本報記者玉榮

　　據日前消息，4月份同業市場異常活躍，導致當月成交量與去年同期相比翻番，市場分析人士認為一個重要因素是券商和基金大舉拆入資金。與之同時，深滬兩市4月份總成交金額與去年同期相比接近翻番。同業市場和股市的聯動引起了種種猜測。是否基金拆入資金的背后隱藏著什么秘密？就相關問題記者請教了三位業內專家。

　　嘉賓：對外經貿大學國際經濟研究所丁志杰博士

　　銀河證券基金評價中心胡立峰

　　漢唐證券研究所吳圣濤

　　記：日前，有消息說4月份基金在拆借市場表現活躍，請問拆借行為的背后隱藏著什么市場行為？

　　丁志杰：基金通過同業市場的資金運作，來增加股票持倉量是可能的。在未來行情不很明朗的情況下，通過債券回購來補充資金是再正常不過的行為，沒有必要過于擔心。事實上，股市一季度是縮量上揚，而4月份的上漲伴隨著成交量的急劇放大，表明多方有增量資金的進入。由于非典等不利因素影響，4月下旬股市行情逆轉，出現了較大幅度的下跌。五一長假后基金重倉持有的股票表現尤為強勁，似乎給人基金托市的感覺。如果市場的猜測是正確的話，這種行為難以說是理性的，特別是隨著回購融資的增加，財務杠桿作用將進一步放大基金為錯誤付出的代價。

　　吳圣濤：我認為2003年4月份同業拆借市場的交易量大幅度增長可能是由于券商、基金對后市看好，希望放大收益率。其實在2002年5月以前基金參與新股認購大多數都采用了拆借資金的模式。例如康美藥業在發行時�熅臀�引了基金同益、同盛、安順、裕隆和裕陽等5家基金�煼謩e動用了17億、17億、14億和13.6億元的資金，顯然除了自身的現金外，他們大量的使用拆借資金。

　　胡立峰：基金公司融出資金是資產運用行為，這一塊我們可以不用討論。基金公司融入資金是負債行為，證券投資基金是受人之托、代人理財。如某基金規模10億，融入10%，規模擴大到11億，超規模運用資產產生虧損由持有人承擔。如果基金融入資金用于短期頭寸清算，風險相對可控，但若把資金用于買股票，則性質比較惡劣，風險較大。

　　記：基金在發行時已募集了資金，基金為什么又進入拆借市場借錢？會產生什么問題？

　　丁志杰：由于目前基金在同業市場上只能通過債券回購獲得短期融資，這也是目前基金資產負債表上的最主要負債。一般來說，基金進入銀行間同業市場的主要目的不是融資，而是作為管理流動性和資產組合的手段。介入同業市場增加了基金操作的靈活性。當然，基金也可以通過多個連續的回購交易或者期限較長的回購交易，獲得較長期限的資金，來運用于長期投資。

　　吳圣濤：基金拆入資金的動機主要是：通過投資債券與拆借套做來獲取利差，即通過同業市場借入資金投資于債券市場，利用兩個市場的利差套利；短期無風險的投資機會中利用杠桿作用；對后市積極看好的情況下，基金可能通過拆借資金來實現杠桿作用，放大收益率；臨時性的資金需求，例如開放式基金面臨贖回，但現金頭寸準備不足就可能拆借資金，分紅前面臨非常好的投資機會導致分紅存在資金缺口，等等。

　　但基金進入同業拆借市場還有拆出資金的行為。在不同的市場時期基金所拆借的方向和規模是存在明顯差異。對于資金拆出的原因主要就是基金不看好后市，但又不甘心消極地持有現金。

　　胡立峰：我個人認為基金管理公司融資有其目的，但這種融資方式存在一些問題需注意，如相關法規如何運用、可能產生的風險。基金與券商是有區別的，如果有風險，由基金持有人承擔，基金公司只承擔管理責任，對投資結果不承擔責任，證券公司就不一樣，拆借是自主投資行為，以自己資本拆入資金操作中虧損，用自有的資本承擔責任，證券公司介入拆借市場是正常的、獨立的、投資主體行為的反映。

　　記：基金在拆借市場處于什么地位？有無公開的統計或披露？

　　丁志杰：根據《基金管理公司進入銀行間同業市場管理規定》，作為銀行間同業市場成員的基金管理公司及基金，只能從事銀行間債券交易，包括購買債券、債券現券交易和債券回購業務，不能從事信用拆借業務。也就是說基金只能利用債券回購進行短期融資，調劑資金頭寸。對于基金來說，債券回購最長期限為1年，債券回購到期后不得展期，進行債券回購的資金余額不得超過基金凈資產的40%，而且必須有足額的債券作擔保，并由全國銀行間同業拆借中心為其核定最高債券回購限額。

　　我國證券投資基金主要投資于股票和債券等長期資產，資金來源主要是發行時募集的資金，決定了基金不會頻繁產生現金流量，加上在同業市場上投融資手段和規模的限制，因此，與商業銀行等金融機構相比，基金在同業市場上并不活躍。

　　胡立峰：由于同業拆借市場披露數據把券商與基金合并統計，目前我們沒有得到證券投資基金融資方面比較全面、完整的報告。里面的蛛絲馬跡可能藏在基金回購交易量規模上，從融量分析角度跟蹤基金行為，但這種分析也并不是全面可靠的。如某基金披露2002年回購交易量達數億，但這里面有融出、融入，沒辦法知道到底發生幾筆融資，每個季度、月末余額是多少，截止某個時點的存量，某段時間的流量，如有的拆7天，有的拆8天，主要融資行為發生在期間，則不是專業人士就無法從信息披露上看出來。

　　吳圣濤：有研究顯示，證券公司及基金的拆借與回購交易量的變化與股票市場的變動呈正相關關系。證券公司及基金的拆借量的變化先于股票市場指數的變化，其時滯大約在一個月左右，即證券公司及基金拆借及回購增長后的一個月內，股票市場就會有相應的上升的反應；而證券公司及基金在貨幣市場上的融入資金活動減少后的一個月內，股票價格則會有下跌的反應。這就充分的表明了拆借市場已經成為券商基金獲得資金的重要途徑。另一方面，通過股票市場漲跌與同業拆借市場的交易量的變化，我們還可以發現，券商基金拆借資金是同業拆借成交量變化的主要因素，正在不斷成為重要主體。

　　背景：關于基金融資制度方面的規定主要有1999年8月27日頒布的《基金管理公司進入銀行間同業市場管理規定》、《證券公司進入銀行間同業市場管理規定》，其中規定了基金公司獲得進入拆借市場的條件、拆借的形式、拆借資金的比例(基金凈資產的40%以內)、拆借的監管等事項。

　　電力股上漲基金受惠

　　-漢唐證券研究所吳圣濤

　　自四月份以來能源、電力板塊成為市場的新熱點，其中國電電力、粵電力等股票漲幅都超過了30%，持有這些股票的投資基金凈值也會隨著上漲，尤其是重倉持有這些股票的基金凈值的增長將遠遠高于基金平均水平。加上目前基金的折價幅度已經高達20%以上，所以我們認為重倉持有能源、電力板塊的基金具有較大的投資機會。

　　一、積極投資策略的基金是應該關注的焦點

　　只有積極投資的基金凈值才能有大幅的上漲，我們還是以2003年第一季度季報的資料為基礎來分析投資基礎。我們選擇了在電力行業持股比例在前10位的基金。

　　我們再分析一下這些基金的重倉股情況，其中以基金景福最為典型，其持有的國電電力和深科技均有很大的漲幅，相信本周凈值可能有很大增長。

　　二、從折價幅度來看這些基金的投資價值

　　由于基金折價率過高可能導致交易價格的回歸，所以投資者可以選擇折價率較高的基金作為投資對象，以上10只基金中，基金景福、基金科瑞、基金科訊、基金開元的折價幅度較高，投資者可以積極的參與。

　　淺談開放式基金的投資價值

　　隨著銀行存款利率和國債利率的持續低迷以及開放式基金的賺錢效應的逐漸顯現，買基金成為老百姓談論的熱門話題。

　　開放式基金的單位凈值和累計凈值無疑是衡量開放式基金的投資回報和投資價值直觀而重要的指標。但基金的累計凈值更適合于投資者衡量基金的歷史業績和長期投資價值。

　　按照不同的時間維度去考察基金的累計凈值的變化是評價基金投資價值和運作情況趨勢的重要方法。通常，投資者可以按照最近1個月，3個月，半年，1年，3年等時間區間考察基金的累計凈值變化。如果一只基金的累計凈值在各個時間段都保持了相對快速而穩定的增長，那么該基金的管理運作水平和長期投資價值是比較可靠的，投資者可以放心的投資于該只基金；如果一只基金的累計凈值表現大起大落的話，投資者就要認真關注一下造成這種起伏的原因了，特別是如果發現基金當前的投資理念或策略出現問題就要慎重作出投資的決定；當然，如果一只基金的累計凈值水平一直較低，那么基金管理人的投資管理水平和該基金的投資價值就要受到全面的懷疑了，投資人一般應避免投資于該只基金。

　　您是愿意選擇經常考90分的學生還是60分的學生，答案不言自明。(海燕）