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東方證券 何仁科
為什么以往年底總有自救行情？
按照往年經驗，基金一般會在年底拉升重倉股來提升它們的凈值。這種做法的主要動機是基金年底凈值的提升有利于提高投資者的分紅預期，從而提高基金管理公司在投資者心
目中的形象。
筆者利用2000年3月保險資金入市后至2002年6月28日的10只20億規模基金和9只30億規模基金的完整數據，繪制成20億和30億基金折價指數圖，其中基金折價指數是基金折價的簡單平均值。從圖中可以發現，投資者的分紅預期一般能夠引發分紅行情，從而提高基金形象。由于篇幅的限制，對個別基金區別的討論這里無法展開。但是，分紅預期高的基金折價一般較小，也就是說投資者對此類基金較為關注。因此，在開放式基金發展時期，提高分紅預期對基金管理公司非常重要。
因此，今年底基金們會不會拉高基金重倉股提升凈值以挽回或提升形象為明年發展鋪路，從而歷史重演呢？筆者以為可以從分紅可能性、市場環境與投資策略變化等角度進行分析。
今年基金分紅的可能性趨于零
分紅的可能性主要看基金凈值是否高于面值，也就是1.00元。截至12月13日，就54只封閉式基金而言，高于0.95元的基金共有4只，其中20億規模的興華最高為0.9967元，8億的融鑫居其次為0.994元，30億的銀豐和安順分別為0.965元和0.9621元。0.90-0.95元之間的基金共有17只，0.80-0.90元之間的基金有24只，0.80元以下共有9只基金。假設一種極度情況，市場發生類似“6·２4”的行情，從表1可以發現，“6·２4”行情中基金凈值平均漲幅為5.04%，因此低于0.95元的基金可以說今年沒有分紅能力。即使以漲幅最高的華夏6.56%計，有分紅能力的封閉式基金也只有8只。當然這種行情的可能性幾乎為零。沒有分紅能力也就沒有了拉升基金重倉股的動機。
就開放式基金而言，凈值要好于封閉式基金，但是一些運作較長的基金凈值也不盡如人意。截至12月13日，三季度披露組合的4只基金只有華夏成長凈值高于0.95元，鵬華行業成長和國泰金鷹增長的凈值降到了0.90元以下。在今年下半年成立的基金中，易方達、長盛、大成、博時和嘉實的開放式基金凈值靠近面值。通過恰當的運作，凈值有望在面值之上。但是，開放式基金一般要運作半年以上才有可能分紅，去年下半年成立的基金就如此。而且凈值靠近面值的基金分微薄的紅利行為是否能提升市場形象尚有疑問。今年南方穩健的兩次分紅就遭到市場的質疑。
博弈市場下基金還敢拉高重倉股嗎？
從1998年開始到2001年上半年，市場處于強勢環境中，基金引導著主流的市場投資理念。它們遵循“價值發現、集中投資”的投資策略。尤其是市場博弈主要是中小投資者與機構投資者之間的博弈。因此，在這種市場環境和投資策略下，基金拉升重倉股較易被市場所認同，收益成本比較高，而且這種動作對基金凈值上升影響明顯。
但今年的市場環境不同于往年。市場從2001年7月開始處于弱勢之中，基金再也無法主導市場投資理念，基金重倉股表現弱于市場平均水平。今年前三個季度的投資組合表明基金投資日益分散，而且構筑的組合防御性明顯，加大了對大盤股的投資力度。市場博弈的主體也發生了變遷。在培育機構投資者的理念指導下，以券商和開放式基金為代表的正規機構投資者得到了大發展，尤其是基金規模超過了千億。而18個月的市場弱勢加速了中小投資者的離場，因此市場博弈變遷為機構投資者博弈。弱勢市場、注重大盤股的分散投資和機構博弈三者的結合使基金們的拉升難度大幅上升。“6·２4”行情中的基金凈值表現和現在市場的年底走勢表明拉升行為不可能使基金凈值有較明顯的改變，收益成本大幅下降。
綜上所述，在基金沒有分紅能力、市場環境變遷、注重流動性的組合投資、機構博弈占市場博弈主流的前提下，筆者以為，今年底理性的基金管理者會深刻理解這一點，不太可能有這種拉升重倉股的不理性行為。總之，基金重倉股的年底走勢將波瀾不驚。
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