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華安基金管理有限公司 申銀萬國證券研究所
上證180成份股具有紅利高、業績好、市盈率低、風險適中的特點，比起上證綜合指數相對具有低風險、高收益的特征。同時上證180指數也是一種很適合指數化投資，具有很強市場競爭力的指數標的
上證180指數的推出將給市場帶來一系列影響，包括壯大機構投資隊伍、引導理性投資；影響市場供求關系、刺激市場需求以及降低股價波動，增強市場的穩定性
從長期發展趨勢看，隨著證券市場不斷走向規范，獲取超額利潤的機會大大降低，指數投資回避非系統風險保證平均利潤的優勢將不斷顯現特征分析
2002年7月1日起，上證180指數在原上證30指數基礎上進行編制和公布，它以上證30指數2002年6月28日收盤點數為基值。
上證180指數在繼承上證30指數編制的優點的基礎之上，進行了創新編制，這種創新體現在幾個方面：(1)樣本股個數定在180家，180家樣本股的市場覆蓋率達到國際慣例水平，即50%以上，使得上證180指數的市場代表性高于上證30指數，克服了目前上證30指數市場代表性不足的缺點；(2)指數加權方法由上證30指數的流通股加權調整為分級靠檔加權，也就是目前國際通用的自由流通量加權方式，體現了指數編制的國際化趨勢，更科學客觀地綜合反映上市公司的經濟規模和流通規模，降低國有股等非流通股上市對指數的影響；(3)與原來的上證30指數相比，克服了上證30指數樣本股中個別股票權重過大(如四川長虹和青島海爾2002年上半年日平均流通市值占上證30指數的比重為17.2%)而造成的市場操縱問題；(4)由于各種原因，上證30指數未作及時調整，以致逐漸喪失市場代表性，上證180指數編制方法中明確規定半年調整一次，保證了指數的時效性。
從對成份股基本面的分析來看，上證180指數的收益性比市場平均情況好，和其它指數相比有很強的市場競爭力，具體表現為三方面，一是成份股的紅利高；二是成份股業績好、市盈率低；三是風險適中，具有良好的市場代表性。上證180指數成份股紅利高
下表描述了近三年上證180成份股的分紅情況和滬市平均水平的比較：
表1：上證180成份股分紅情況
上證180成份股的數量僅為滬市股票數量的30%左右，而分紅額占了市場比例的60%左右，在紅利分發方面，保證了高于市場平均水平。成份股業績好、虧損比率低、市盈率低
上證180指數的成分股顯示出比大盤更好的經營情況，數據見下表：
表2：上證180成份股業績情況(依據2002年半年報和2002年9月17日市價)
可以看出，上證180的成份股業績均明顯優于市場平均水平，市盈率也遠低于市場平均水平，保證了上證180的指數基金的良好投資性。緊密跟蹤市場走向，總體風險略低
根據實際數據模擬測試，上證180和上證綜合指數相關系數達到0.98左右,α值略大于0，β小于1，說明上證180比起上證綜合指數相對具有低風險，高收益的特征。
股市波動是發展指數基金必須考慮的問題。盡管股市波動不會改變指數基金的長期收益，但短期損益幅度過大也將產生不利影響。市場波動既是全球股市的共性，也是股市的魅力所在。但是，過高的市場波動往往預示著市場風險大，投機氣氛濃重，是市場各方面都不愿意看到的。我國股市一直給人以高波動高風險形象，事實上，隨著近幾年我國股市的規范發展，市場波動呈逐年下降趨勢。
從年度情況看，1994年，上證綜指年波動率為74%，此后逐年下降，1998年至今都維持在20%附近，已經接近發達市場的指數波動水平。比如，1996年至2001年，上證綜指年波動率22.78%，同期東證指數TOPIX的波動率為5.22%，紐交所綜合指數為16.13%，標準普爾指數為18.50%，韓國KOSPI為36.84%，Nasdaq綜指為30.52%。指數基金的理想標的
上證180指數作為指數投資產品具有投資性好和可操作性強的特點。有關投資性好的特征已通過以上對上證180指數的實證分析得出了成份股紅利高、業績好、市盈率低等結論，以下重點分析基于上證180指數的指數基金的可操作性。
指數基金在設計投資方案時，首先要選擇基金所追蹤的市場指數。為了指數基金的良好運行，基金管理者一般會考慮以下幾個特征：1)所選指數是否為市場廣泛接受；2)指數的行業代表性；3)指數的穩定性；4)指數成份股數量的適中性和是否可以高效率復制；5)成份股的流動性。上證180從這幾個方面考慮都很適合指數化投資，具體表現在：
行業分散，抗非系統風險能力強，反映整個國民經濟的情況。
設計指數時我們將行業分為十類，按照各行業股票在滬市的規模比重分配各行業的樣本數量，保證了成份股的行業覆蓋率能反映實際情況，充分代表了中國經濟的運行。預計今后十年，中國仍將是世界經濟增長較快的國家之一，從長期來看，中國證券市場的發展趨勢也將會以上升行情為主導，以追蹤指數為目標的指數基金能充分分享股市的成長，獲得良好收益。
指數調股少，跟蹤成本低，可高效復制。
為保證指數的市場代表性，保證指數對市場的密切跟蹤，必須對指數進行調整，上證180每半年對樣本股進行調整，每次調整的樣本數量和市值不超過10%，便于指數基金追蹤，基金管理者無須付出較高的成本，對市場的沖擊也不大，例如180家股票總流通市值達4000多億元，按照指數組合基金占5%計算，可供200億元的指數組合投資，按指數成份股日均成交50億計算，指數基金可以每天換手2.5億元而不對市場造成影響，如指數調整5%，市值200億元的指數基金可以在4天內完成調整而且不對市場造成影響。上證180指數的樣本調整采用嚴進嚴出的原則，對樣本的調整嚴格控制，保證了指數基金跟蹤的低成本。
采用分級靠檔加權方法，穩定性強。
分檔靠級加權方法綜合反映上市的經濟規模和流通規模，減少流通股變化造成的指數調整，如果樣本公司流通比例(累計或一次性)變動較前次加權比例調整不超過5%，不考慮加權比例的調整，從而降低非流通股上市對指數的影響，降低指數組合跟蹤成本，符合指數編制的發展潮流。
樣本適中、市場容量大。
指數基金在選擇市場追蹤的市場指數時，不僅要考慮所選市場指數的廣泛性及代表性，還要考慮指數所包含證券數量的適中性。成份股的數量過少可能會喪失代表性，而數量過多，不便于基金管理者模擬指數股票組合，不利于操作，會限制指數基金的應用。而上證180的成份股數量約占總數量的四分之一，比例適宜。同時上證180成份股的流通市值達到4000億元左右，如果指數投資組合達到5%，市場容量就是約200億元。
流動性好。
成份股的良好流動性保證了以此為標的的指數基金的正常運作。上證180成份股具有良好的流動性，下表中對上證180的成份股和滬市股的流動性進行比較：
表1：上證180成份股和滬市平均個股的流動性比較(2001年度)
經過對基于上證180的指數化投資的贏利性和可操作性指標的逐一分析，可以看出，上證180指數是一種很適合指數化投資，具有很強市場競爭力的指數標的。為市場帶來良好影響
壯大機構投資者隊伍，引導理性投資。
長期以來，由于缺乏合理的投資標的，我國市場上不管是機構投資者還是散戶投資者，都是采用個股選擇為主的積極型投資方式，風險大，收益還不一定高，從而散戶投資者有“賺了指數不賺錢”的感嘆，證券投資基金有“跑不贏大盤”的尷尬。因此，指數化投資已經成為市場的迫切需求。尤其對于保險基金、社保基金等風險規避要求較高的機構，指數化投資無疑是良好的選擇。
另一方面，上證180指數基金的推出，可以極大地改變散戶投資者“跟莊跟風”的非理性投資方式。通過購買指數基金，享受市場的平均回報，從而分享我國經濟成長的果實，為風險承受能力低的投資者開辟了投資渠道，也可以改變目前散戶投資者的弱勢地位，有利于引導市場的理性投資理念。
影響市場供求關系，刺激市場需求。
從1998年3月基金開元和基金金泰設立以來，證券投資基金在中國證券市場獲得了健康發展，無論是發展速度還是發展規模都是超常規的，證券投資基金已經成為我國資本市場上最重要的機構投資者之一。但是目前我國基金品種比較單一，基金投資策略大都采取積極管理的方式，指數基金的推出進一步豐富了基金品種，完善基金產品的整體結構，改變基金管理公司全部積極研究選股的投資管理模式，使基金市場呈現出積極管理與被動管理的基金并存的格局，進一步促進多元化管理模式在基金業的發展，多元的基金品種將滿足更多的投資者，尤其是資產管理機構的需求。
另外由于指數基金完全被動地復制指數組合，而指數組合在相當長的時間內不作調整，因此指數基金持有的股票基本上處于長期的“鎖倉”狀態，從而減少了市場的日常供給。如果指數基金鎖住的籌碼占了相當的市場份額，將影響市場的供求關系，在一定程度上刺激市場的上揚。
降低股價波動，增強市場的穩定性。
盡管標準的指數基金要求基金投資組合與指數組合完全一致，不主張基金經理作任何主觀的判斷而采取行動。然而現實中一些源于積極型投資管理的做法越來越多地被結合到指數基金的管理中。例如，某樣本股價格明顯偏高，比如像億安科技漲到百元的情形，指數基金的經理們不會無動于衷，可能會按照一定的比例減持該股票。同樣，當市場整體走勢已經有明顯的反轉跡象時，基金經理們也可能對股票資產比例進行適當調整。因此，從這個角度看指數基金是一個非常理性的投資者，它一般會“安靜地”享受市場的平均回報，但如果有明顯的機會去獲得超額收益，它也不會輕易放過。
市場加盟了這樣理性的投資者，而且規模不小，無庸質疑地會對市場的穩定性起到一定的積極作用。美國股市從1987年后就沒有再發生過大的股災，即使是海灣戰爭、科索沃戰爭、9.11事件以及安然風波，美國股市依然反應平穩，這與市場中有許多指數基金這樣理性的大機構也有一定的關系。
指數樣本股調整產生的影響。
許多研究表明，由于指數基金等指數化投資者的作用，大多數市場都存在指數效應。每當指數調整樣本股時，即當一只個股入選指數成份股后，其股價往往會在短期內出現大幅上升，甚至中長期內維持穩步上升態勢；而當一只個股從指數中被剔除，則其股價會應聲而落。這樣就增加了指數調整時的套利機會，從而增強投資者對指數調整的關注程度，進一步提高指數效應。
有實證研究表明，對每次調整新加入標準普爾500指數的股票，從公告日至指數調整生效日之間，這些股票股價平均漲幅達到8.52%。這說明個股在被選進各指數成份股后，短期內股價都呈現出較大幅度的上升；在進入指數生效日后10天，股價一般都會出現回歸，較生效日有一定幅度的下降；在生效日之后1年，這些新加盟股票的股價均實現超過10%的增幅，因此從中長期來看，指數成份股股價維持上升態勢。
除了對股價的影響外，指數樣本股的調整還會對市場的交易量產生影響。由于指數基金要在短期內完成指數組合的調整，必然會使調整前后一段時間內被調整股票的交易量明顯增加。
從長期發展趨勢看，中國股市以上升行情為主導的可能性很大。同時證券市場的規范性正逐漸加強，從制度建設上嚴厲打擊操縱個股價格，使獲取超額利潤的機會大大降低，將使得進取型積極投資面臨較大困難，而指數投資回避非系統風險保證平均利潤的優勢將不斷顯現。
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