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閩發(fā)證券信息研究中心 葉信才
9月16日，三大報發(fā)表了中國證券業(yè)協(xié)會負責人就鼓勵退市公司重組的有關(guān)措施答記者問，一是對大股東自己進行資產(chǎn)重組的退市公司，重組完成后允許公司全部股份在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)流通；二是鼓勵自身無法重組的退市公司進行股權(quán)置換。股權(quán)置換完成后原退市公司不再掛牌，承接退市公司流通股的新公司進入股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，股份實行全流通；三是對重
組后退市公司取得流通資格的非流通股，采取分年度解凍流通辦法，以減輕股份供給增加帶來的市場壓力；四是在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)增加連續(xù)競價交易層次。退市公司經(jīng)重組后資產(chǎn)質(zhì)量和財務指標較好的將獲得交易便利，其全部股份在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)實行每周五天連續(xù)競價交易。這條消息一旦正式成文，將改變?nèi)迨袌龅挠螒蛞?guī)則，并對三板市場產(chǎn)生重大及長遠的影響，從而間接地對主板產(chǎn)生一定的心理影響。
一、三板將形成三個層次的交易形式
退市公司重組后資產(chǎn)質(zhì)量較好的將實行每周五天連續(xù)競價交易。資產(chǎn)質(zhì)量較好要滿足以下條件，大股東自己進行重大資產(chǎn)重組的退市公司，重組后公司的凈利潤和凈資產(chǎn)必須為正值，且最近年度財務報告未被注冊會計師出具否定意見或拒絕發(fā)表意見；以股權(quán)置換承接退市公司流通股的新掛牌公司，除了凈利潤為正值外，要求最近會計年度經(jīng)審計的股東權(quán)益不低于注冊資本。連續(xù)競價交易方式類似于主板的交易形式，這種交易方式將大大加強三板的流通性，并使三板的吸引力毫不遜色于主板，隨著三板的擴容及掛牌轉(zhuǎn)讓公司質(zhì)量的提高，這種交易方式將成為主流，也將使三板成為資本市場體系的一個重要組成部分。
另外根據(jù)8月29日《關(guān)于改進代辦股份轉(zhuǎn)讓工作的通知》，將根據(jù)三板公司的質(zhì)量，實行區(qū)別對待，分類轉(zhuǎn)讓，實行每周三次或五次的交易方式。這里每周三、五次指的是全天集合競價。這意味著退市公司既有可能連續(xù)競價交易，又有可能每周五天，或每周三天的集合競價交易；而兩網(wǎng)公司只能每周五天或三天的集合競價交易。目前，“兩網(wǎng)”公司已紛紛發(fā)布公告，實行每周五次的集合競價交易，水仙A轉(zhuǎn)、B轉(zhuǎn)實行每周三次的集合競價。隨著趨勢的發(fā)展，資產(chǎn)質(zhì)量好的兩網(wǎng)公司也有連續(xù)競價交易的可能。
二、三板將可能形成真正意義上柜頭交易市場
現(xiàn)行所謂的“三板”真正的名稱是代辦股份轉(zhuǎn)讓服務系統(tǒng)，最初是為了解決NET、STAQ兩網(wǎng)系統(tǒng)的歷史遺留問題公司而成立，目前除水仙外，也只有9家兩網(wǎng)公司。據(jù)權(quán)威人士稱，三板的準入對象可能會變更為“經(jīng)有關(guān)部門批準向社會公開發(fā)行但不在證券交易所上市的股份公司”，范圍進一步擴大。而一個嶄新的市場成立不可能再象主板上市公司分為流通股和非流通股，從而留下重大的隱患。在國外成熟的資本市場體系中，市場結(jié)構(gòu)是多層次的，其中通過券商柜臺交易的“店頭市場"(即三板市場)占有十分重要的地位。這一市場的主要功能是為一些規(guī)模小、業(yè)績比較差的公司提供股份轉(zhuǎn)讓。管理層設立“三板"與其說志在解決STAQ、NET系統(tǒng)的歷史遺留問題，還不如說是作為建立多層次市場體系的重要一步。這次退市公司重組后可全流通有可能為以后股份公司上三板全流通埋下伏筆，從而使三板成為真正意義上的店頭市場。
三、股份全流通對三板兩網(wǎng)公司的股價有一定的影響
這次退市公司重組全流通并不是針對兩網(wǎng)公司，但全流通必然對三板的定價體系，價值中樞產(chǎn)生影響。在三板有全流通的公司，必然會產(chǎn)生對三板其他公司全流通的預期。因此，將對兩網(wǎng)(NET、STAQ)系統(tǒng)的高價位公司有可能攤薄價格形成示范效應。近一周來，三板公司全線跌停，說明沖擊力度的確較大。但對兩網(wǎng)中低價位的公司倒有利好效應。海國實目前每股凈資產(chǎn)0.10元，華凱實業(yè)每股凈資產(chǎn)0.25元，按原來大多數(shù)STAQ、NET市場公司的資產(chǎn)置換方案，海國實和華凱實業(yè)這種公司流通股東的股份需大比例縮股或多股去置換1股重組方公司的股權(quán)，從而成本并不低。而公司假若重組后資產(chǎn)大為改觀，并全流通的話，原流通股股東并不需要在股權(quán)上作出犧牲，只需要讓非流通股獲得流通權(quán)即可，而全流通股價較之現(xiàn)在并不會低。
四、退市公司重組后的價格效應要一分為二地看
這條消息總的來講是以保護中小流通投資者利益為目的，但在實施過程中有可能適得其反。退市公司重組有二種方式，一是大股東自己進行資產(chǎn)重組。一般來講，退市公司原大股東都是回天無力才使公司退市，所以企望原大股東自己進行資產(chǎn)重組可能性不大。不過新的入主方購買原大股東的股權(quán)，就可以成為新的大股東。新的大股東對退市公司進行重組使得凈資產(chǎn)和凈利潤為正，那么原購買的股權(quán)就可以流通，從而獲得流通溢價收入。這一種資產(chǎn)重組方式對于原非流通股比例大的退市公司的流通股股東損害就較大，流通股股價會因盤子的放大而縮水不少。如PT中浩、PT鞍一工非流通股的比例都在60%以上。另外一種重組方式是自身無法重組的退市公司進行股權(quán)置換。股權(quán)置換完成后原退市公司不再掛牌，承接退市公司流通股的新公司進入股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，股份實行全流通。這種股權(quán)置換的方式在三板已有先例，如鷲峰科技與湛江供銷進行股權(quán)置換，港岳永昌與恒通集團進行股權(quán)置換。但這兩項股權(quán)置換原流通法人股是以2：1進行置換，有縮股。而進入三板股份全流通的總股份取決于新公司的總股本。這種重組方式有一定的不確定性。這要求在股權(quán)置換時原流通股不縮股或縮股比例比較小并且新公司的總股本不太高才能使原流通股股東權(quán)益不會受太大的侵害。
五、游戲規(guī)則的變化將使重組獲利模式發(fā)生徹底改變
自從我國證券市場實行ST特別處理制度后，相關(guān)ST公司的重組方為達到不退市目的費盡心機，財政補貼、資產(chǎn)贈予到債務割免都是其中的常用手段。但在舊有的重組模式下，人們很難看到相關(guān)重組方合規(guī)的獲利渠道，其唯一能做的再融資也因市場環(huán)境的變遷而日益艱難。然而退市公司重組后可以全流通孕含著重組方的利益可以在三板市場兌現(xiàn)。如果市場各方都按逐利角度出發(fā)，那么ST保牌將毫無必要。周二、周三主板ST板塊紛紛跌停說明了市場已有所反映。但證監(jiān)會有關(guān)負責人指出，對于資產(chǎn)重組后全部股份可以進行轉(zhuǎn)讓的公司，證券業(yè)協(xié)會應該制定嚴格的約束條件。中國證券業(yè)協(xié)會也提到要制定新的細則。退市公司重組并不是那么簡單。
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