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記者◎謝衡
6月23日國務院決定:除企業海外發行上市外，對國內上市公司停止執行《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》中關于利用證券市場減持國有股的規定，并不再出臺具體實施辦法。這一消息對深滬股市和廣大投資者來說無疑是重大利好，因為這意味著較長時間內國有股減持這一重大利空因素將不會困擾中國證券市場的發展
20億現金和1.8萬億元紙上富貴
2001年6月12日，國務院推出“減持國有股暫行辦法”，到當年10月22日中國證監會宣布停止執行，再到今年1月26日國有股減持方案“階段性成果”的面世，直到這次國務院決定不再利用證券市場減持國有股，一年多來的中國股市風雨飄搖，一直大跌小漲數度面臨崩盤危局。
據統計，2000年股民收益為六盈二虧二平，而2001年僅有10.78%的股民盈利，到2002年1月底中國股市累計跌幅已達40.6%，八成股民被套牢。有數據顯示，國有股減持實際只收回了約20億元的社保資金，但股市暴跌卻使1.8萬億元的市值蒸發，其中非流通股達1.18萬億元。也就是說，國有資產的市值損失超過1萬億元。有人說這讓股民和政府都深刻體會了什么是“紙上富貴”，也有人把這種結局概括為全盤皆輸:決策者損失的是權威，持股者損失的是金錢，市場損失的是功能，社會損失的是信譽。
去年此時，推出國有股減持是為補充全國社會保障基金的資金缺口，現在有關方面在談到停止通過證券市場減持國有股對社保資金籌集的影響時，相關解釋是“全國社會保障基金已達到相當規模，近期社會保障資金基本平衡，每年需補充的現金量不大，沒有必要套現來籌集資金”。有人認為，管理層這種對社保基金狀況較大出入的描述，容易讓市場產生認知混亂，也顯得當初推出減持辦法不夠審慎，實為遺憾。
經濟學家吳敬璉就曾表示，用國有股減持貼補社保基金缺口的方法不妥。在國家大幅度提高社會統籌，并大幅度降低個人賬戶后，社保基金每年只有幾千億的資金缺口。他認為，減持國有股不一定要A股變現，還有H股、紅籌股，這些股票不存在國有股、法人股不流通的問題，而且市值也很大。但在國內市場上，政府為籌集社保基金就要國有股減持變現，這是隨意改變游戲規則，在市場經濟條件下行不通。
實際上社會保障基金的資金缺口問題，并不是突然冒出來的一個大虧空。這只是從過去計劃經濟下財政對社會保障的現收現支制轉為市場經濟下的預提預留時顯露出的缺口，更大程度上是賬面上的而不是突然發生的。同時正如有關方案所說明的，社保基金的籌集也是多渠道的，獨獨把國有股變現收入與之掛鉤，并沒有什么道理。據國家信息中心經濟預測部副主任徐宏源估計，需要由部分國有股劃撥補充的社保基金資金缺口，大概有三四百億人民幣。
海外依然是一個渠道
通過國內證券市場減持國有股停止了，但國有企業海外發行上市仍然要按原《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》第五條的規定，按融資額的10%出售國有股。
實際上，從國有企業海外上市之時起，就需要將融資額的10%上繳財政部。比如中國石化在2000年10月發行H股融資成功后，它的母公司中石化集團就將融資額的10%、近30億元人民幣上繳了財政部。
中金公司(CICC)的有關人士認為，這筆資金是由母公司上繳財政部，與股份公司的海外投資者并無直接聯系，海外投資者對此并不是很在意。同時，如中國證監會有關人士所言，在海外成熟市場上，沒有法人股不可流通的認知慣性，所以公司海外發行股票價格的形成，已經考慮了法人股可隨時進入市場流通的預期。而這也正是同一家公司H股股價要遠低于A股股價的原因之一。繼續按融資額的10%出售國有股，不會對今后國有企業的海外發行上市造成影響。
申銀萬國的分析師認為，由于國企海外上市發行的股票是全流通的，所以對海外投資者而言，并不存在同股不同價的問題。而在國內證券市場上，不可流通的法人股的持股成本遠低于可流通的公眾股，同股不同價。而國有股減持是要國有法人股按照市場價格賣給流通股股東，這對流通股股東很不公平，自然不會被國內投資者接受。
中銀國際認為，今后只有國企海外上市才按融資額的10%減持國有股，為補充社保基金，國家有可能允許更多的國有企業到海外發行上市，國企海外上市這條融資渠道有可能更加通暢。
并購的引子
為保證國有股減持工作的開展，自2000年8月以來，管理層暫停了國有股向非國有股單位協議轉讓的審核工作，一度非常紅火的法人股拍賣市場也被關閉。現在國有股減持停止，法人股協議轉讓工作被允許繼續正常進行，而大宗法人股的協議轉讓勢必引發上市公司的并購和重組。
國有股減持問題的關鍵就在于它的非流通特性。中國證監會的有關負責人也表示，法人股流通是其持有者天經地義的權利，不管是國有還是非國有。但由于歷史原因，從中國證券市場誕生之日起就有法人股不許流通的規定。中國證券市場股權結構人為地分裂成流通和不流通兩大部分，是證券市場一切弊端的總病根，但這一問題與國有股“一股獨大”聯系在一起，就不再是單純的市場結構問題。
吳敬璉曾指出，國有股不流通，已經對國有上市公司完善治理結構造成了影響，股票價格難以反映公司的基本面，中國證券市場難以健全。因此，國有股全流通問題的解決已相當必要。但國有股全流通是完善上市公司治理結構的必需，不該和國有股減持混同起來。
現在國務院決定，停止通過國內證券市場減持國有股，撥給全國社會保障基金的國有股不在證券市場上減持套現，全國社會保障基金可以在需要時，通過分紅、向戰略投資者協議轉讓等形式來充實社保資金。徐宏源認為，把部分國有股劃撥給社保基金的形式可以進一步研究，可以通過場外產權市場，將國有股股權轉讓給非國有股持有者。申銀萬國的分析師也認為，法人股通過場外產權市場協議轉讓必將加強其流通性，更為重要的是這將成為非流通股的市場尋價場所，通過買賣雙方的市場評估，非流通股的價格得以發現。等到時機成熟，條件具備的時候，非流通股就可以通過多種渠道，間接進入二級市場流通，而不會對市場造成沖擊。
華鼎財經分析師的徐澤林說，從社保基金并不需要大量套現而是可產生收益的資產來看，有理由相信它將是證券市場上最重要的長線投資者，而同時保留國有股協議轉讓的退出渠道，也有利于證券市場引入新鮮血液，催生新的市場熱點。如果國有股的協議轉讓和外資購并相結合，其深遠意義不言而喻。
申銀萬國的分析師也認為，向外資和國內的非國有企業等戰略投資者協議轉讓大宗國有股將是法人股協議轉讓的重要內容之一，必將使外資企業和民營企業成為并購的新貴，中國的并購市場也將因此而更加活躍。-
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