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交易成本是影響投資者交易的重要因素。在我國,投資者交易成本主要包括股票交易印花稅和傭金。投資交易成本過高一直是我國證券市場的一個重要特征。最近一年內,交易成本兩次調整,先是2001年11月股票交易印花稅下調,接著是2002年5月傭金浮動制度的出臺。當傭金改革一步到位之后,人們的聚焦點又一次落到了股票交易印花稅上。通過國際比較,以及對我國股票交易印花稅作用的實證分析,都說明我國的印花稅還有進一步改革的空間。
對于股票交易印花稅是否存在改革的空間,應該從兩方面來進行分析。一是通過國際比較。這種比較既應當包括靜態的比較,分析我國目前印花稅的水平是否過高；又應該包括動態的比較,分析成熟證券市場證券交易稅調整的趨勢。另一方面,則要分析我國股票交易印花稅的實際功效。
國際比較
通過與其他國家和地區橫向比較,我們不難發現,總體來看,我國股票交易印花稅水平仍然偏高。另外,從西方國家的經驗來看,證券交易印花稅呈下降趨勢,最終大部分發達國家都逐步取消了印花稅。
一、靜態比較
我國股票交易印花稅最初是由證券交易所所在的地方政府開征的,深圳市政府最早從1990年開始征收股票交易印花稅,由賣出股票者按成交金額的0.6%繳納。上海證券交易所于1991年末開始征收股票交易印花稅,一開始就對股票買方、賣方實行雙向征收,稅率為0.3%。其后,我國股票交易印花稅水平幾經變更。
目前,我國只對A股和B股交易征收印花稅,而對其他證券交易,如國債、企業債券和基金交易都不征收印花稅,A、B股適用稅率都為0.2%。
從國際比較來看,我國目前的印花稅稅率水平是比較高的。發達國家出于資本流動性的考慮,大部分停征了證券交易稅,丹麥、新加坡、澳大利亞等國家近年紛紛取消證券交易稅。目前只有英國、瑞士、比利時等國還征收證券交易印花稅。而且,除英國和愛爾蘭外,稅率普遍比較低。新興市場國家和地區普遍征收證券交易稅,但稅率水平較低。其他國家和地區中,除了伊朗、希臘以外都低于我國。
通過與這些國家和地區的橫向比較,我們不難發現,盡管2001年11月16日股票交易印花稅的下調,縮小了我國與其他國家和地區的差距,但是總體來看,我國股票交易印花稅水平仍然偏高。
二、動態比較
從西方國家的經驗來看,證券交易印花稅呈下降趨勢,最終大部分發達國家都逐步取消了印花稅。一方面,西方國家證券稅制經歷了由交易印花稅為主向所得稅為主的轉變,逐漸建立了以所得稅為主的稅收體系,從而通過證券投資所得而不是印花稅來調控證券市場。另一方面,隨著場內市場和場外市場、國內市場和國外市場競爭的日趨激烈,各國為了降低交易成本,刺激市場交易,提高證券市場的國際競爭力,逐步下降印花稅率,直至取消。
功能和實效
證券交易稅的本意是抑制市場的過度投機活動。但研究表明,對股價和成交量有顯著影響,但是對股市的波動程度影響不大。而且從我國的實踐看,股票交易印花稅的作用漸漸異化,財政收入職能似乎體現得更為明顯。
印花稅在稅收中最基本的含義是對經濟活動和經濟交往中書立的憑證加貼印花而征收的稅收。具有征稅范圍廣、稅源分散等特點。而就我國目前證券印花稅而言,其實質是就交易行為課稅,因此,應該歸為證券交易稅的范疇。
一、國外對證券交易稅作用的研究Tobin(1974,1978)最初提出要使用證券交易稅(Securitiestransactiontaxes,STTs)來抑制國際貨幣市場的過度投機活動,他形象地稱之為"在車輪中塞入沙子(throwsandinthewheelsofourexcessivelyefficientinternationalmoneymarkets)"。但是學術界對證券交易稅的作用的認識,長期以來一直存在爭議。支持開征證券交易稅的學者認為,開征證券交易稅可以增加政府的稅收收入,同時可以減少市場的投機活動,控制市場的過度波動。而反對者則認為,一國對一部分證券課征證券交易稅,將導致投資者增加對免稅證券的投資,或減少在國內的交易而增加在國外的交易；同時,開征證券交易稅還將導致股價下跌,股市成交量減少。這些都使得政府增加稅收收入的初衷難以實現。此外,反對者認為,證券交易稅也并不能減少市場的波動,甚至有的學者還認為,開征證券交易稅將增加市場的波動。
這些爭論的產生似乎是必然的,因為要對證券交易稅的作用作出評價,必須先對一些市場微觀結構問題進行研究,如交易量在研究中的重要性、股價波動如何產生、股價如何形成,等等。而對這些問題的研究本身就存在著爭議。
為此,不少學者將視角轉向了實證研究,這些實證研究主要集中在三個方面:第一,證券交易稅對公司股價是否存在影響。Umlauf(1993)發現,瑞典的證券交易稅由0.8%上升為2%當日,瑞典股票綜合指數(SwedishAll-EquityIndex)下降2.2%。Saporta和Kan 1997發現英國的證券交易稅由1%上升為2%當日,股市指數下降3.3%。Hu 1998發現,在交易稅變動的公告日(announcementday),韓國和臺灣股市的指數平均下降0.6%和1.6%,而后者在統計上是高度顯著的。這些研究都表明,證券交易稅對股價存在著一定的影響。第二,證券交易稅對股市交易量是否存在影響。這一點上學者存在一定的分歧。Umlauf(1993)發現,1986年瑞典的證券交易稅由0.8%上升為2%后,11家最活躍的上市公司的60%的交易量轉移到倫敦,瑞典所有上市公司的30%交易量轉移到倫敦。Campbell和Froot(1995)發現,在1988年,瑞典最活躍的上市公司Ericsson只有27%的交易是在斯德哥爾摩證券交易所進行的。而Hu則發現,亞洲四個證券市場(韓國、日本、臺灣和香港)14次交易稅稅率變動前后,交易量的變化在統計上是不顯著的。第三,證券交易稅對股價波動是否存在影響。事實上,這也是學術屆爭議最大的地方。目前已有的實證研究越來越朝著不利于證券交易稅支持者的方向發展。因為大多數的研究表明,在交易稅變動的前后,股市的波動程度發生的變化至少在統計上是不顯著的。而這無疑將證券交易稅的核心作用予以否定。
總的來看,大部分國外學者對證券交易稅功能的基本認識是:對股價和成交量有顯著影響,但是對股市的波動程度影響不大。事實上,這也成為國外許多證券交易所逐步取消證券交易稅的理論依據。
二、我國股票交易印花稅對證券市場的作用
證券交易稅的主要職能是調節市場交投。但是我國股票交易印花稅的作用漸漸異化,財政收入職能似乎體現得更為明顯。我國的印花稅收入不斷增加,在財政收入中的比重也越來越大。甚至在2000年上半年,股票交易印花稅收入竟占到上海財政收入的四分之一。因此,有的學者提出,從財政收入的角度考慮,不應該降低印花稅稅率。
誠然,任何一種稅都有財政收入功能。但是我們必須認識到,一方面,我國股票交易印花稅的這種財政收入功能的發揮是以證券市場換手率過高為基礎的。目前我國股票的年換手率為300%左右,大大高于西方國家的成熟證券市場60%左右的水平。另一方面,印花稅稅率的下調,當然會影響到財政稅收,但是印花稅不會以稅率下調幅度同比例下降,稅率下降了,刺激了市場交易,印花稅會有所增加。同時,市場交易活躍了,券商的傭金收入會增加,券商所交的稅也會增加。因此,我們在分析是否應對印花稅進行改革時,應該首先考慮它是否發揮出了市場調節職能,而不是是否發揮出了財政收入的職能。
從調節市場交投的效果來看,印花稅對股價和成交量存在著較為顯著的影響。筆者的研究表明,1998年6月印花稅稅率由0.5%降為0.4%時,滬、深A股市場的股價指數在此后的幾日內分別上升10.56%和10.34%,成交量分別增加10.63%和8.16%。但是,印花稅對股市波動不存在顯著影響,印花稅的征收既沒有減小股市波動,也沒有增加股市波動。由此可見,過高的印花稅抑制了市場交投,降低了市場活躍程度,損害了市場效率。但是我國的投資者構成以個人投資者為主,使得交投異常活躍,掩蓋了這種抑制作用。要想改變我國證券市場過度投機的現象,應該治本而非治標,應該大力發展機構投資者,而不是通過過高的印花稅稅率。
無論是國際比較,還是對我國股票交易印花稅作用的實證分析,都說明我國的印花稅還有進一步改革的空間。
此外,印花稅的改革還必須和傭金改革結合在一起進行考慮。交易成本的下調實際上只是證券市場的利益再分配。印花稅的下調是減少財政收入,增加投資者的投資收益；傭金的下調則是降低券商的利潤,增加投資者的收益。目前傭金已實行浮動制,但是我們必須認識到,短期內傭金下調存在一定的剛性,因為券商的經紀業務成本存在剛性。相比之下,印花稅改革的力度比較小,尚存改革空間。
改革的模式
印花稅改革的模式眾多。不同的模式應該體現出政府不同的稅收扶持政策。
一、寬稅基20世紀90年代以來,世界進入了新一輪稅制改革,其核心內容是貫徹寬稅基、低稅率的思想。我國現行的證券交易印花稅只是對二級市場上的股票交易征稅,對國債、金融債券、企業債券、投資基金等交易免稅,對國家股、法人股交易免稅。至于二級市場以外的股票交易和轉讓更是處于真空地帶。征稅范圍狹窄不僅造成了稅款嚴重流失,而且加劇了不公平競爭。因此,依據稅收中性的原則,應該盡快填補證券交易印花稅的真空地帶。可以把目前的征稅范圍擴大到企業債券(包括可轉換企業債券)交易,而對國債交易和基金交易可以繼續實施免稅,另外對國家股、法人股交易也可以考慮征稅。
二、低稅率
印花稅率應該是一個逐步降低的過程。但是,從模式選擇上看,可能會采用以下幾種方式:
第一,單邊征收。即只對買方或只對賣方征收。目前世界上其他國家有不少實行交易稅單邊征收的,其中既有對買方單邊征收,也有對賣方單邊征收。該類國家有英國、愛爾蘭、韓國。采用單邊征收的方式,既降低了印花稅水平,也使得買方成本和賣方成本不一致,進而可以體現出不同的稅收扶持政策。
第二,降低稅率。目前A、B股適用稅率都為0.2%,如果直接降低印花稅稅率的話,估計可以降0.05個百分點或降0.1個百分點,降至0.15%或0.1%。
第三,采用單筆定額稅。即不論交易金額大小,對每筆交易征收相同的稅。這類國家有瑞士、加拿大。這種征稅方式對于金額較大的交易有利。采用單筆定額稅,能體現出對機構投資者的扶持。
第四,按交易方式征稅。即對不同的交易方式,適用不同的稅率。比如,巴西對一般的股票交易按0.027%征稅,對遠程交易征收的稅率就比較低,適用0.012%。這種差別稅率可以體現出對不同交易方式的稅收傾斜。
上述四種降低稅率的方式,究竟會采用哪一種,要取決于政策的導向。
其他國家和地區的證券課稅情況
國家和地區 證券交易稅
英國 每次交易買方交納0.5%的印花稅
瑞士 瑞士證券交納0.75瑞士法郎,外國證券交納1.5
法郎,歐洲債券不征稅
愛爾蘭 買方按交易金額的1%交納
奧地利 股票：0.15%；債券：0.04%-0.10%（依債
券類型而定）；認股權證：無
韓國 由賣方按交易金額的0.3%交納
巴西 股票交易最高0.027%,期權交易最高0.03%,
股票遠程交易為0.012%,公司債券為交易金額
的0.014%
阿根廷 股票交易：0.05%,債券：0.01%,上繳證交所
；證券市場費：股票為0.08%,債券為0.01%
百幕大地區 國內：0.01%；國際：0.001%
斯里蘭卡 0.15%
印度尼西亞 交易金額的0.1%
南非 買方按交易金額的0.25%交納
我國證券交易印花稅稅率變動一覽表
變動時間 上海證券交易所 深圳證券交易所
1990年6月28日 開征股票交易印花稅,
由賣出股票者按成交
金額的0.6%繳納
1990年11月23日 對股票的買方也開征
0.6%的印花稅
1991年6月 印花稅率調整到0.3%
1991年10月23日 對股票買方、賣方實行
雙向征收,稅率為0.3%
1992年6月12日 國家稅務總局和國家體改委聯合下發《關于股份
制試點企業有關稅收問題的暫行規定》,明確規
定交易雙方分別按0.3%的稅率繳納印花稅
1997年5月10日 證券交易印花稅率由0.3%提高到0.5%
1998年6月12日 國家稅務總局又將稅率由0.5%調低至0.4%
1999年6月1日 國家稅務總局再次將B股交易稅率降低為0.3%
2001年11月16日 國家稅務總局將A、B股交易稅率降為0.2%
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