東方證券研究所 何仁科

　　最近大盤持續走弱，從盤面看，主要是因為汽車板塊及金融板塊的震蕩下跌，也就是說目前的做空動力主要來自于藍籌股，而基金是藍籌股板塊的主要持有者。因此有分析認為，由于大量份額被贖回和高分紅，開放式基金成為了最近市場的做空主導力量。二季度末，封閉式基金的股票市值超過開放式基金304億元。那么沒有此類約束的封閉式基金會不會成為 后市另外一支更大的做空力量呢？

　　今年上半年重倉股更加集中

　　從表1中可以發現，2003年一季度共有180只股票被基金重倉，二季度只有152只，減少了28只基金重倉股，而基金數增加了6只。可見，基金的核心股票更加集中。由于市場的下跌，基金的平均股價也小幅下跌了1.56%。基金持有的股票規模進一步上升，平均總股本上升16.18%，平均流通股本上升9.39%，市盈率下降11.15%。這顯示基金重倉股大盤價值藍籌等特征進一步加強。

　　選股思路、評價標準等方面的一致導致基金資產的進一步趨同。這也充分體現了基金采取行業集中和個股集中的緊縮戰線投資策略。今年上半年，這些基金重倉股的平均漲幅約40%，接近同期大盤漲幅的2倍。可以認為，這些基金重倉股對于上半年基金凈值的大幅上升起了決定性作用。

　　截至上周，共有20只封閉式基金凈值高于1元，還有12只處于0.95元與1元之間。這類基金一般業績良好，而且其操作有一定的市場號召力。部分重倉股影響著基金后市凈值的穩定和分紅前景。可以說，封閉式基金在經過兩年市場的洗禮后，必然會穩定這一部分重倉股陣營以盡可能保持分紅潛力。

　　市場環境加劇調倉壓力

　　　筆者在前期文章列舉了一系列影響后市的不確定因素。機構投資者面對這些因素的存在一般不會采取較為進取的策略。封閉式基金也不例外，它們的投資會趨向于謹慎。從短期分析，市場擴容和中報披露兩大因素將制約大盤的運行。而且自1997年以來，連續6年三季度的收益率都為負。在這種市場環境下，高倉位的封閉式基金也有調整倉位的要求。

　　那么，基金可能會采取何種調倉策略呢？這種可能的策略對后市運行有何影響？通過上面的分析可以看出，基金采取了行業集中和個股集中的緊縮戰線投資策略，可以估計這種策略有一定的延續性。為了適應有所變化的市場環境，基金將采取更加穩健的防御策略以穩定凈值和保持分紅潛力。

　　基金重倉股分化態勢可能加劇

　　基金持有股票可以分為基金重倉股和非核心股票，基金重倉股分為獨系股、獨只基金持有的股票、少數公司博弈股和多頭博弈股。獨系股和多頭博弈股對于基金業績的重要性使這些股票能夠在相對長的時間展現相對上升的態勢。另一方面，不斷新進的機構投資者也要將這些多頭博弈股納入投資組合以保持流通性。因此，封閉式基金會在這兩類股票上保持倉位，以增強組合的防御性。

　　筆者通過分析今年基金重倉股變動情況發現，一季度被一只基金持有的重倉股往往在二季度被全部剔除。從表2中可以發現，在兩個季度間被減倉幅度較大的股票其基金數量一般在6只以下。而且往往其中數只基金同屬于一家公司。比如揚子石化雖被7只基金持有，但其中4只屬于易方達公司。基金可能會將這種策略沿襲到三季度。

　　因此，獨只基金持有的股票、少數公司博弈股這兩類股票后市雖不一定會走弱，但封閉式基金在這種市場環境下將在這兩類股票和非核心股票上采取緊縮策略的可能性非常大。這些股票往往也屬于主流板塊，因此主流板塊將出現分化，股價結構繼續調整。

　　總之，封閉式基金成為空頭的另一主力的可能性不大。它們一般的策略是在市場相對平穩的前提下適當在某些股票上采取緊縮的策略。