低引致資金鏈斷裂，今年以來深圳已有多家證券公司的營業部挪用客戶保證金問題被暴露，有的案件甚至涉及金額過億元。為了保證運營安全，深圳大部分券商已將營業部公章全部上收。

　　直面生存窘境，深圳券商也在積極自救。8月初，深圳地區有關券商發起了傭金自律性上調行動�熯@次行動得到了深圳證券行業協會的支持。

　　營業部高度密集的深圳只是全國證券行業的一個縮影。一位業界人士還算了這樣一筆賬：到2002年年底中國124家券商的注冊資本金達到1040億，券商受托保證金5000個億，假定委托理財業務也達到5000億，如果股市下跌10%，那么如果券商不挪用保證金及國債回購資金，其資金鏈將岌岌可危。

　　發債：自救之路

　　券商迫切需要解決融資渠道以度過目前生存危機。申銀萬國證券研究所券商研究員蔣健蓉說，除了日常頭寸結算，券商在上市公司再融資包銷、資產管理業務兌付以及開展并購業務等諸多業務上都需要流動資金。

　　另一位券商研究人士則指出，在入世的大背景下，券商也同樣需要解決融資問題，以發展壯大。加入WTO以后，留給國內券商的時間只有兩年，國外重量級券商進入中國資本市場將給國內券商以很大震撼，“如果券商不在這兩年加緊壯大，今后可能面臨著一個行業的倒下。臺灣證券市場全面開放后，90%的本土券商消失，這是一個教訓。無論是發行債券還是上市，券商趕緊要壯大資本實力。”

　　近兩年來券商都在積極行動，通過增資擴股、發行上市來增強抗風險能力。業內人士認為，沒有償付壓力的上市應是券商融資的首選。不過，目前券商發行上市比較困難，一方面已過會的企業有100多家，排隊要很長時間；另一方面，“海通、銀河、國泰君安注冊資本都在40億以上，這么大的股本運作起來存在著方方面面的困難”。尤其是去年以來，券商業績大幅下滑，也對擬上市券商通過發審委審查和融資規模都相當不利。而且，成為上市公司后，信息披露要求嚴格透明，券商的有些操作會不方便。

　　券商另一融資方式增資擴股也困難重重。蔣健蓉說，“前兩年很多公司和機構參股券商，是想實現業務多元化涉足金融領域，但去年證券行業的全行業虧損，使一些投資者望而卻步，今年券商增資擴股速度已明顯放緩。”

　　在這種情形下，發債對于券商的吸引力就不言自明。據悉，券商發行的金融債可以計入其核心資本，因此，長期低成本的金融債無疑有利于改善券商的資產結構，蔣健蓉認為，“發債對券商是主動融資行為，可以根據自己的資金使用情況來定發行額度，而且還可以采取循環發債的方式。”

　　她認為，從已公布的一些條款看，券商發債門檻不是很高，到2002年，全國凈資產超過10億元的券商有45家，凈資產在5億元以上的券商有70多家。最近一年實現帳面盈利的券商也應該不在少數。