近日，國際石油價格持續上漲，已突破每桶36美元，創兩年來新高。道瓊斯指數則連續下挫跌破8000點大關，接近5年來的低點。國內市場方面，石油股遼河油田(000817)已創出半年來的新高

　　申銀萬國研究所李晨 本刊記者林中

　　石油的戰爭方程式

　　總體來看，戰爭開始前，股指跌、石油價格飛速上漲。以1991年的海灣戰爭為例。1990年的8月2日前后，油價僅每桶20美元附近，但至10月份已漲至40美元左右，價格翻了一倍，這主要源于人們對戰爭的恐慌情緒所致，市場預期伊拉克將因戰爭而減產。而開戰的當天，則變成了股指見底大幅走高，所謂“在炮聲中購進股票”，而油價暴跌的局面(見表1)。1991年1月17日海灣戰爭爆發之日，道瓊斯指數大漲4.6%，而油價則由前一天的32美元大跌至21.44美元，跌幅高達33%。其主要原因在于，戰爭前夕產油國和儲油大國都提前采取了應對措施，開戰當日，美國、日本和德國等國向市場投放了大量的石油戰略儲備，平溢了油價。同時，這也與油價提前過度反應，進行價值回歸有很大的關系。

　　其中值得注意的有兩點：第一，現代局部短暫的戰爭往往導致油價短期性走高，而且往往在戰爭爆發前就已形成了高點。第二，戰爭結束后，由于石油市場供給的決定權發生了重大的調整，石油供求重新布局，價格往往會形成長期低位徘徊的局面。如海灣戰爭后，世界油價曾長期在20美元下方運行。戰爭對石油的這種影響給石油期貨提供了絕佳的套利機會。

　　對于目前面臨的美伊戰爭，分析家認為，如果美國被迫拖入長期戰爭的泥潭，伊拉克可能攻擊鄰國或自毀油井，從而引發中東的沖突擴大，油價可能會升到每桶80甚至100美元，世界經濟將因此進入衰退的黯淡期。而更可能的情況是，美國將速戰速決，油價在短暫沖高40美元后將很快掉頭下跌，回到每桶25美元的“合理”價位甚至更低的水平。尤其是，若伊拉克形成“戰后”新政權，為籌集重建資金，必將突破歐佩克的現有配額，大量出口石油。其后隨著歐佩克成員加入競爭，將引致石油供給大量增加。因此，分析人士認為，在2003年下半年至2004年，國際油價將可能出現較大幅度的下滑(見表2)。

　　實際上，目前全球石油仍呈現供大于求的局面。伊拉克目前日產原油約280萬桶，而世界頭號石油出口國沙特阿拉伯每天有300萬桶的閑置生產能力。另外，西方國家早就建立了高達數十億桶的石油戰略儲備，美國總統布什去年就下令將石油戰略儲備提到7億桶的最高限額，歐盟最近也決定將石油戰略儲備油90天提高至120天。所以，一旦美伊戰爭真的爆發，不排除產油國和儲油大國再次采取同樣的“放油”行動，但與上次不同的是，這次戰爭英美并沒有得到世界上廣泛國家的支持，“孤軍”奮戰的結果或許更加復雜。

　　石油股的套利機會

　　觀察戰爭前后國際上石油股的走勢，可以發現，石油股整體的變動與石油價格的方向并不完全一致。在海灣戰爭之前，石油與石油股在低位上漲的初段曾同步上揚，但很快當油價完成低價的上漲而進入相對高價位后，石油股則提前見頂，并普遍出現滯漲的現象。而在戰爭期間，石油價格暴跌向下，石油股反而跟隨股票指數上漲。

　　以最具代表性的石油股———美國的埃克森美孚(Exxon Mobil)為例，其在1991年海灣戰爭之前幾個月不但未隨油價大漲，反而價格下跌了6.5%。美孚在開戰的當日卻不跌反漲，其后連續上揚，并創出了數月的新高，走勢與石油價格的變動完全相反。美國另外幾只有代表性的大型石油公司股票走勢也大致相同。

　　如果我們選擇英國的石油股指數作為研究對象，假設分別在1991年1月17日“海灣戰爭”爆發前的一周、半個月、一個月或是三個月、半年等時點買入英國石油股指數，并且分別持有到1991年的1月10日或者1月24日，即在戰爭爆發前后各一周的時點上，賣出石油股指數，在這一過程中，持有石油股指數的絕對或相對收益率等數據如下。

　　從表中可以看出，只有在開戰前6個月以前，即在1990年7月底前，買入石油股指數，可以獲得相對大盤為正的收益率，而在戰前3個月到戰前一周買入的石油股指數，其絕對與相對的收益率均為負數。所以，投資者在對石油股的買入時機上，宜早不宜遲，介入時的石油股價格水平，宜低不宜高。

　　中國石油股的戰爭題材

　　由于體制上的原因和國家石油戰略儲備尚未建立，國內原油的價格比較依賴于國際石油價格的變動，而戰爭的因素則加劇了其突發性和復雜性，引導國內原油價格的聯動上漲，并進而引起行業內中下游石化產品的價格連鎖變動。

　　去年以來，戰爭風云對國內石油股的作用也明顯增強。去年8月下旬，美國倒薩聲急，國際油價飆升，國內石油股重新獲得了表現的機會。12月中旬開始，中東局勢再趨緊張，國際油價再度上揚，石油股也得以止跌回升，再度活躍。

　　與國外市場不同的是，國內石油股的行情往往在戰爭消息明朗后便見頂回落，期間很難延續升勢。由于石油股較少，所以石化板塊往往此時表現活躍，但這些個股更多是莊家利用戰爭題材而借題發揮，炒作的成分較大。

　　總體來看，戰爭對國內石油股有一定的短線刺激作用，雖然持續表現時間比較短暫，有曇花一現的感覺，但如果機會把握得當，仍能夠有不小的獲利機會。近期我們發現石油股均走出了持續的上揚行情，遼河油田已創出半年來的新高，其他幾只石油股也面臨突破狀態，因此國內石油股仍將繼續演繹“戰爭套利曲”，雖然更多的是主力的炒作。