本報記者 王佳航

　　在即將過去的2002年，民企在證券市場表現得十分搶眼，尤其是下半年，民企海外上市熱和民企受讓國有股提速令諸多業內人士相信，2003年民企將是資本市場上一個更為引人注目的話題。不過，一些仍然不能確定的因素似乎也在表明，明年民企上市融資遠非絕對樂觀。

　　民企上市熱繼續升溫

　　2002年被稱為民企上市年，不只國內股市頻頻有民企通過各種途徑進入，民企赴海外上市熱也頗令人矚目。業內人士預測，2003年，民企上市熱會繼續升溫。

　　民企上市熱潮之所以溫度不減主要是因為越來越多的上規模民企希望投身資本市場。這些民企渴望上市有多種原因，希望突破融資瓶頸只是動因之一。很多民營企業介入證券市場，并不單純為了融資，而是希望借資本社會化的契機，轉換經營管理機制，迅速提升企業核心競爭力。這是因為大部分民營企業在創業之初，實施家族式管理，產權結構不明晰、管理不科學，進入規模化發展階段以后，建立與大規模生產相適應的現代企業制度成了企業進一步發展的迫切要求。應該說，目前被擋在資本市場外的上規模民企不在少數。2002年福布斯中國內地百富排行榜的資料表明，在前50名富豪率領的資產超過1.45億美元的民營企業中，還有20家沒有上市。

　　民企上市熱持續升溫的另一原因是各種跡象顯示，2003年乃至未來幾年民企將迎來新的發展時代。專家們均表示，十六大以后，民企迎來了極佳的發展機遇。一方面，經濟的持續穩定發展為民營經濟的發展提供了一個良好的宏觀環境和廣闊的市場。另一方面，國有經濟有進有退的調整為民營經濟的發展讓出了巨大的空間。十六大報告明確指出，國有經濟將加大力度從競爭性領域退出，不斷向關系國家經濟命脈和涉及國家安全的領域集中，在一般競爭性領域，國有資本一般不再投資。

　　隨著國退民進的大戲陸續上演，上市公司重組進程中，民企將扮演越來越重要的角色。

　　民企上市有多條路徑，除了IPO(直接上市)和買殼上市外，2002年下半年以來，M BO(管理層收購)也越捂越熱。隨著勝利股份等一些上市公司M BO成功，據悉一大批上市公司都在以各種方式謀劃或實踐著M BO，只是大都諱莫如深。有專家預測，2003年可能將成為M BO年。

　　何處上市費思量

　　不過，盡管民企挺進資本市場愿望強烈，2003年民企何處上市恐怕卻更需費心考慮。

　　雖然周小川11月22日在香港表示，開設創業板的方向和決策并沒有改變，開設創業板市場的決定早在1999年全國科技大會上就已用國家正式文件的形式確定下來了，創業板還是會出臺的。但是創業板究竟何時能出臺，至今沒有確切的時間表。如果2003年創業板仍然沒戲，那么即使周小川前不久在第十六屆世界會計師大會上的講話已經透露出支持民企上市的信息，恐怕民企境內上市融資也難以呈現樂觀局面。

　　日前，在“中國企業融資與境內外上市�拐搲�上，一位不愿透露姓名的河南民企老總表示，已經失去了在國內上市的信心。因為據說目前A股市場進入上市輔導期的企業超過八百家，按照一周兩只新股上市的速度，至少也是八年抗戰；而且，他認為，由于中國股市的制度性缺陷，股市持續低迷，投資者信心下降，二級市場正在失去融資功能。從一定程度上說，這是當前民企的普遍心態，對于民企來說，A股市場門檻太高，如果2003年沒有實質性的支持民企上市的政策出臺，或者2003年股市不能脫困，大批民企只好選擇海外上市。

　　實際上，2002年下半年以來，民企境外上市熱就一浪高過一浪。據不完全統計，2002年在香港上市的內地民企有20多家，使香港的內地民企超過100家，而內地擬赴港上市的民企恐怕超過1000家。但是諸多跡象表明，2003年民企境外上市也未必能像預期那樣理想。在香港，歐亞農業等若干內地民企股相繼掀起民企股風波后，內地民企海外上市融資的游戲規則已悄然發生變化，市場開始對高增長企業持較為謹慎的態度。美林集團亞太投資銀行部董事王仲何日前則表示，過去國外投資者更看重那些在境外上市的中國企業的發展速度，現在則開始關注這些企業的基本面，他們偏好那些有穩定的現金流、有連續盈利增長性的、有健康的資產負債表、有良好的管理隊伍的公司。而且，由于是買方市場，投資者對企業的要價相當嚴格，未來一段時間內，那些想得到異常理想的高位價格的企業應該認真考慮是否需要到海外融資。而其他業內人士也認為，雖然香港等地上市標準較低，民企上市相對容易，但是股價非常低，一些民企上市以后遠達不到融資預期。

　　國內門檻高，香港遇誠信危機，近來有人呼吁：為何不到新加坡上市？而新加坡交易所也頻頻拋來橄欖枝，可以預見，明年新加坡上市會有一定程度升溫。不過，業內人士認為，新加坡上市雖然標準并不比香港高，但是海外投資者會把香港上市的民企認作與內地一體，間接認為是國內上市，形成中國民企的國際投資板塊，到新加坡上市則做不到這一點。

　　受讓國有股存懸疑

　　自國有股減持叫停之后的首家“國轉非�拱咐�———沈陽北泰受讓方向光電8月15日獲批，國有股協議轉讓提速，民企借殼上市速度大大加快。

　　國有股從大量上市公司中退出，給民營資本提供了良好的發展機遇。可以想見，2003年，以這種方式介入證券市場的民企會更多。然而，關于國有股協議轉讓的爭議一直沒有停止，明年民企受讓國有股政策會不會有所調整，似乎還令人存疑。

　　目前，關于國有股協議轉讓的爭議主要集中在三個問題：定價、流通、治理。自然，民企接盤國有股，并不能解決國有股不流通的難題，而且面臨著受讓后如何整合的問題。但是，應該說，這三個因素中最引人關注的還是國有股如何定價的問題。由于目前的轉讓案例多是以接近每股凈資產值的價格轉讓，已有業內人士認為轉讓價格偏低，建議國有股協議轉讓減速，國有資產流失的呼聲也已暗生。

　　據說有人把“國有股協議轉讓�狗Q為最后的晚餐，而且有業內人士稱這其中隱藏了道德風險，因為受讓方可以通過這樣的機會投機暴富。而在國有資產所有者缺位的情況下，如何保證定價的合理和國有資產不流失，似乎也沒有服眾的理由。不知國有股定價問題明年是否會引起管理層重視乃至調整政策，不過，國資改制有可能帶來一系列相關政策的調整。

　　另一個會影響到民企借殼上市的因素是“國有股減持�箷�不會有新的政策出臺。一些專家呼吁，市場長期低迷就是國有股到底怎樣減持有不確定性，破壞了市場的心理預期機制。而M BO、國有股向外資轉讓等都可能給國有股再減持增加難度，市場呼聲會不會給國有股減持政策帶來影響，也是未知因素。

　　不過，盡管關于國有股協議轉讓有很多不確定因素，但是可以肯定的是，短期內國有股協議轉讓還會繼續升溫，而如果政策不變的話，民企受讓國有股，重組上市公司還會遇到非常強勁的競爭對手———外資。