2月21日，深圳市政府專門召開針對國資改革的全市工作會議，確定了2003年國企改革及深圳本地股重組方略。

　　在證券市場，深圳本地股重組一直深深吸引著投資人的目光。2002年上半年，因為傳聞深圳本地股即將重組，以深深房、深寶恒為代表的部分深圳本地股，在二級市場上一度表現十分耀眼。

　　人們把深圳本地股重組，看成是身陷困境的深圳本地上市公司走出重圍的契機。

　　近年來，得天時地利之便的深圳本地上市公司，整體表現差強人意。本刊記者目前所能得到的數據顯示，到2001年底，在深圳本地上市公司中，經營不穩定或虧損的就有21家，ST、PT公司12家，而經營效益較好的僅有11家。導致這種局面的原因之一是在新的形勢下，深圳市對企業改革的推動力量不足。截至2002年底，深圳處于非壟斷競爭性領域的國有資產，仍然占企業總資本的63%，該退的國有資本沒能退出來，企業內部缺乏多元利益主體制衡，不能主動與外資、民資結合。深圳國有企業改革，已經落后于上海、江蘇、浙江等兄弟省市。

　　毫無疑問，新年伊始，深圳本地股突圍的號角已經實實在在地響起，這一時刻，本刊記者及時采寫了《深股突圍》一文，試圖回答深圳本地上市公司是否能順利走出困境，以及深圳本地股在二級市場上能否異軍突起，再現輝煌

　　特約作者 何誠穎；本刊記者 孫紹林

　　春節過后，深圳市國資改革不斷有新的重磅消息震蕩市場。一場籌劃多年、進展緩慢的本地股重組戰，在其他地區已經領先的壓力下，到了被迫突圍的階段。

　　2月9日，深投公司、深能源集團與華能國際(600011)在深圳正式簽約，華能國際以現金23.9億元人民幣，收購深圳能源集團增資擴股10%后共計25%的權益，成為深能集團的戰略合作伙伴，這個結果雖然與市場預期有些出入，但畢竟打破了國有資本獨資局面，足以令市場矚目。

　　2月21日，深圳召開6年以來首次針對國資改革的全市工作會議，敲定今年國企改革本地股重組方略。此次會議明確，2003年，深圳將加快企業產權主體多元化步伐，加大退出和“放小”力度，做大做強一批骨干企業。

　　會議甫一落幕，2月26日，繼深能源之后，深圳公交集團傳出消息，稱香港九巴控股有限公司擬參與其經營。深圳市政府披露，余下的水務、燃氣、食品等幾家國企的招標結果將在3月見分曉，年內還將組織第二批國企進行國際招標。

　　有深圳本地證券業人士向本刊透露，不排除一種可能，就是深圳市將幾家大的企業集團對海外銷售之后，由政府出面，把換回來的資產，用于處境困難的上市公司的債務重組，這些公司的基本面得到改善，轉讓起點就會高一些，深股重組進程將加快。

　　在以上相關消息刺激下，深圳本地股在二級市場時有表現，輿論看好這一板塊的聲音也潮聲漸起，甚至期望其能再現1998年到2000年上海本地股重組行情的輝煌。但也有諸多受訪者認為，公司重組突圍未必能帶來這一板塊整體的股價突圍，今年深圳本地股的行情，將更多表現為個股演繹。

　　兩個70%彰顯滯后局面

　　知情者透露，截至去年底，深圳處于非國家壟斷領域的國有資產仍然占63%，改革無實質性突破。即使所謂改制的股份公司，多數企業國有股仍占70%以上，而放“小”的企業總戶數中，也有70%以上未完成任務。這兩個70%彰顯出深圳國資改革的滯后局面。

　　來自深圳市體改辦的一份資料進行自我剖析時稱，前幾年，深圳國資改革未能取得突破性進展，主要問題在于，該退的國有資本沒能退出來，大量國企分布在非壟斷競爭領域；產權主體多元化進展緩慢，企業內缺乏多元利益主體制衡，不能主動與外資、民資結合；多年來，深圳市國企依靠優惠政策和資源照顧，體制弊端沒有根除，入世后更顯競爭劣勢。

　　這份資料還提到，深圳市雖然在內地率先建立起“國資委—資產經營公司—一線企業”三個層次的國有資產管理體系，但缺少必要的輔助手段和措施，各個層次特別是資產經營公司的職能作用、管理方式界定模糊，甚至產生了新的矛盾。

　　從建特區開始，深圳的經濟結構就是以“三資企業”為主的，相對內地來說，深圳國企較年輕，數量不多，下崗者少，包袱輕，壓力小，但這種優勢也減弱了其改革緊迫感。20世紀90年代，深圳以高新技術維系了經濟的高速持續發展，掩蓋了國企改革滯后所潛伏的危機。國企缺乏名牌產品，正是這種結構改革和機制轉換滯后的表現。

　　如今，深圳在國企改革方面，不僅已落后于上海、浙江等兄弟省市，也落后于同省相鄰的順德，加上山東、四川、陜西、重慶等諸多內地省市都在國資改革方面大步挺進，深圳陷入重圍。

　　深股在窘境中后退

　　因為深圳本地股絕大部分都是國資背景，與國資改革的滯后局面相伴隨，這些上市公司的整體表現差強人意。由于2002年深股年報尚未出全，本文分析僅以2001年年報為依據。

　　2001年底，深圳本地上市公司總資產與深圳市GDP的比值為1.48，遠遠超過所有上市公司資產總和與國家GDP的比值0.356。但是，深圳本地上市公司中，效益好的僅11家；經營不穩定、虧損的21家，ST、PT公司12家，占兩市ST、PT公司總數的18.7%，占深圳市上市公司總數的15%。

　　1999年，深圳本地股每股平均實現收益0.19元，比市場平均水平低6.87%；2000年，深圳本地股每股平均實現收益0.16元，比市場平均水平低17.72%；2001年，深圳本地80家上市公司加權平均每股收益0.01743元，該數據甚至比深市上市公司加權平均每股收益的0.06元還低71%。在內地國企3年解困目標基本實現的背景下，深圳本地股業績節節下滑。

　　關于資產狀況，另有一組數據。1999年，深圳本地股每股凈資產還比市場平均水平高，但2000年就開始低了，2001年低得更多，80家本地股加權平均每股凈資產為2.10元，加權平均凈資產收益率為0.83%，而同期深市所有上市公司加權平均每股凈資產2.53元，加權平均凈資產收益率為2.03%。同時，深圳本地股流動比率連續3年都低于市場平均水平，資產負債率連續3年都高于市場平均水平。

　　深圳市體改辦坦稱，雖然近年來一直在開展上市公司重組，并成立了上市公司資產重組領導小組，但因工作涉及面廣，實際操作難度大，臨時機構職能與人力有限，配套政策跟不上，重組操作過程透明度低，重組成效并不理想。

　　誰阻擋了深股前進的步伐

　　據2月下旬深圳市政府消息，2002年，深圳GDP實現2239億元，比上年增長15%，人均GDP達4.6萬元，約合5561美元，增長6.5%。按照深圳市的計劃，2005年實現現代化的指標是人均GDP達到7600美元，目前有當地輿論評點，說深圳一只腳已經跨進了現代化的門檻。

　　2003年，在“綜合考慮各方面因素，按照積極穩妥、留有余地原則”的前提下，深圳市長于幼軍仍建議今年的GDP預期指標定為2520億元，增長12%。近年來，深圳市GDP一直以兩位數的速度快速增長。

　　與宏觀經濟的連年報捷相比，深股業績背離了本地經濟發展基本面，有其特定的歷史和體制原因。

　　靠近香港，機制靈活，比內地開放，都有地產和貿易，這是深股初期創業的特點。后來，貿易不如以前好做了，但地產升值很多，所以很多企業都在吃這一塊利潤。現在，深圳企業甚至整個城市都處在一個轉型期，從過去幾萬到現在幾百萬人口，按照深圳市的定位，要重點發展金融、物流、高新技術產業等，而深圳上市公司在這個過程中，沒有跟上深圳企業界轉型的整體步伐，導致效益滑坡。

　　在管理上，“三級體制”雖然起到過歷史性的作用，但同樣存在著產權不明晰的先天缺陷，改制不轉制，公司治理結構不健全，內部人控制和國有資產大量流失現象屢屢發生。處于“中間層”的資產經營公司中，管理人員過濫，管理費用奇高。比如，少數集團本部管理人員在50人以上，多數在100至200人，管理費高達上千萬元。

　　目前，深圳市已經意識到改變這種狀況的必要性，并著手對下控數家上市公司的3家資產經營公司進行裁員壓支，提高效率。市國資辦有關人士稱，到今年3月，深圳商貿控股公司本部部門由13個減至8個，人員減至48人，辦公面積減少420平方米，僅此一項，就減少支出數百萬元，占整個管理費用支出的27%;建設控股公司擬將職能部門由原來的15個撤并為10個，人員減到60人左右，目前正在落實；投資管理公司也擬訂了類似的實施方案。

　　在企業內部，高管人員施行與效益不相稱的超高收入。甚至出現企業高管年均收入37.37萬元的狀況，最高達到100萬元，比企業員工高出14.5倍，增幅高出41個百分點，比上海同行業高管成員也高出3倍。觀察者認為，在這種背景下，要求這一管理層自身著手重組國企，真正轉換經營機制，無異于緣木求魚。

　　調查發現，除了國有企業的通病之外，深圳上市公司最大的特點，就是企業管理混亂且沒有創新。與上海比較，深圳本地股重組面臨問題更多，企業背后的利益關系十分復雜。在債務剝離、職工安置、產業重整、管理者去向等等方面，上海市做得很好，但深圳就明顯落后了，企圖完全靠市場進行重組，是造成深圳上市公司業績下滑很重要的原因。

　　前有標兵后有追兵

　　最近一段時間，從深圳市政府高層到普通的上市公司員工，都習慣把深圳市國資改革和本地股重組的形勢，描述為“前有標兵，后有追兵”。

　　國信證券綜合研究部2002年一項專題報告顯示，截至2001年底，上海本地上市公司共有132家，加權平均每股收益為0.04元，深圳本地上市公司共有80家，加權平均每股收益為0.017元。

　　盈虧總額抵消后，上海本地上市公司凈收益為126.36億元，平均每家盈利9572.73萬元；深圳本地上市公司凈收益僅6.05億元，平均每家盈利僅756.25萬元。由此進一步說明，2001年，無論是從加權平均每股收益，還是盈虧相抵后的凈收益總額，深圳本地上市公司都大大低于上海本地上市公司。

　　該報告進一步分析顯示，造成深圳本地上市公司平均盈利水平大大低于上海本地上市公司的根本原因，在于深圳本地虧損的上市公司群體的拖累。上市公司業績出現滬強深弱的另一個重要原因是，由于政府介入重組的力度大，上海不少公司扭虧為盈，此中，包括一批發生過巨虧的公司在重組后脫胎換骨，如曾被暫停上市的農商社、白貓、網點等，2001年均實現了盈利。由于深圳本地股重組的以往特點是市場主導型，其實踐效果已被證明遠遠弱于上海。

　　對于瀕臨退市絕境的公司，上海市政府并沒有簡單處理。2001年2月，中國證監會頒布《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》以后，上海五家PT公司在市政府支持下，進行了全面股權重組、債務重組和資產置換。很有代表性的是，原PT雙鹿轉變成PT白貓，最后成功摘帽，成為白貓股份恢復上市。具體講，是上海輕工控股(集團)公司讓其下屬的全資子公司白貓集團兼并另一家子公司“上海雙聯聯社”，白貓集團間接成為PT雙鹿第一大股東，然后剝離債務，使PT雙鹿成為“干凈”的殼，再進行資產置換，PT白貓順利地實現盈利，摘去PT帽并恢復上市。

　　不僅僅是上海。消息人士稱，近日，深圳市政府在有關會議上，還專門向當地上市公司和研究機構代表，下發了杭州、寧波、溫州等江浙一帶城市國資改革的研究報告，一位市政府高層提醒與會者，即便是在廣東省內，廣州和珠海等周邊城市也已經走在深圳的前面。這位官員說，廣州市重工業比重大，歷史包袱遠比深圳重，但在對輕工、鋼鐵、汽車、醫藥、機電五大行業整合重組后，實現了全面盈利，同時關閉、破產企業155家，涉及資產100多億元，基本實現了國有資產從中小企業的全部退出；同為經濟特區，珠海原有1200多家國企中，也有900多家實現了國資退出。

　　觀察人士提到，早在1999年，深圳市政府就放下架子，對上海的經驗進行了考察和學習，并一直保持對上海本地股重組的高度關注，在上海及省內周邊城市的壓力下，為了本地股重組，深圳市政府開了“無數次”會議，歷時多年，雖然現在到了必須出眉目的地步，但要大面積見效，至少還要一年半載的時間。

　　另有知情人士透露，即便在私下場合，深圳市政府有關高層也曾多次表示，2003年，一定要在國資的“退出”方面邁出實質性步伐。

　　個股重組等待大面積突破

　　深圳市國資辦稱，如今，深圳市在本地股重組方面的突圍小有戰果，其中，東部集團收購深天地40%的股權并實施了首批資產置換，沙河集團借殼上市收購深華源，深圳投資管理公司轉讓深大通、深深寶股權，萊英達集團與華融簽署債務重組協議，農產品轉讓所持有華潤萬方50%的股權等，均效果明顯，有望逐步恢復和增強再融資能力。

　　而很多當地證券業人士認為，ST中華的重組才是深圳本地股重組的關鍵。以此為核心，構成了涉及ST英達、ST特力、深石化、深紡織和深深寶等深圳其他上市公司資金的互保鏈，其中ST英達對ST中華的貸款擔保數額，就達到12.475億元。受訪者認為，如果ST中華2002年度再繼續虧損，將直接退市。跟ST中華直接或間接形成難解巨額擔保圈的上市公司中任何一家退市，都有可能將其他“兄弟”拖下懸崖。

　　近日，ST中華在一則“風險提示公告”中表示，公司2002年“有可能實現盈利”。采訪中，該公司董秘及辦公室相關人士向記者表達了類似的態度，稱公司2002年內地部分債權人對公司進行了利息減免，目前公司和大股東華融資產管理公司在積極爭取的，是2003年的利息減免以及內地債務本金的削減。

　　2月下旬，華融一位ST中華重組項目的負責人告訴記者，2002年，中華本身的主營業務是盈利的，主要是電動自行車的生產銷售很不錯；接近年底時，中華部分房產拍賣，有所收益；內地大約3000萬元的債務利息中被減免了一小部分，但是核心問題本金仍然沒有解決。

　　該人士介紹，去年，華融介入之后，與中華的各家債權人進行了談判，包括資產管理公司在內，總共談了大約有十幾家，但至今在削債方面沒有實質性的進展。他解釋說，內地債權人也知道，這些債務是不可能全部收回的，所以也愿意接受“削債還錢”的方式。但是央行有關政策規定，銀行削債要報國務院批準，到目前為止，這種政策性障礙是債務重組取得突破面臨的最大的實質性障礙。

　　他說，現在華融在積極爭取“政策”，包括向央行、財政部等一些主管部門提出申請，做一些“相關的工作”，但是不是能夠順利地爭取下來，現在看還很難說。

　　有人認為，深圳市政府無論如何不能接受ST中華退市的結果。但華融這位項目負責人卻不這樣認為。“因為深圳市需要重組的企業很多，作為地方政府，到底工作力度有多大，目前也很難說得清。從華融的角度講，非常希望市政府再增加一些實質性支持，比如更有效地協調社會保障、稅收、海關、法院等各個方面的關系。”

　　“目前華融最重要，也是最迫切的目標，是先把中華這個公司保住，如果公司不存在了，那一切就無從談起了，不會再有任何利益可言。”對此，該人士直言不諱。

　　有受訪者認為，如果債務重組沒有實質進展，即便2002年公司實現了盈利，還是有可能出現新的虧損。對此，該負責人表示，也不盡然，不能完全排除華融注入新資產的可能，只是目前看來，這還是有些“遙遠”的事。但他同時表示，如果沒有成功實現債務重組作為前提，只靠目前中華的主營業務很難有大的突破。

　　包括ST中華這樣的公司在內，深圳市投資管理公司、深圳市建設控股公司、深圳市商貿控股公司及深圳市各區屬下共有22家上市公司，多數處于非壟斷競爭性行業或向外資開放的行業，屬于國有經濟戰略退出的范圍。綜合各方面因素，符合重組條件的有深華發、深賽格、深寶安、深紡織、深天地、深萬山、深深寶、深國商、深寶恒、ST石化、ST物業、ST特力、ST中華、ST英達等。

　　國信證券綜合研究所建議，對于這些公司的重組，深圳市政府應加強主動性，以實現大面積突破；而對資產質量嚴重惡化、重組成本大于破產成本的，理應果斷破產，減少損失。深深房和ST深物業是目前亟待重組的兩家房地產類公司，深達聲、賽格三星的資產重組已經取得較大突破,需要進一步重組的有ST中華、ST英達、ST石化、深賽格等。

　　周明海詢商務投資顧問公司總經理鄭煒則向本刊提到，在深圳，比較好的“干凈、負債少、介入后可以完全置換”的“殼資源”并不多，這對重組方吸引力就不是很大，而且，深圳各公司對資本市場都很熟悉，所以收購成本比較高，不像內地可能有很多優惠。在這種情況下，甚至不排除有資本到內地去收購，然后再把公司轉注冊到深圳來。就吸引重組方來講，深圳擔子仍很重。

　　2003年國資改革與本地股重組方略

　　在十屆全國人大、政協“兩會”前夕，深圳一位政府高層稱，2003年，要使國資辦成為責權高度統一的“強勢機構”。當地人士告知，雖然深圳較早建立了“資產管理”三層體制，但一段時期以來，存在國資委機構虛化、國資辦被當成“橡皮圖章”的情況，而今“強勢機構”的提法，是要使國資辦既管資產，又能管人管事，將投資、擔保、資產處置的特別重大的決策權收歸國資委，以堵住決策過濫帶來的資產流失。

　　記者從深圳市國資辦主任賈和亭及相關知情人士處，了解到2003年深圳國資改革和本地股重組的主要方略：

　　繼續推進產權轉讓與拍賣。自2002年起，深圳市政府就提出，要從一般競爭性領域的國有獨資或國有控股企業中選擇30到50家，公開掛牌，進行產權轉讓或拍賣，但一直沒有獲得實質進展的相關消息出來。知情者稱，目前該項工作確實在進行當中，只是在選擇哪些企業的問題上仍在商榷，預計全國“兩會”之后會有實質性進展。

　　積極推行MBO。賈和亭提到，在實施員工持股時，提倡經營者持大股，“鼓勵企業管理者收購企業產權”，比如TCL集團、美的都是經營者持大股，“實踐證明，效果很好”。在2月下旬的深圳市人大和政協“兩會”上，MBO這一目前在證券業界仍存有爭議的企業轉制方式，被大膽地寫進了深圳市《政府工作報告》。

　　提高物流類企業的效率與效益。其中，近期將高起點、高標準地規劃和建設好赤港灣、機場、鹽田港等六大本地物流園區。

　　發展“大旅游”。具體來講，將集中現有的大小梅沙、香蜜湖等景點資源，剝離不良資產后進行整合重組，統一規劃經營，創立品牌。據透露，該動作預留了進一步的發展空間，就是可能與華僑城實現強強聯合，并吸引國內外大型旅游企業參股或控股；在此思路下，掌控數家上市公司的各資產經營公司，被要求對各自系統內的賓館、酒店產業進行整合，其中對旅行社業務要求清理，甚至整體退出。

　　房地產業集約發展。在這方面，3家資產經營公司以及深業集團都被點名受命。其中，建設控股公司被要求加大對建筑、施工企業的兼并重組力度，“收縮過大過散的攤子”，實施優質資源集中，最終培育成3到5家資產規模大、有知名品牌的大型企業；深業集團被要求不再增加新的房產企業，將房產企業控制在3到4家；而投資管理公司和商貿控股公司也被要求將現有用于房產開發和未開發的土地資源，集中封存，進行拍賣、轉讓或資產置換。

　　重點突破市屬上市公司。對這些公司，要根據不同情況，給出做大做強、整合優化、出讓減持和摘牌退市四種出路，對業績很差的公司，可以低價甚至“零價格轉讓”。

　　國有資本以退為主。據悉，2001年，3家資產經營公司都報批了各自的改革發展方案，并將2003年作為實施國資退出的關鍵階段。知情者稱，根據目前方案，2003年底之前，深圳投資管理公司要放掉190戶中小企業；2005年底之前，建設控股公司把下屬一級企業收縮到10家左右，并全部實現產權主體多元化；2005年前，商貿控股公司下屬一級企業收縮到8家。