金學偉

　　許多人一講到中國股市，總愛講中國股市愛炒小盤股，是投機性強的標志，似乎只有炒大盤股才是投資，炒小盤股就是投機。事實上，絕大多數的小盤股都比大盤股更值得投資，而許多大盤股卻反而只能投機。

　　大盤股投機價值高于投資價值

　　實踐是檢驗真理的唯一標準。以滬市最早的幾只大盤股———上海石化、馬鋼股份、廣船國際來說。

　　上海石化(600688)：1993年12月上市，上市當月的平均價是5.47元，除了1996年因被有關方面欽定為龍頭股，有過一波極為明顯的炒作，股價在瞬間沖到過8元外，其后就再也沒見過這樣高的價了。迄今，指數已是1500點，和1993年12月相比，上漲了73%，而它的股價卻只有4元，凡是在這個股票中做長線投資的，無一不遭受了重大損失。

　　馬鋼股份(600808)：1994年1月上市，當月平均價3.83元，除了1996年和2000年股價漲到過這個價以上，其余時間，都在這個價位以下運行。迄今上漲指數已漲了87%，馬鋼的股價才3.50元，在這個股票上作長期投資的人，其業績也是可想而知。

　　廣船國際(600685)：1993年10月上市，當月平均價6.47元，和馬鋼股份一樣，除了1996、2000年瞬間沖破過這一價位，其余時間都在這個價位以下運行，迄今的股價才5.50元。

　　和投資業績的糟糕相比，這幾個股票的投機價值卻極為良好。如馬鋼股份：1994年7月最低1.21元，9月最高3.65元，漲幅達201.65%，和當時大盤的反彈幅度基本相近；

　　1995年2月，最低1.52元，5月最高3.40元，漲幅123.68%，比同期指數反彈幅度高出1.612倍，或47%；

　　1996年1月最低1.85元，同年12月最高5.6元，上漲202.7%，而同期指數漲幅145.51%；

　　1999年，上證指數從1047點漲到1756點，漲幅67.72%，而馬鋼從2.19元漲到3.97元，漲幅81.28%；

　　2000年初馬鋼從2.54元漲到6.36元，漲幅150.39%，而上證指數從1341點漲到1858點，漲幅才38.55%。

　　在上述的幾波行情中，上海石化的漲幅分別是190.83%、123.53%、293.24%、90.87%、82.89%，除了1994年那一波漲幅小于指數，其余的均大于同期指數漲幅。如果把這5波行情的漲幅累加以來做比較，那么，上證指數的累積漲幅是550.23%，平均每波漲了110%；馬鋼股份的累計漲幅為759.75%，平均每波151.94%；上海石化的累計漲幅為781.36%，平均每波156.27%，其累計漲幅均比指數高出200%以上。像這種投資績效為零、甚至為負，累計投機收益卻很高的例子，在滬深兩市的大盤股中比比皆是。相反，小型股的投資績效極為良好，就拿1993年2月的1500點來說，當時交易的一些小型股，迄今沒有解套或賺錢的唯有大型股票，凡小型股都早在1998年1200點時就已解套、賺錢，有的甚至還非常豐厚。

　　事實上，小型股比大型股更適合投資，這并不是中國股市所特有的。有人按盤子大小，對1925年到1995年間的美國股市作過統計，結果是：在這70年間，大盤股的總升幅為1183%，小盤股的總升幅為3823%，是大盤股升幅的3.23倍。

　　規模是制約大盤股持續上漲的決定因素

　　大盤股投資績效不佳的原因主要有2個。

　　一個是規模的限制。公司規模越大，需要越大的利潤總額來支撐，而在極大的基數上，再要增長，其難度就更大。如杰克·韋爾奇領導通用電器，只是取得了比國民經濟更高的增長率，就被譽為當今最偉大的首席執行官，原因就在這種恐龍級的百年老店，即使要維持現狀都已十分困難，而杰克·韋爾奇竟然有本事讓它有新的較高的增長。炒股票就是炒未來，圖的就是股份價值的升值。而股份價值的提升，短期講，要靠炒作；長期講，卻要靠利潤的不斷提高。而大型股，由于利潤基數已大，再要增長就十分困難。不妨舉一個例子：假定一個股票的總股本為80億股，股價為5元，如果25倍市盈率才有投資價值，其稅后利潤總額就要達到16億元；如果20倍市盈率才有投資價值，其稅后利潤總額就要達到20億元；如果15倍市盈率才有投資價值，其稅后利潤總額就要達到27億元。而要達到20億元以上的稅后利潤總額并不是一件容易的事。因為迄今為止，所有上市公司中，利潤總額達到或接近20億元的一共才5家，分別是華能國際(36.6億元)、寶鋼股份(25億元)、中國石化(140億元)、招商銀行(19億元)、中國聯通(21億元)�？偟那闆r如下表所示。

　　20億元以上：4家

　　15-20億元：1家

　　10-15億元：4家

　　8-10億元：5家

　　5-8億元：14家

　　3-5億元：25家

　　2-3億元：44家

　　1-2億元：147家

　　0.8-1億元：78家

　　0.5-0.8億元：170家

　　0.3-0.5億元：226家

　　0.1-0.3億元：222家

　　小于0.1億元：263家

　　如果不考慮行業因素，僅以利潤總額來算，一家公司要做到不同的利潤總額，其概率分別如下：

　　20億以上，概率為0.41%

　　15億以上，概率為0.5%

　　10億以上，概率為0.83%

　　8億以上：概率為1.24%

　　5億以上，概率為2.41%

　　3億以上，概率為4.48%

　　2億以上，概率為8.14%

　　1億以上，概率為20.35%

　　0.5億以上，概率為40.95%

　　毫無疑問，對利潤總額的要求越高，達到的概率也就越低，除非這家公司一開始就處在這樣一個位置上，如華能國際、中國石化等。否則，就需要有天才般的領導人來塑造一個天才般的企業，就像美國的微軟和沃爾瑪等。而現實中，總是平凡的公司和平凡的領導人居多。因此，對大型股票做長線投資，實際上是一種舍易求難的事。相反，一個較小型的公司，要把利潤總額做上一個臺階就比較容易，并不需要天才的領導人，也不需要某些特殊的機遇。

　　二是行業特性和地位的限制。

　　看杰克·韋爾奇和美國通用，不同的人會有不同的感受，我的最大感受就是他的一句話：像我們這樣的公司，實際上就是GDP公司。何為GDP公司？說穿了就是：它的增長就代表了整個行業的增長和國民經濟的增長；反過來，行業增長率有多高，國民經濟增長率有多高，這種公司的增長率也就多高，要想取得高于行業和國民經濟平均水平的增長速度十分困難。

　　在行業方面，絕大多數的大盤股都來自2個領域。一個是收益比較穩定的公用事業，如華能國際、申能股份、上海機場、原水股份等。二是來自周期性循環行業，如鋼鐵、航空、石化、機械制造等。這兩類行業在早期的發展階段中都具有較高的增長，但早期發展階段結束后，前者就會進入業績平穩狀態，不會有太明顯的衰退，但也不會有太高的增長，其業績水平基本上不受經濟波動的影響。后者就會進入業績大幅波動期，時好時壞。受其影響，其股價也會呈現長期的箱體波動，只是因前者的的業績比較穩定，所以其箱體會比較小。后者的業績時好時壞，其箱體會比較大。這就決定了這些股票只適合于波段操作，即選準時機、選準價位，炒一把就走。如長期持有這些股票，結果只能像三菱電梯廣告語說的：上上下下的享受。

　　新興成長股會在兩波多頭走勢中領先

　　而小型股不同，雖然其股價也會大起大落，并且在回檔中，其幅度一般會超過大盤，尤其是成長型股票，根據平均統計，每一次回檔的平均幅度都在大盤回檔幅度的2倍左右，即大盤回檔10%，小型成長股的平均幅度為20%，甚至30%。但由于小型股的彈跳力比較強，所以其價格復原的速度也快。如果是成長股，則更由于業績會遞增，所以它的股價也更容易在回升時創出新的高點。

　　在小型成長股中，最值得注意的是新興成長股。歷史記錄表明，一個新興成長股，通常都會在2波牛市中漲幅領先。如天津磁卡(600800)，1996年從4.40元起步，一路漲到37元。經過送股除權后，1999年又從13元起步，漲到41元。它在兩波牛市中的漲幅都遠遠超過大盤的漲幅。還有東軟股份(600718)，1996年6月上市，從12元一路上漲至45元，漲幅為同期指數升幅的2倍。1999年，東軟股份又從18元起步，漲到46元，漲幅150%，為同期大盤升幅的2倍。再舉更近的例子：1997年清華同方上市，股價從19元漲到66元(按復權價格計算)，漲幅達到250%，而同期上證指數只是從1025點反彈到了1422點，幅度僅為38%。1999年，清華同方又從除權后的24元漲到68元，漲幅高達180%。“新興的成長股會在兩波多頭走勢中領先”，這幾乎已成為規律，中國股市如此，美國股市也如此———這句話實際上就是威廉·歐耐爾說的。

　　近幾年，由于莊家炒作手法變得更加兇悍，常常是不把所有的盈利空間都榨完，就不肯罷休，因此，一些新興成長股也跟著快速折舊，往往是大幅炒高，然后大比例送股，再大幅度炒作，直到將一只股票炒死為止。如升華拜克(600226)19元上市，一路炒到40元。10送6，除權至22元，再炒到33元(相當除權前的53元)。然后再10送2，再炒到31元，其時，按上市時的股本計算，股價已經是60元了。整個炒作歷時20個月，幾乎是一氣呵成。炒完之后，股價便一路回調。但是，這并不影響我們對成長股的關心，因為，一步炒完也好，2步炒完也罷，在成長股尚未大幅炒作前，它的投資價值總是在那里。

　　對這一觀點，也許會有人說目前的市場變了，機構主力已不再青睞小盤股，而喜歡大盤股了，那么我就想說2句話。

　　一句是：市場變得不會太多，循環一次又一次，基本的原則依然適用，只是參與的人換了一批又一批而已。

　　另一句是：機構的思路也會變的，也會有錯的時候，他們錯的時候就是我們最好的投資時機，一旦糾正過來，最好的投資機會也就失去了。

　　成長組合

　　本周上證指數在沖高1529點后突然放量下跌，雖然受到大市下跌的影響，但成長組合的業績總體上還算良好，一周的市值和上周基本持平。對這一表現作出較大貢獻的波導股份、黑牡丹、廈門汽車、山推股份，這4只股票本周都有一定程度的漲幅，尤其是廈門汽車、黑牡丹，本周上漲幅度都在4%左右。而對本組合表現產生較大負面影響的是華泰股份和新選進的中軟股份。其中華泰股份本周跌幅超過2%，中軟股份接近于4%。從這2個股票中，我們可以看到2個問題。

　　一是基金持倉太重的股票，往往不會有太好的市場表現。華泰股份是一個基金重倉持有股，其流通股排名靠前幾乎全都是證券投資基金。基金的過度持有是華泰股份表現不佳的主要原因。不過，這只股票2002年的每股收益有0.82元，比2001年增長39%，而目前的市盈率只有17倍，因此，我們決定依然持有，并期望它能到16元以上。

　　二是對目前市場的理解還有些問題。上周選進中軟股份的原因，主要是考慮到大盤已經處在重要的關鍵位置，在這樣一個位置上，繼續依靠低價大盤股來沖關顯然已不現實，必須靠一批高價成長股來激揚人氣。雖然和其它幾只高價比，中軟股份在2002年的增長有較大的欠缺，但由于這個股票有極好的基本面背景，因此我們期望它同樣會和其它幾只高價股一樣，有較良好的表現。但實際上，中軟股份在本周沖高180天均線后，基本上就一路下調，全周跌幅超過4%。從其他幾只高價股的表現來看，市場確實已在發生一些變化，但從中軟股份的表現看，變化的程度并不如我們預期的那么好。對中軟股份，我們目前的態度是繼續持有，因為除180天均線依然在上面“蓋頭”外，其他幾條均線已出現了多頭排列，而且目前的量也比較合適。

　　在本組合中，最值得看好的是這幾只股票：一只是黑牡丹，這只股票雖然來自低增長行業，但企業的發展一直很好，其行業(牛仔布生產領域)中的地位難以動搖。還有一只是波導股份，這只股票在國產手機領域中始終處在產銷量第一的位置上，而我們認為，目前的手機生產實際上和1994年后的彩電一樣，其生產重心正在不斷地向發展中國家轉移，中國成為未來手機生產大國并不是空穴來風。另一只是精倫電子，這只股票在智能卡電話領域中居于領先地位，關于它的基本情況，我們已在上周作過介紹，可惜定的價位太低，本周未能成交，下周我們將在23.71元買進。

　　不過，經過三周的試驗后，我們發現一個問題，由于中間換股，原來的以市值結算的方法遇到了麻煩。比如說，撤除的2個股票，一個市值為11萬元，一個為9萬元，下周換進甲乙2只股票，究竟是9萬元換進了甲股票，還是11萬元換進了甲股票？這樣不僅計算中多有不便，而且也為作弊開了一個口子，如果一周下來，甲股票漲得好，我們就可在下周的計算中，將11萬元給甲股票；反之，如果乙股票漲得好，我們就可在下周結算時，將11萬元給乙股票。因此，從本周起，我們將以指數法來計算組合績效，即以1000點為組合的基期指數，根據所有股票的平均漲跌幅來計算指數的增減，比如，我們的成長組合迄今已有3%的盈利，因此，目前的指數就是1003點。如有股票更換，也用這種方法計算。

　　除了上述3個股票外，本組合中值得關注的還有廈門汽車。這只股票目前已處在所有中長期均線之上，其牛市態勢已較為明顯。如果說，2003年和2002年有什么不同，那么整個不同并不在指數上，指數能否超過2002年高點，我們至今依然存疑，但是，2002年除了極少數幾個莊股，幾乎沒有一個牛股，而今年卻會出很多牛股，關鍵是要轉變投資心態。不能一朝被蛇咬，十年怕井繩。價值組合

　　和成長組合相比，價值組合本周的表現非常一般，全周只有2只股票上漲，分別是上海機場、格力電器，2只股票的漲幅均在3%左右。另有浪潮軟件，由于我們一直堅持要等到14.4元買進，因此，雖然該股本周表現不佳，但對本組合并沒有造成大的傷害，因為本周該股最低價正好是14.4元，所以反映在組合中，反而漲了1%，給本組合帶來了一個意外的收獲。不過，這個股票接下來還要配股，因此我們對它并不抱大的希望。

　　總體上看，價值組合的表現并不能令人滿意，這恐怕和我們一開始的選擇標準就出現錯誤有關，我們的選擇標準，更多地是建立在多頭走勢的基礎上，因此，在選擇中，過分注重了價格表現上的強勢。而實際上，絕大多數的價值類股票在正常的年份中，其價格總是圍繞價格價值波動的，過于強勢的價格表現則往往意味著它的價格已經高于公平的市場價格，比如其2002年的平均價。如果遇上大的行情，這種率先沖過上年均價的股票通常會比其他的價值股走得更高，但由于目前市場依然是一個弱勢，所以這樣來選擇價值股就會出現一些問題。

　　不過，話再反過來，目前這個市場也確實難以選到價格還低于上年均價的股票。因此，我們只能對本組合進行局部的更換。下周，我們首先將換掉北生藥業和浪潮軟件，這2只股票都將實施配股，其中浪潮軟件距2002年均價已有30%以上的升水。并以周一的開盤價買入新華百貨和強生控股。

　　新華百貨(600785)：2002年的平均價是10.92元，和它目前的股價基本接近。這個股票的總股本較小，只有10289萬股，流通A股6464萬股。其2000和2001年的每股稅后利潤分別是0.23元和0.35元，2002年前三季度的每股收益已達0.35元。按此計算，目前該股的市盈率只有25倍左右。

　　強生控股(600662)：2002年均價9.31元，目前股價8.8元，近期這只股票一直在9.3元以下盤整，走勢相對比較弱，但股價盤得也比較堅實，后市有很大的概率會突破9.3元。這只股票的基本特點是盈利穩定，每年的稅后利潤都在0.33元左右，估計今年也應在這個水平上。按照其歷史表現計算，強生控股被市場認可的平均市盈率為28倍。與28倍相對應的股價也應為9.3元。投機組合與前2個組合相比，投機組合的業績是最差的，迄今的虧損已超過3%。因此，從本周起，我們將全面改變投機組合的選擇標準，不再以長期著眼，而著重于短期趨勢和長期投機價值的結合，在股價衡量上，也盡可能地考慮目前價格和歷史均價的比較，以低于歷史均價為主。由此，本周的投機組合名單幾乎做了一個徹底的更換，原來的股票只保留了2個，分別是中國鳳凰和ST松遼。

　　保留ST的原因是我們對它抱有較大的希望，這只股票2002年的均價是5.44元，近3周股價反復在5.44元以上并沿著36周均線小幅盤整，股價表現比較抗跌。不過，由于近期成交量萎縮幅度太大，因此，對這一股票的盤整時間要有充分的思想準備。

　　ST鞍合成(600669)：2002年均價4.84元，36周移動平均價4.95元，本周五收盤價4.93元。一般而言，一個股票第一次見到上年均價，總會有一定的回檔。而從周五的分時走勢看，其盤中的下跌5浪形態非常清楚，預示著下周該股還將繼續下調，因此我們將買進價放在4.84元。

　　其它股票，我們都將以周一的開盤價買進。

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