宏源證券 穆新軍

　　從近期公布的2002年第四季度基金投資組合看，基金整體的操作策略是以減倉為主，因此，可以基本上斷定：基金在1.14行情中處于一種相對踏空狀態。在去年的6.24行情中，基金也是明顯踏空，行情啟動之后才開始追高卻高位被套。那么，造成基金這種踏不準節奏的原因是什么呢？我認為主要是它的投資決策機制出了問題。

　　基金投資決策機制概況

　　目前，各家基金管理公司的投資決策機制一般是這樣的：基金公司投資決策委員會擁有各項投資事務的最高決策權，負責決定公司所管理基金的投資計劃、投資策略、投資原則、投資目標、資產分配及投資組合的總體計劃。基金經理作為基金公司的投資部門人員，負責投資決策委員會的投資計劃。這是目前國內大多數基金公司實行的投資決策機制。這種機制的最主要特點就是投資決策委員會具有最終的投資決策權力，而基金經理的權力則有所限制，它們的權限主要是在投資決策委員會確定的倉位中選擇一定股票進行建倉的權力。

　　決策機制導致基金慢半拍

　　這種決策機制之所以不適應目前的市場形勢，主要有以下兩個方面的原因：

　　其一，這種投資機制不太適用于目前國內的證券市場。中國股市目前還不是一個成熟的股市，仍是一個“新興＋轉軌”的市場。尤其是近些年，由于制約股市發展的一些根本問題，如國有股減持、全流通問題等已經到了一個非解決不可的程度，在這種背景下，任何有關這些政策變化的傳聞都會影響到行情的發展。而在這種投資機制下，基金公司在每年的年初和年中都會對其后的總體投資做出一個預測，然后，再依據這個預測進行具體的投資計劃，這往往錯失了市場機會。這也是6.24行情之后，基金增倉被套的一個最主要原因。

　　其二，這種投資決策機制對基金經理素質提出了較高的要求，而現在的基金經理素質還難以達到這個要求。在投資決策委員會規定一定倉位的限制下，基金能否跑贏大盤與基金經理的市場感覺有很大關系。如果基金經理的市場感覺良好，就會在相對的弱勢區進行建倉，而在強勢區，可以減倉操作。這是跑贏大盤的關鍵。而現在的一些基金經理大多是做研發出身，他們并沒有一種特別良好的市場感覺。再加上權力受到一定限制，因此，從操作上講，它們更類似于一個散戶投資者，追漲和殺跌這類手法屢見不鮮，這也是造成基金持倉總是慢市場半拍的一個原因。券商操作模式相對較好

　　再從券商的角度看，也會發現這種投資決策機制存在一定的問題。券商等機構投資者雖然也會遇到基金面臨的問題，但是，它們在操作上要相對好一些，至少從6.24行情來看，一些券商是成功出逃了。那為何會發生這種變化，最主要的原因是一些券商在自營和資產管理業務中，采用的主流模式還是由公司決策層隨時調整的模式，再加上券商的做莊模式也并沒有改變，這樣，他們就會有較大的主動性。而基金就不可能這樣。它們的基金規模已經制約到這種投資決策，再加上近一兩年來流行的這種分散化投資模式，更加使得這種炒作的節奏難以踏上節拍。

　　當然，我們并不是否認目前這種投資決策機制的積極意義。這種決策機制下的基金經理制可以有效地防止基金黑幕事件的再次發生。但問題的關鍵是我們既要防止一些聯手做莊、高位接盤等事件的發生，更為重要的是要發揮基金經理的積極性，給予基金經理更大的自主性。

　　從總體上看，我們認為在當前的形勢下，由投資組合反映出的基金投資決策機制還是存在一定問題，不解決這一問題，基金能否跑贏大市還可能是一個未知數。