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本報記者 張煒
市場期盼已久的外資并購上市公司新政策終于出臺。這一由中國證監(jiān)會等三部委聯(lián)合制定并發(fā)布的《通知》，不僅解除了自1995年9月以來實行的“暫不允許向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國家股和法人股”的政策禁令，而且將促使“國退民進”這一改組形式進一步提速。由此，外資并購與管理層收購、民營企業(yè)收購將成為推進“國退民進”的“三駕馬車”。
允許民企和外企控股
1999年9月，黨的十四屆五中全會作出《關(guān)于國有企業(yè)改革和發(fā)展若干重大問題的決定》以后，國有經(jīng)濟布局調(diào)整的步伐開始加快。按照“堅持有進有退，有所為有所不為”的原則，國有上市公司控股權(quán)向民營企業(yè)轉(zhuǎn)讓的案例不斷涌現(xiàn)。
國有股減持曾使民營企業(yè)協(xié)議收購上市公司國有股出現(xiàn)過一段時間的暫停，而今國有股減持被叫停后，協(xié)議轉(zhuǎn)讓又重新活躍起來。自方向光電于8月15日率先獲批，短短的一個月時間內(nèi)，財政部已連續(xù)批復(fù)方向光電、健特生物等6家上市公司國有股轉(zhuǎn)讓給民營企業(yè)。據(jù)稱，還有60多起上市公司的協(xié)議轉(zhuǎn)讓正在財政部待批，其中絕大部分公司準(zhǔn)備上演“國退民進”。
目前，市場各方對國企戰(zhàn)略重組寄予希望，期盼在政策上有進一步的放開。而此前有政府官員已透露“國退民進”可能出現(xiàn)新的突破，國家經(jīng)貿(mào)委有關(guān)負(fù)責(zé)人日前指出，目前在國有企業(yè)改組為股份公司(含公開募股上市的股份公司)時，國家將根據(jù)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要，有選擇地放棄控股地位，允許民營企業(yè)和外資企業(yè)控股。
“國退民進”的積極意義不容置疑，不過，也要防止其中可能出現(xiàn)不規(guī)范和片面理解的問題。從保護中小投資者的角度考慮，特別要防止有機構(gòu)資金打著“國退民進”的幌子，在資本市場上玩“貓膩”，進而吞噬中小投資者的利益。
有關(guān)調(diào)查顯示，直接上市的民營企業(yè)整體業(yè)績要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于滬深兩市平均水平，相比之下，買殼上市的民營企業(yè)整體業(yè)績要差些。買殼上市的不如直接上市的，從側(cè)面說明有少數(shù)民企只是抱著玩資本游戲的動機，沒有像直接上市的民企對產(chǎn)業(yè)發(fā)展看得那樣重。從一些上市公司“國退民進”的公告中，就可發(fā)現(xiàn)有的重組方只是一般投資性質(zhì)的公司，其主業(yè)既不清晰，也不具備行業(yè)優(yōu)勢。有的公司只圖買殼后炒一個概念，在二級市場上間接賺一筆，然后再把殼資源轉(zhuǎn)賣他人。
債務(wù)壓力會擠占中小股東利益嗎
即便通過管理層收購方式實施“國退民進”，也可能出現(xiàn)令人擔(dān)憂的問題。由于我國管理層收購大多以融資的方式進行，已實施或正在實施中的MBO所需的巨額資金中僅有5%至10%來自公司高管的腰包，其余大部分是公司以固定資產(chǎn)作抵押的銀行貸款，借債成為融資的主要途徑。
在債務(wù)壓力下，管理層很可能利用自身對公司的控制權(quán)，擠占中小股東利益，達(dá)到迅速填補出資空缺的目的。如實施高現(xiàn)金分派、提取大額激勵基金等，變相地由中小股東買單。這種變相“掏空”行為的出現(xiàn)，說明任何有積極意義的“國退民進”，都需要防范道德風(fēng)險，而防范的立腳點首先是保護中小投資者利益。
從此次公布的外資并購政策看，管理層已對接盤國有股的規(guī)定更嚴(yán)格。其一，對收購方的實力和信譽提出要求，“應(yīng)當(dāng)具有較強的經(jīng)營管理能力和資金實力、較好的財務(wù)狀況和信譽,具有改善上市公司治理結(jié)構(gòu)和促進上市公司持續(xù)發(fā)展的能力”。業(yè)內(nèi)認(rèn)認(rèn)為，不要小看這只是一條沒有量化指標(biāo)的原則性要求，其實，只要審核把關(guān)嚴(yán)格，就能夠把很多可能在日后侵犯中小投資者利益的風(fēng)險擋在門外。
二是“向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股原則上采取公開競價方式”。以往上市公司中以協(xié)議方式退出的國有股，主要由當(dāng)事人雙方協(xié)商產(chǎn)生價格，甚至有的是地方官員拍腦袋決定。公開競價方式是市場化的價格形式機制，有助于防范因賤賣而導(dǎo)致國有資產(chǎn)的流失。
其三，“外商在付清全部轉(zhuǎn)讓價款12個月后，可再轉(zhuǎn)讓其所購股份”。這一條甚至超過了此前上市公司股權(quán)收購的有關(guān)規(guī)定，表明鼓勵外商進行中長期投資，從而達(dá)到穩(wěn)定證券市場和保護中小投資者利益的目的。
上述三大規(guī)定，雖然只針對外資并購，但實際上可擴大到管理層收購及民營企業(yè)協(xié)議收購中。在收購對象、價格、股份鎖定期等方面規(guī)定嚴(yán)格，既是防止國有資產(chǎn)流失的關(guān)鍵所在，也是保護中小投資者利益的前提。如果從一開始就能夠把游資擋在門外，注重收購方的質(zhì)量，顯然有助于被收購公司日后的發(fā)展。
有關(guān)人士稱，應(yīng)該避免暗箱操作，把市場化的方式更多地引入收購過程中，只有這樣才能夠達(dá)到“國退民進”戰(zhàn)略的真正目的。而現(xiàn)在“國退民進”類的大股東更換，不僅遠(yuǎn)離市場化操作，并且缺乏透明度。
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