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尤旭東
證監會日前會同人民銀行發布了《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》，并說明自2002年12月1日起施行。市場盼望的QFII制終于登場了，這是繼11月3日中國證監會、財政部和國家經貿委聯合下發《關于向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》之后，又一項重大舉措，同時也意味著中國境內股市正式對外開放的開始。
目前學界可以接受的數據是，全球流動的熱錢每天就高達1.5萬億美元，如何吸引這部分資金并且使之駐留于中國境內市場無疑是各方關注的焦點。繼續過去引進直接投資的方式恐怕是不行的，因為中國加入WTO組織之后，市場更加透明化，在普遍貿易原則的約束下，政府很難再利用各種行政性優惠來吸引外資，而外資也有了更廣泛的選擇機會。另外，直接投資的資金規模也與間接投資是不能相比的。
但市場的開放是一回事，市場的真正大規模開放又是一回事，它要求有一定的貨幣環境要求。中國境內目前的資本項目實際已經開放了相當大的部分，沒有開放的只有關鍵的一小部分。但就是這關鍵的一小部分，使得外資無法按照自己的意愿參與中國境內的市場。在這種情況下，QFII制度不失為在借鑒周邊市場的經驗后采用的一則有效途徑。
有趣的是，就在境內前期討論何時推行QFII制度的同時，臺灣也在討論這一話題。所不同的是，他們考慮的是何時撤消QFII制度，以讓外資進一步流入。如果說臺灣屬于淺碟型市場(指市場容量有限，容易受到資本流動的影響而波動)的話，境內資本市場應該是有相當容量的，再從市場的縱深來看，境內資本市場對外開放的前景更是無可限量。
從辦法的內容上看，管理層仍表現出相當的審慎。進入境內市場的外資將在資格條件和審批程序、投資運作和資金管理幾個方面受到制約及監控。
首先，資格條件的“門檻”就比較高，如證券公司要求經營證券業務達30年以上，實收資本不少于10億美元，最近一個會計年度管理的證券資產不少于100億美元；同時還要求近3年未受到所在國家或者地區監管機構的重大處罰；等等。
另外第二十一條明確規定，合格投資者的境內證券投資，應當符合《外商投資產業指導目錄》的要求。從這個角度看，外資進入的路徑仍會受到相當大的限制。
從境內A股市場對外資的吸引力上看，情況也未可樂觀，從北人股份、華能國際、吉林化工、馬鋼股份、南京熊貓、青島啤酒、中國石化等H股與同股的A股的價格對比來看，A/H價格比分別為5.59、2.00、9.01、5.74、8.61、2.61和2.81，懸殊還是非常大的，而且最近中國電信以1.462港元的凈值、8倍的市盈率、1.47港元在香港發行都面臨困難，指望外資在短期內大舉介入A股市場顯然是不現實的。從這個意義上說，QFII在短期內對A股市場的影響力將十分有限。事實上，滬深股市當日高開低走的態勢也表明了這一點。
隨著QFII的實施，可以預見的是，境外成熟的投資理念將全方位地引進境內，管理層今后對股市的監管只會越來越嚴，因為管理層不但要保護境內投資者的利益，同時還要保護境外投資者的利益，只有加大監管的力度，才能營造一個良好的投資環境。
內幕交易、操縱股價、侵害中小投資者利益的行為仍會受到進一步打擊，曾有市場人士擔心的境內坐莊模式“國際化”的情形也不會輕易出現，因為通知中第四條明確指出，“合格投資者必須遵守中國的法律法規和其他有關規定”�？傮w而言，管理層的監管模式也面臨同國際進一步接軌。
另外還應看到，象征資本自由流動的“雙Q”到目前只實現了“一Q”，可以認為QFII先走一步，接下來將是QDII，那時，國際資本連通器的閥門才被徹底打開。按照WTO精神，一方面要對外開放QFII(認可境外機構投資者)，另一方面也要對內開放QDII(認可境內機構投資者)，即允許境內機構投資境外股市。被多數投資者視為利空的QDII政策何時會出臺呢？市場對政策持謹慎態度的更深層原因可能也正緣于此。
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