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本刊主筆 汪姜維 苑會祥 何勁松
機構支持 深圳證券信息有限公司
根據本刊2002年8月號封面文章《家族股》一文的研究，持股會(工會)控制了7‰的上市公司。這一數據看起來雖然微小，但如果再加上參股以及通過其他形式介入上市公司的情
況，持股會這一持股主體已經足夠可以引起我們的重視。
在上市公司前十大股東中，持股會(工會)直接持股的上市公司共47家，其中直接持股比例在10%以上的上市公司有5家。持股上市公司家數最多的持股會是“光明持股者協會”，2001年末共持有3家上市公司的流通股(若再加上持有“東安動力”(600178)流通股的“光明協會”，共為4家)。
持股會通過各種途徑影響著上市公司。有些持股會通過上市公司間接控制著證券公司。有些持股會已經通過各種途徑進入了二級市場。在一些省市的上市公司的產權改革中，持股會還扮演著重要的角色。有的上市公司則借助持股會(工會)控制的公司，進行重大的關聯交易，而這些持股會(工會)控制的公司的業績狀況，我們無從知曉。
然而，持股會最終被誰控制，我們還無從了解。不過，根據證監會的有關規定，持股會作為實際控制人的，上市公司應該披露持股會的最終控制人。
持股會在許多方面并不規范，甚至和相關法律有沖突。1999年，民政部停止了對持股會的審批。2000年，證監會也明確指出，持股會(工會)不能再成為上市公司的股東。
資本市場對產權不明晰的工會和持股會關閉大門，無疑宣告了持股會生命的終結。持股會只能作為一種中間形態。這種中間形態已經朝著兩個方向發展：一個方向是公司(個人)化，另一個方向是依托信托制度。
職工持股計劃和職工持股會是為國有企業改革設計的路徑之一。職工持股會能夠成為“茂化實華”的第一大股東，離不開當時勇于探索的環境。
現在，持股會通過各種途徑影響著上市公司。我們首先看看“廣發工會”(本文中將作為股東的“工會”視為“持股會”，因為“工會”持有上市公司股份往往是代表“持股會”持有的)是如何逐步部分控制“廣發證券”的。
通過上市公司控制券商: “廣發工會”部分控制券商，“廣發證券”借殼“遼寧成大”？
“廣發工會”創造了一種獨特的模式。工會持股，既保證了對上市公司的部分控制權，同時又避免了交叉持股，還間接實現了工會部分控制券商的目的。
首先是“成大集團”參股并逐漸成為“廣發證券”的第二大股東。
“廣發證券”原第一大股東為“廣東發展銀行”。在銀證分離過程中，“遼寧成大集團有限公司(簡稱‘成大集團’)”出資參股了“廣發證券”，并逐漸成為第二大股東。
1998年11月，“成大集團”持有“廣發證券”24.66%股權。
同月，“廣發證券”通過受讓股權，成為“遼寧成大”的第二大股東。
1998年11月，“遼寧成大”(600739)原第一大股東“遼寧省國有資產管理局(以下簡稱‘遼寧國資局’)”向“廣發證券”轉讓18.61%的“遼寧成大”股權，“廣發證券”隨即成為“遼寧成大”第二大股東。此時，“成大集團”只是“遼寧成大”的第四大股東。
1999年2月，“遼寧國資局”又將其持有的“遼寧成大”國家股轉由“成大集團”持有。轉讓后，“成大集團”持有“遼寧成大”的24.35%股權，為“遼寧成大”的第一大股東。
次月，“遼寧成大”受讓“成大集團”持有的“廣發證券”股權，并于同年11月成為第一大股東。但這樣一來，“遼寧成大”與“廣發證券”形成了相互持股。
1999年3月，“遼寧成大”以2.78億元受讓“成大集團”持有的“廣發證券”的24.66%股權。同年11月，“廣發證券”完成增資擴股，“遼寧成大”持有股份增至3.2億股，占20%，一躍成為第一大股東。
此后，投資“廣發證券”所帶來的收益便成為“遼寧成大”最重要的利潤來源，該項收益連續三年高達8,000萬元以上。而從1996年以來，“遼寧成大”的主營業務業績卻一路下滑，其2001年“營業利潤率”已經下降到2.5%。
2000年6月，“廣發工會”半價受讓“廣發證券”持有的“遼寧成大”股權，“廣發工會”部分控制“廣發證券”。
2000年6月13日，“廣發證券”將其持有的“遼寧成大”法人股有償轉讓給“廣發工會”。此次轉讓價格為每股1.50元，只有“遼寧成大”2000年中期每股凈資產(2.87元)的一半多一點。
工會持股，形成了新的控制格局。“廣發工會”透過“遼寧成大”部分控制了“廣發證券”。
通過員工持股搞活國企：“大眾職工持股會”控股，兩“大眾”凈利潤連年增長
通過員工持股來搞活國有企業，“大眾交通”和“大眾科創”是最具有說服力的例子，其操作手法也十分高明。
“大眾交通”(原名“大眾出租”，600611)和“大眾科創”(原名“浦東大眾”，600635)都是1993年以前上市的。兩個“大眾”在重組之前的股權結構如圖3-1，是一條國家股控“大眾交通”，“大眾交通”再控“大眾科創”的縱向控股鏈，兩個“大眾”最終控制人都是國資局。
1997年2月開始，兩個“大眾”采用職工持股進行了一系列的股權改造。
成立持股會，控股“大眾企管”
1997年2月，由“大眾交通”和“大眾科創”的職工共同出資7,000萬元創立的“大眾職工持股會”成立，職工持股會會員2,800余人。持股會章程規定，公司經理一級干部每人出資20萬元，中層干部每人出資10～15萬元，一般管理人員每人出資5萬元(以上人員出資是強制性的)，駕駛員按自愿原則每人出資1～3萬元不等。
為便于進行商業運作，“大眾職工持股會”向“上海大眾企業管理有限責任公司(以下簡稱‘大眾企管’)”增資，“大眾企管”的注冊資本從100萬元增加到8,400萬元。“大眾職工持股會(全稱‘上海大眾企業管理有限責任公司職工持股會’)”持有“大眾企管”90%的股權。
受讓“大眾交通”所持股份，“大眾企管”控制“大眾科創”
1997年5月，“大眾企管”協議受讓“大眾交通”持有的“大眾科創”20.08%股權(2,600萬股)，成為“大眾科創”的第一大股東。
同時，“大眾交通”還將“大眾科創”部分法人股轉讓給了“上海市煤氣公司”和“上海大眾萬祥汽車修理公司”。轉讓后，“大眾交通”還持有“大眾科創”法人股787萬股，持股比例降至6.08%。
此后，“大眾交通”仍不斷減持“大眾科創”的股份，“大眾企管”則增持股份。至1999年6月，“大眾企管”持有“大眾科創”的股權比例達到23.41%，成為其第一大股東，而“大眾交通”不再持有“大眾科創”股份。
“大眾交通”定向增發，“大眾科創”控制“大眾交通”
1999年6月，“大眾交通”擬向“大眾科創”定向增發1.4億股，每股價格3.15元。“大眾科創”以1,000輛營運車輛(含車輛和車輛牌照價值)和所持有的“上海浦東大眾公共交通有限責任公司”和“上海交通大眾客運有限公司”的股權價值折合44,733萬元認購。
1999年10月，“大眾科創”根據中報數據將認購“大眾交通”股份價格調整為3.32元，用于認購的資產的價值由于折舊耗損和股權升值的原因調整為42,773萬元，差額3,707萬元以現金補足。
1999年12月25日，“大眾交通”完成向“大眾科創”的定向增發，“大眾科創”成為“大眾交通”的第一大股東，占24.74%的股份。
持股會控股，兩“大眾”凈利潤連年增長
“大眾職工持股會”通過以上一系列的資本運作，最終同時控制了高科技為主業的“大眾科創”和交通行業的“大眾交通”。
持股會控股給兩個“大眾”的業績注入催化劑。從1997年開始，兩個“大眾”的凈利潤連續五年增長，凈資產收益率連續六年不低于10%，收益情況遠遠好過上市公司平均水平。在“大眾職工持股會”成立的1997年，“大眾交通”和“大眾科創”的凈利潤增幅即分別高達53%和131%，凈資產收益率分別高達15%和18%。
“大眾交通”的主要競爭對手“強生控股”(600662)，股東中也有職工持股會。其股權架構見《新財富》2002年8月號第76頁圖18。
扮演產權改革的重要角色：浙江上市公司中的持股會
職工持股會還在一些省市上市公司的產權改革中扮演著極其重要的角色，浙江是最明顯的例子。
黨的十五大以后，職工持股被認為是公有制的多種實現形式之一。隨著一系列辦法和意見的出臺(浙江省關于職工持股的有關政策請見本節“背景”文)，浙江省的職工持股工作得到了迅速的發展，也形成了浙江上市公司中職工持股會直接或間接持有上市公司股份比較多的現象。
在“雅戈爾”，領導者和職工的利益都分別通過持股會和自然人間接持股的方式得到了較好的體現。
1999年8月20日，第三大股東“鄞縣石矸鎮資產經營投資公司”以協議方式將持有的“雅戈爾”2.52%股權轉讓給“鄞縣青春職工持股會”。股權轉讓價格沒有披露，如果按照當時的每股凈資產轉讓，對“鄞縣青春職工持股會”是有利的，因為“雅戈爾”有著良好的收益和較高的發展速度。
截至2001年年末，“鄞縣青春職工持股會”持有“雅戈爾”2.29%的股權，為第四大股東。同時，第一大股東“寧波盛達發展公司”的控股股東為李如成，持股比例為17.8%。“雅戈爾”的職工和公司領導的利益分別通過持股會和自然人間接持股的方式得到了較好的體現。
而“浙江東方”的第二大股東由工會控股、公司管理層參股，職工和公司領導的利益也都得到了體現。
2000年9月21日，“浙江東方”的第二大股東“中國電子信息產業集團公司”將其持有的“浙江東方”法人股股份全部轉讓給“浙江天業投資有限公司”。轉讓后，“浙江天業投資有限公司”持有“浙江東方”的11.11%股權，成為第二大股東。至2001年末，“浙江天業投資有限公司”持有“浙江東方”的10.21%股權。
“浙江天業投資有限公司”是由“浙江東方集團股份有限公司工會”控股和自然人出資設立的公司，法人代表為持股1.25%的股東劉寧生。劉寧生同時還是“浙江東方”的董事長及其第一大股東“浙江東方集團控股有限公司”的法人代表。
“天目藥業”，則代表了浙江另一種產權改革的形式。在國企改制完成后，“天目藥業”的第一大股東形成了個人絕對控股、職工持股會參股的股權結構。
2001年末，“天目藥業”的大股東“杭州天目山藥廠”持有其30.16%的股權。
“杭州天目山藥廠”創建于1959年，曾經是一家以生產中成藥為主的全民所有制企業，2000年6月22日改制更名為“杭州天目永安集團有限公司”，錢永濤和職工持股會分別持股65%和25%。
“杉杉股份”和“上風高科”的管理層沒有出現在各自的股東中，但兩者的第一大股東都被持股會控制著。
“杉杉股份”的控股股東“杉杉集團有限公司”由“鄞縣甬港職工保障基金協會”和“鄞縣鴻發實業有限公司”投資設立，分別占其注冊資本的63%和37%。
“鄞縣甬港職工保障基金協會”、“杉杉集團有限公司”和“杉杉股份”的法人代表均是鄭永剛，但“杉杉集團有限公司”成立于1994年6月28日，早于“鄞縣甬港職工保障基金協會”(成立于1998年11月16日)成立，“鄞縣甬港職工保障基金協會”何時入主“杉杉股份”不得而知。
此外，2000年8月，“杉杉集團有限公司”通過受讓“長春高新”(000661)持有的“中科英華”(原簡稱“長春熱縮”，600110)的股權，成為其第二大股東。
“上風高科”的實際控制人也是持股會。其控股股東“浙江風機風冷設備公司”，成立于1991年10月19日，實際控制人是“浙江風機風冷設備公司職工持股會”，成立日期和何時控制沒有披露。
成為關聯交易的隱秘地帶：上市公司工會控制的公司
有的上市公司則借助持股會(工會)控制的公司，進行重大的關聯交易。而這些持股會(工會)控制的公司的業績狀況，我們無從知曉。
中科健：80%產品的銷售由工會控股的公司完成
“中科健”最大的分銷商是“中科健實業”。2001年，“中科健”完成銷售收入14.45億元，其中向“深圳市中科健實業有限公司(簡稱‘中科健實業’)”銷售11.58億元，占80%。
“中科健實業”原名為“深圳蛇口科健經營服務有限公司”，是由“中科健”工會于1993年出資設立的有限責任公司。1997年6月，“中科健”出資8萬元，增加注冊資本至108萬元，“中科健”占增資后注冊資本的7.41%。1999年10月，該公司更名為現名。
由于“中科健”持有“中科健實業”股份很少，采用成本法核算，“中科健實業”不需要納入“中科健”的合并報表，其分銷產品的銷售狀況對“中科健”的業績不會產生影響，盈虧對“中科健”影響也不大。
海王生物：工會控股公司消化上市公司巨額不良資產
2001年，“海王生物”將年末預付賬款、預付各地分支機構周轉金的賬面凈值9,777萬元(原值9,930萬元，已計提壞賬準備153萬元)中的7000萬元轉讓給“深圳市海眾貿易有限公司”，轉讓價款為7000萬元。
同時，“海王生物”還將逾期1年以上的應收賬款共計2,724萬元交由“深圳市海眾貿易有限公司”負責清收。
“深圳市海眾貿易公司”注冊資本1,200萬元，“深圳海王集團股份有限公司工會委員會”出資1,080萬元，占90%的股份。
“深圳市海眾貿易有限公司”按照帳面凈額收購“海王生物”的預付賬款、預付各地分支機構周轉金，起碼使“海王生物”免于支出收賬成本，對業績肯定有所幫助。
可能成為“借殼上市”的目標：股份管理委員會一股獨大，辜勤華欲借殼“環保股份”？
由于持股會屬于社團法人，通常不會與上市公司發生關聯交易，債權債務關系簡單。雖然股權關系不是很清晰，但持股會控制的公司很可能成為“借殼上市”的目標。我們在“環保股份”的身上似乎看到了這樣的跡象。
“環保股份”(000730)2001年末的前三大股東為三家“股份管理委員會”，共持有“環保股份”65.74%的股權，其中第一大股東一股獨大，持股59.92%。2002年7月，“環保股份”三家“股份管理委員會”股東分別以其持有“環保股份”的股權及部分現金出資，成立“沈陽中環實業投資有限公司”，注冊資本3.725億元，法定代表人辜勤華。該公司成立后，將持有“環保股份”的65.74%股權，以上三家“股份管理委員會”不再直接持有“環保股份”的股權。
我們注意到新成立的“沈陽中環實業投資有限公司”的法人代表為辜勤華。在“環保股份”6月30日的2001年股東大會上，辜勤華、呂瑞鋒等5人進入董事會。另外選舉了獨立董事2人，新的董事會共13人。
此前的6月20日，“環保股份”公告稱，以增資擴股的形式現金投資“信元遠程通訊網絡有限公司”，擬以1:1.867溢價比例共計2.8億元認購其60%的股份(其中1.5億元作為新增注冊資本，其余1.3億元計入資本公積金)。該決議后經股東大會通過。
“信元遠程通訊網絡有限公司”的股東“中廣媒體傳播有限公司”和“深圳市銀河時代投資發展有限公司”的法人代表均為辜勤華。辜直接持有“深圳市銀河時代投資發展有限公司”的34%股權。與辜同時當選為“環保股份”董事的呂瑞峰，持有“深圳市銀河時代投資發展有限公司”的33%股權，還是“信元遠程通訊網絡有限公司”之股東“中廣時代網絡電視互動技術有限公司”的法人代表。
通過各種途徑進入二級市場：杭州潔翔職工持股協會、光明持股者協會
根據有關規定，持股會一般是不可以買賣其他公司的股票。但我們發現，有些持股會已經通過各種途徑進入了二級市場。
各省市出臺的“職工持股試行辦法”或“職工持股會暫行辦法”以及各公司的職工持股會章程中均會有一條這樣的規定：職工持股會籌集的資金，僅限于購買本企業的股票，不得用于購買社會發行的股票、債券，也不得用于向本企業以外的企事業單位投資。
但是，“杭州潔翔職工持股協會”(有時候名字是“杭州潔翔持股協會”，全稱應為“杭州潔翔實業股份有限公司職工持股協會”)卻突破了這個限制。
1997年3月，“浙江中匯”(現簡稱“航天中匯”，600677)受讓“杭州潔翔實業股份有限公司職工持股協會”持有的“杭州潔翔實業股份有限公司”40.13%股權。
隨后，1998年中報披露，正是這家出讓“杭州潔翔實業股份有限公司”股份給“浙江中匯”的“杭州潔翔持股協會”持有其股份350萬股，占總股本的1.39%(根據“浙江中匯”1998年配股完成后的股份變動公告，“杭州潔翔持股協會”持有的350萬股可能是在1998年配股中獲得的轉配股)。
至2000年年末，“杭州潔翔職工持股協會”持有“浙江中匯”的股權比例為1.12%。
半年之后，“浙江中匯”已經將持有的“杭州潔翔實業股份有限公司”股權轉讓給“浙江萊茵達房地產有限公司”。
與此同時，“杭州潔翔職工持股協會”持有“浙江中匯”股權也減至2001中期的0.58%，位列十大股東最后一名。而到2001年末，“杭州潔翔職工持股協會”已經從“航天中匯”十大股東中消失。
“杭州潔翔職工持股協會”還是“吳忠儀表”(000862)的股東。“吳忠儀表”2000年中報披露，“杭州潔翔職工持股協會”持有其50.83萬股，占0.27%的股權，為第三大股東。至2002年中期，“杭州潔翔職工持股協會”還持有其30萬股，占0.1374%，為第十大股東。
此外，還有“光明持股者協會”曾經持有“湘火炬”(000549)和“東安動力”(600178)的流通股，2002年中期仍持有“合金投資”(000633)股份72.54萬股、“燈塔油漆”(000695)股份213.61萬股，均進入前十大股東。
誰控制持股會：“萬科工會”的例子
持股會(工會)持有上市公司的股份，誰能代表其在上市公司股東大會進行表決，其表決又究竟發揮著怎樣的作用呢？讓我們看看“萬科”的例子。
“萬科工會”持有“萬科”0.93%的股權。正常情況下，“萬科工會”持股的表決權由工會主席行使。因其持股比例低，媒體及公眾投資者未予以關注。
“萬科”的前身“深圳現代企業有限公司”，1984年成立，注冊為全民所有制企業，隸屬“深圳經濟特區發展公司”。1998年，公司進行股份制改造并發行社會公眾股，公司凈資產13,246,680元，折股13,246,680股，其中國家股7,948,008股，企業股5,298,672股，企業股即為“萬科工會”的持股來源。
“萬科”原定于2001年1月2日審議向“華潤”定向增發B股的方案。作為直接關聯股東和潛在關聯股東，第一大股東“華潤”和第二大股東“添發慶豐”回避表決，“萬科工會”的表決權即顯得舉足輕重。
由于本次定向增發為公司與大股東的關聯交易，方案通過后大股東絕對控股。在此情況下，“萬科工會”及投票人出于自身利益的考慮，在投票中能否保持獨立性和公眾性難以預料。
如“萬科工會”所持股份的最終產權可以歸屬到個人，就可以在中國證監會深圳特派辦或深圳證券交易所組織下，由實際持有人在對本次定向增發方案充分了解的情況下，獨立地、不受大股東、管理層或董事會影響的情況下做出選擇(可采取不記名方式)，投票人根據實際持有人的不同意見(贊成、反對、棄權)的票數分別投票，而非投票人本人全權代理。
如“萬科工會”所持股份的最終產權歸屬不夠明確，或無法做到獨立公正，該部分股份應回避表決。
由于該次股東大會最終取消，工會表決權問題不了了之。但在今后如何行使表決權，仍有分歧，特別是關聯交易、股權之爭時的敏感議案。
資本市場對持股會關閉大門
由于國家還沒有一套統一成熟的法律法規來約束持股會的發展，實際操作中持股會往往以社團名義在民政部門登記。但把持股會定義為社團法人是否合適？
持股會首先應該是個股東的概念，是一個投資主體，其次才是在本單位開展內部活動的團體。從理論上講，持股會與通常的社團法人在以下三個方面有很大區別：一是社會團體不得從事盈利性的經營活動，而持股會是一種注重投資收益的主體，與企業是投資關系，是企業法人的概念；二是企事業單位在本單位內部活動的團體不屬于社團登記的范圍，而持股會的職責就是僅管理企業內部的股份工作，是企業改制中出現的股東之一，并不從事對外的業務；三是持股會的注冊資金與企業法人的要求一樣，與社團的少量活動資金概念不一樣。
因此，從《社會團體登記管理條例》來看，把持股會定位成社會團體并不規范。定位上的不規范埋下了隱患。最近上市的“宏智科技”，對工會持股的處理仍有糾紛。
1999年，民政部停止了對職工持股會的審批。2000年7月7日，民政部辦公廳印發了《關于暫停對企業內部職工持股會進行社會團體法人登記的函》(民辦函［2000］110號)。
2000年，證監會也明確指出，職工持股會(工會)不能再成為上市公司的股東。由于政策障礙，有一些上市公司中職工持股會(工會)持有的股份不得不在上市以前進行轉讓，如“金地集團”。
在創業板上市的細則討論稿中，不宜在創業板上市的公司中也包括了職工持股會和工會直接或間接持股的公司。
持股會的出路：公司(個人)化和信托化
資本市場對產權不明晰的工會和職工持股會關閉大門，無疑宣告持股會生命的終結。但我們還看到，有些上市公司的持股會也發生了一些變化。一個方向是公司(個人)化，還有一個方向是依托信托制度。
粵美的：個人受讓工會持股
“粵美的”是職工持股會(工會)間接持股上市公司產權明晰的“個人化”的例子。
2000年5月，“順德市美托投資有限公司(簡稱‘美托投資’)”受讓了7.26%的“粵美的”法人股，揭開了“粵美的”管理層收購的序幕。“美托投資”成立于2000年4月7日，由“粵美的”的高層管理人員和工會共同出資組建，工會擁有部分股權。
2001年1月，“美托投資”進一步受讓了“粵美的”原控股股東“順德市美的控股有限公司”持有的14.94%股權。
至2001年末，“美托投資”共持有“粵美的”22.19%股權，為第一大股東。此時“美托投資”的股東已全部是個人，工會退出，但何時退出不得而知。
聯合航空：交給信托公司去做
從國外員工持股的實踐看，采用信托的形式比較普遍。以“美國聯合航空公司(UAL)”員工持股計劃(ESOP)為例，其員工持股計劃有以下步驟：
第一步：員工持股計劃委員會每年從美國聯合航空公司購入優先股；
第二步：委員會為員工管理賬戶中的優先股；
第三步：每年年末，美國聯合航空公司向ESOP投入資金；
第四步：ESOP委員會用美國聯合航空公司的投入償還一部分匯票欠款。同時，委員會將一部分股票從或有賬戶中解放出來，劃撥到員工的個人賬戶。
第五步：員工賬戶內的ESOP優先股在股票分配期內獲得股利。
在股票分配期的每年年末，美國聯合航空公司向ESOP支付股利。ESOP用股利償
還一部分匯票賬款，并劃撥由此產生的可分配股票至員工賬戶中。所以，股利的支付近似于股票股利。
第六步：在員工離開公司、退休或去世時，員工的受益人能夠從員工的個人賬戶上提取所擁有的股份。
我們注意到，在“美國聯合航空公司”員工持股計劃中，員工持股計劃委員會是一個關鍵組織。員工持股計劃委員會為員工管理員工持股計劃資產的獨立機構。委員會負責管理或有賬戶(ESOP未分配股票)、優先股以及員工的個人賬戶(已分配股票)。而員工持股計劃委員會是“State Street銀行”以及“波士頓信托公司”，負責從“聯合航空公司”購買優先股，并向美國聯合航空公司支付匯票。
通過信托公司來實施職工持股計劃在中國已經有先例，但是未獲成功。“珠海市桂花職工互助會”委托“浙江省國際信托投資公司”收購“麗珠集團”，雖沒有成功，但已經開始了一個可貴的嘗試。另外，國內已經有人提出了進行職工持股信托的設計，但是進入實際操作還需要時間。
注：本文中關于“大眾職工持股會”的部分資料來自王陽等編著的《從員工持股到管理者收購操作手冊》。
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