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本報記者 史彥 任健 北京報道
發(fā)行50億A股，預(yù)計募集金額200億元，這是中國聯(lián)通近期在低迷的內(nèi)地證券市場投下的重磅炸彈。
如果此次中國聯(lián)通新股順利發(fā)行的話，相當(dāng)于中國石化(600028?發(fā)行股本28億)、寶鋼
股份(600019?發(fā)行股本18億)和上海石化(600688，發(fā)行股本5億)的發(fā)行股本總和，當(dāng)然募集資金也將同時刷新中國內(nèi)地上市融資的最高紀(jì)錄。
但就在整個市場被這個龐大計劃刺激得有些興奮不已，投資者高呼“中國股市大擴(kuò)容來臨”的時候，聯(lián)通卻無法明確下一步的確切走向……
9月10日公開承認(rèn)尚未接到中國證監(jiān)會關(guān)于批準(zhǔn)聯(lián)通上市的法律文件之后，中國聯(lián)通謝絕了媒體所有形式的采訪，與此同時，外界關(guān)于聯(lián)通A股發(fā)行定價偏高的論調(diào)已經(jīng)沸沸揚揚。
9月13日，本報記者從聯(lián)通一高層人士處獲悉：如果發(fā)行價格過低，聯(lián)通有可能放棄A股上市計劃，而采用其它融資方式解決資金問題，比如發(fā)行企業(yè)債券。
股市大擴(kuò)容
中國聯(lián)通此次準(zhǔn)備發(fā)行50億A股，引起市場軒然大波的重要原因之一就是，讓市場中的投資人感到股市的大擴(kuò)容時代的來臨。一次性的在證券市場募集近200億元的資金，對于目前日成交量不足50億元的上海股市來說，將是一個巨大的打擊。
“我們可以忍受一周只發(fā)售2只新股，那樣也只不過籌資十幾億元，現(xiàn)在一下子發(fā)行這么大的巨無霸，這無疑是股市大擴(kuò)容時代的來臨�！睓C(jī)構(gòu)投資者王先生對記者說。
股市擴(kuò)容，投資者選擇退出，股市大跌，這已經(jīng)成為中國股市的經(jīng)典場面。2001年8月8日中國石化發(fā)布上市公告，時值上海股指在2000點左右，正是證券市場選擇上漲還是繼續(xù)下跌的關(guān)鍵時刻。公告一出，中國石化無疑成了上海股指下跌的加速器，股指破位下跌，直到1346點方才止住。從中國石化的上市表現(xiàn)看，自上市開盤價4.6元后，一路跌到3.11元，累計下跌32.3%，而中石化還只發(fā)行了28億股流通股，融資額118億元。
中國聯(lián)通將要發(fā)行50億新股的消息一經(jīng)發(fā)出，上海和深圳股市無一例外下跌，近十個交易日最大跌幅達(dá)4%，“如果中國聯(lián)通不改發(fā)行計劃和發(fā)行價格的話，它上市后的命運不會比中國石化好，與此同時它也打擊了機(jī)構(gòu)投資者和基金公司參與證券市場的積極性，市場化并未得到真正的體現(xiàn)�！币晃换鸸狙芯坎咳藛T對記者說。
發(fā)行價之爭
引發(fā)投資者對中國聯(lián)通上市持有異議最大的原因還是聯(lián)通價格的制定。聯(lián)通的期望值太高，而以機(jī)構(gòu)投資者為代表的市場無力承受這樣的壓力，致使聯(lián)通50億流通股的發(fā)行價格無法達(dá)成一致的意見，結(jié)果迫使聯(lián)通的原定計劃瀕于流產(chǎn)。
此次，聯(lián)通開出的價格是每股發(fā)行定價在3.5-4元上下，這是以高于30倍市盈率計算出的價格，200億的期望募集金額也是據(jù)此得出的結(jié)果。在正式路演之前，聯(lián)通和承銷商中金公司已經(jīng)開始與投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行頻繁的接觸，例如請基金經(jīng)理進(jìn)行非正式會面等等，各種“非正式推介”活動也已經(jīng)開始。但聯(lián)通在機(jī)構(gòu)中進(jìn)行上市詢價時很快發(fā)現(xiàn)，針對發(fā)行定價的爭議是上市前最大的障礙�；鸸酒毡檎J(rèn)為，每股業(yè)績僅有0.11元的聯(lián)通，按照15倍的市盈率計算，發(fā)行價格只有在1.55元以內(nèi)才合理，最慷慨的基金公司也只愿把價碼抬高到每股2.80元，這與聯(lián)通的要求存在數(shù)十億元之巨的差額。在往來數(shù)個回合之后，盡管聯(lián)通動用了各方力量，但進(jìn)展緩慢。基金公司認(rèn)為，現(xiàn)在聯(lián)通的路演價格定在3.5-4元，價格過高，認(rèn)購的風(fēng)險太大。
聯(lián)通面臨著一個重要的抉擇：到底是屈從市場以較低價格盡快發(fā)行，還是拖到股市大勢看好的時候再擇機(jī)上市，或是另辟蹊徑？
9月12日，聯(lián)通與中國證監(jiān)會進(jìn)行了新一輪的磋商。據(jù)悉，證監(jiān)會傾向于根據(jù)市場承受力把發(fā)行價格確定在2.10元左右——這遠(yuǎn)未達(dá)到聯(lián)通A股上市的心理承受底線：過去三年半大量建設(shè)的網(wǎng)絡(luò)，使聯(lián)通的資本開支累計達(dá)781億元人民幣，自有現(xiàn)金流一直處于負(fù)數(shù)。急需大量投入的CDMA1X是聯(lián)通CDMA項目未來的希望，從某種意義上講，這關(guān)系著聯(lián)通未來的走向。而計劃發(fā)行50億A股的主要目的在于為CDMA1X募集建設(shè)資金。中國聯(lián)通總裁王建宙曾表示：“定價的宗旨是要使融資滿足CDMA的建設(shè)，又要有利于上市后的后市表現(xiàn)�！�
2.10元的發(fā)行價位使聯(lián)通根本無法募集到足夠的資金，如果是這樣，A股上市顯得意義不大。
需要15個基金全額承接？
聯(lián)通上市的主要承接者是各大基金管理公司，他們對中國聯(lián)通預(yù)計發(fā)行價格嚴(yán)重偏離價值和高出當(dāng)初在基金公司詢價的價格感到驚詫。
一位在中國基金業(yè)頗有名氣的基金經(jīng)理對記者表示：“中國聯(lián)通上市的消息推出得很快，但對中國證券市場來說，是一個重大利空消息。目前中國股市的成交量已經(jīng)很小，如果聯(lián)通按計劃上市，將要從證券市場拿走將近200億元的資金，這些資金從哪里來?政府希望各大基金管理公司多參與配售，但是要動用這么多的資金買一個價值明顯透支的股票，基金公司也感艱難，畢竟基金公司也不能拿投資人的錢開玩笑，如果在外界的壓力下伸手接單，也需要很多基金公司全力以赴。一個僅有20億份額的證券投資基金，按照目前規(guī)定，持倉證券資金最高限制在70%計算，聯(lián)通此次上市需要將近15個基金全額承接，但這顯然是不可能的。實際上對單個基金購買聯(lián)通的份額將存在控制，那么將需要更多的基金參與申購�！�
這是個兩難的事情，但許多基金還是能覺察出背后的信號。一位基金經(jīng)理承認(rèn)，按照原定計劃，最可能出現(xiàn)的情形是：基金公司在3.5元到4元的價位接單，在聯(lián)通上市時，適逢利好政策出臺，使得聯(lián)通的股價快速上漲，然后墓金分批出貨。按照聯(lián)通的股本計算，機(jī)構(gòu)要想全身而退，必須將股價炒高近—倍才行，那樣的話，聯(lián)通市值將達(dá)到400億元。
不難看出，這仍然是個老話題，一方面大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者、發(fā)展開放式基金，但另一方面又重回老路，從股市上籌集聯(lián)通需要的資金，并試圖依靠非市場化力量使基金公司高價認(rèn)購，但聯(lián)通上市交易后，誰來接基金手里的聯(lián)通股份是個現(xiàn)實的問題。400億元是一個可怕的數(shù)字，誰來埋單?
此時證監(jiān)會也不得不考慮聯(lián)通上市可能對二級市場造成的沖擊。雖然近期增量資金通過開放式基金介入股市的潛在規(guī)模達(dá)200億以上，但這還不足以消化為聯(lián)通二級市場上市而消耗的增量資金缺口。
通盤考慮，聯(lián)通急切的上市愿望顯然存在諸多的隱患，在得失比較之后，證監(jiān)會與聯(lián)通能否各自退后一步?還是另尋它途?2元多的價格是否會成為聯(lián)通最后的選擇?
禍起CDMA
投資者對聯(lián)通的低調(diào)在很大程度上是由于對聯(lián)通的未來心存疑慮，尤其是引人關(guān)注的CDMA項目。
在很多場合，聯(lián)通董事長楊賢足都表示，公司的電信網(wǎng)絡(luò)已具規(guī)模，今后主要是完善提高，資本開支最高峰期已過，加上設(shè)備價格也不斷下調(diào)，現(xiàn)金流今年底可能還有一定缺口，但"2003年自有現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正這個目標(biāo)很有把握可以實現(xiàn)，而且今后會逐年改善”。
但困擾聯(lián)通的CDMA項目現(xiàn)在還難以看到盈利希望，公司年初制定的700萬客戶目標(biāo)現(xiàn)在還沒有把握完成，CDMA項目在定價、服務(wù)、渠道以及終端產(chǎn)品和網(wǎng)絡(luò)建設(shè)都受到非議，連聯(lián)通也承認(rèn)，初期的推廣并不是很成功，沒有達(dá)到預(yù)期的設(shè)想。
這使機(jī)構(gòu)對聯(lián)通的好印象開始改變。
聯(lián)通把希望寄托在年底開通的CDMAlX系統(tǒng)，在他們眼中，這是一劑救市良方，在年中就已經(jīng)開始四處宣揚，并聲稱在一兩年以后這將是聯(lián)通增長的最大亮點。但機(jī)構(gòu)投資者對此并不買賬。他們不想跟著聯(lián)通冒險，更何況這需要大筆的資金，當(dāng)聯(lián)通的發(fā)行定價超過他們的預(yù)期之后，機(jī)構(gòu)選擇了退卻。
在更深層次上，投資者對聯(lián)通的結(jié)構(gòu)電心存芥蒂，同時經(jīng)營CDMA和GSM業(yè)務(wù)的電信運營商在全球范圍內(nèi)也找不到幾家，這像是左右手互搏，在資金分配和資源配備上與普遍規(guī)律相反。聯(lián)通把主要精力花在缺少贏利的CDMA，而其利潤的主要來源GSM業(yè)務(wù)得不到更有力的支持，體制結(jié)構(gòu)的痼疾讓人懷疑：即使A股上市成功，聯(lián)通會發(fā)生脫胎換骨的變化嗎?
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