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編者按：周五三大報一齊辟謠，切勿聽信傳言。但是對于近期突然發(fā)作的有關(guān)國有股減持的傳言，到底是怎么回事？到底有什么可信的根據(jù)呢？
特約撰稿 縹緲
本周四，大盤狂跌了一把，滬市下跌48.85點，兩市僅有40家上漲。周五大幅震蕩，收
在1567點，有位股民很憤怒，他說，四月下毛毛雨，五月改下刀子。大盤一路不回頭地向下滑落，更慘的是，這股市怎么就像豆腐渣，一碰就碎了？ 讓我說，大的原因最少有四點。首先，是望眼欲穿的新股配售至今未見動靜；發(fā)行和增發(fā)卻接踵而來，擴容步伐的加快，給人一種實實在在的上當(dāng)感覺，資金面偏緊，心理陰影偏大；其次，是年報和季報業(yè)績不理想，導(dǎo)致了市盈率大幅上升，2200點的時候，我們的市盈率是60倍不到，跌到1600點了，市盈率反而上升到了80多倍；第三，新發(fā)行股價較低，掛牌后站不住，市場重心面臨巨大的向下調(diào)整的壓力。第四，特別是對于將要開始的上市公司專項檢查，恐怕曝光一大批問題公司。因為比較普遍的認(rèn)識是，中國股市太軟，上市公司的問題太多，只要想整，恐怕全有問題。
此前，券商的市場機構(gòu)正努力尋求新的傭金標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)壓力很大。預(yù)期今年是“紅五月”的專業(yè)人士比較多；而現(xiàn)在這種努力正在起相反的作用。
據(jù)報道，有些券商為留住股民，曾經(jīng)夸下了“今年有行情”、有“紅五月”、有“技術(shù)服務(wù)”、“保證賺錢”等等“海口”。這在短期內(nèi)可能牽制了部分想退出的股民；本周變盤之后，大多數(shù)股民才發(fā)現(xiàn)已經(jīng)沒辦法信任券商。他們對買賣更加謹(jǐn)慎。觀望正在從個別現(xiàn)象，逐漸成為一種普遍現(xiàn)象。如果行情再發(fā)生進一步的惡化，退出交易的股民人數(shù)還會增加，這種現(xiàn)象是非常危險的。因為股民完蛋的時候，爾等券商與機構(gòu)，“尚能飯否？”
水涼了，不可怕；天上下刀子，也不可怕，給個政策當(dāng)鍋蓋。周五三大報齊刷刷地刊登了對于傳聞的評論：切勿聽信傳言。“老廉頗”深科板更是大發(fā)神威，大市稍稍轉(zhuǎn)安。
有關(guān)部門此前也一直表示，支持資本市場的發(fā)展，但發(fā)展的前提是穩(wěn)定。建議大家認(rèn)真考慮，有助于心態(tài)的恢復(fù)。目前，最重要的問題是，圈錢太猛，酒色傷人，各大機構(gòu)對于后市如何演變，存在較大的分歧。
我們認(rèn)為，市場結(jié)構(gòu)已較往年發(fā)生了一些變化，但指數(shù)沒有暴跌的理由，國有股暫不減持了，“切勿聽信傳言”。
所以本周股市論語，我們說一下《論語》中的學(xué)道。學(xué)道是指治學(xué)之道。孔夫子贊成對學(xué)術(shù)采取寬容態(tài)度。學(xué)以成人，學(xué)以致道。“學(xué)”在《論語》中是非常重要的理論范疇。學(xué)是“致知、致仁、致道”的關(guān)鍵所在。我們在前期所舉的孔子關(guān)于“子產(chǎn)不毀鄉(xiāng)校”的言論表明，講學(xué)或?qū)W術(shù)的自由，無疑是恕道的重要內(nèi)容。講學(xué)當(dāng)然包括議論執(zhí)政之善否。講學(xué)首先需要說明的，恰恰是什么是善政，什么是不善之政。對于不善之政，必須允許以講學(xué)來抨擊和批評。孔夫子說：“德之不能，學(xué)之不講，聞義不能徙，不善不能改，是吾憂也。”(《述而》)。修德、講學(xué)、徙義、改惡是相互關(guān)聯(lián)的。沒有學(xué)術(shù)自由，必然是善惡不辨，苛政難改。所以，《論語》不僅贊成講學(xué)自由，而且主張“博學(xué)”、“切問”。子夏曰：“博學(xué)而篤志，切問而近思，仁在其中矣。”(《子張》)除倡導(dǎo)思想言論和講學(xué)自由外，《論語》還包括主張對學(xué)術(shù)行為“既往不咎”和“赦小過”。從現(xiàn)代法學(xué)方面來說，不溯及既往行為的現(xiàn)代司法原則，很可能也是出自《論語》中這種最早的“既往不咎”的原則。
子曰：“成事不說，遂事不諫，既往不咎。”(《八佾》)，“先有司，舉賢才。”(《子路》)“既往不咎”和“赦小過”正是寬容精神的表現(xiàn)。
回到我們的市場，那么，近期突然發(fā)作的關(guān)于國有股減持的傳言，到底是怎么回事呢？
去年下半年以來，國有股減持和由此引發(fā)的非流通股可流通問題給我國證券市場帶來巨大波動。這個至今懸而未決的問題，不僅成了決定2002年中國資本市場最不穩(wěn)定的因素，而且決定著中國資本市場的未來前途。監(jiān)管部門制定的國有股減持方案“大起大落”，但超越利益之爭的減持規(guī)則始終讓人望眼欲穿，不知如何處置。
事實上，這個問題本來不難解決。在《百喻經(jīng)》中，有這樣一個《醫(yī)與王女藥令率長大喻》的故事。說的是從前有一個國王，他生了個公主，這個國王很喜歡這個女兒，但是他很性急，見嬰兒幼小，盼她立即長大，想看看女兒長大之后是個什么樣子，是不是很漂亮。但他試了各種辦法，找來了很多御醫(yī)、法師和長老為“公主長大”想個辦法，但是種種辦法用盡，公主怎么也長不大。
國王大怒。最后他下命令讓太醫(yī)院想想辦法。國王說，如果沒有能讓公主在短期內(nèi)長大的辦法，則從嚴(yán)治太醫(yī)院的罪，并且要把太醫(yī)院“推倒重來”。這下子可把太醫(yī)院里面的御醫(yī)們折騰慘了。人人自危，惶惶不可終日。
就在這時候，有個聰明的御醫(yī)奏道：“能讓公主在短期內(nèi)長大的靈藥是有的。不過搜配各種藥材、再加煉制，很費功夫。”國王說：“我知道很費功夫。但是你真能煉制嗎？”御醫(yī)說：“那當(dāng)然。我可以煉制一種‘仙藥’，效果一定非常好。但是冶煉這個‘仙藥’可能需要十二年。我一定加緊煉藥，但請陛下不可催逼，也不可以告訴其他的人我會煉這種‘仙藥’。否則，我的藥就不靈驗了。”國王道：“很好啊。我不催你就是了，而且，我絕不告訴其他的人，這你放心好了。”
這個御醫(yī)就回家去了，他每天只是到處游玩，但每天都向國王稟報“煉藥”的進展，他還向國王報銷大量的花銷，說是用于“仙藥”的配置、藥材的采集、還有其它的花銷。
時間一轉(zhuǎn)眼就過去了十二年。有一天，御醫(yī)終于上朝來了。他向“黑頭發(fā)已經(jīng)變成了白頭發(fā)”的國王說：“靈藥已經(jīng)煉就了，從今天開始我要給公主服用了，要連續(xù)服用一年。不過，這個藥吃下去有危險，所以現(xiàn)在我要把公主請到我家里去，隨時請我的夫人關(guān)照公主；同時，我也還要給公主進行其它的治療。這種治療同樣也需要一年時間。如果您相信我，而且如果一切正常的話，明年您就可以等到最好的結(jié)果。”國王聽了大喜，馬上派人把十二歲的小公主送到御醫(yī)的家中去了。
又過了一年，御醫(yī)帶著十三歲的公主來到了國王的面前，國王立即覺得眼前一亮，他看見去年讓醫(yī)生帶走的小公主已經(jīng)從一個黃毛丫頭長成了一個亭亭玉立的青春少女，心中大喜。他稱贊御醫(yī)“醫(yī)道十分精良”，是有史以來最有本領(lǐng)的良醫(yī)。一服靈藥，果然能令朕的公主很快“長高長大”，于是國王命左右賞賜御醫(yī)金銀珠寶，不計其數(shù)。
宗教文獻中，有時有著超凡的智慧。這個故事告訴我們，《百喻經(jīng)》中的這個御醫(yī)，其實只是利用了時間的漸進。有的時候，這種時間的漸進可以解決一切世間的疑問，這只是一個明顯的事實，但卻是人們通常在評價一個方案的時候，絕少提及的一個客觀規(guī)律。
所以，我們說，中國股票市場從誕生至今，已經(jīng)走過了12年的歷程，其為傳統(tǒng)國有企業(yè)的再生、尤其為國有企業(yè)“脫困”作出了不可磨滅的貢獻。但這種“中國特色”在股票市場逐漸成熟的情況下，越發(fā)顯示出了局限性。在籌資功能充分發(fā)揮的同時，股票市場完善公司法人治理結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資源配置等功能則在很大程度上顯得很弱。盡管原因有很多，但我國上市公司普遍存在的國有股“一股獨大”現(xiàn)象，無疑是最主要原因。
于是有一些學(xué)者指出，歸根結(jié)底，“股市不良現(xiàn)象”的本質(zhì)是我國股票市場的市場化程度遠遠不夠。但這些問題不解決，未來上市公司籌資的成本會急驟增大，直至不堪重負(fù)。尤其在我國加入WTO之后，證券市場的對外開放也對其自身建設(shè)提出了更高、更迫切的要求。這也正是曾經(jīng)鐵板一塊的國有股減持顯得如此“緊迫”的主要原因。于是，股市這個“公主”，現(xiàn)在就面臨馬上要長大的難題。
為此，有關(guān)方面為國有股減持方案的出臺已經(jīng)絞盡了腦汁，但減持方案三起三落，讓投資者的心一直懸著。在這個過程之中，政策與市場之間的博弈，真是讓人大開眼界、嘆為觀止。事實是，不管你怎么“琢磨”與“設(shè)計”，股市這個“公主”，也不可能在一夜之間長大。
有的“太醫(yī)”出來診斷，國有股減持就是買賣。賣家有賣家的角度，自然是希望最大限度地賣個好價錢，如果不賣個好價錢，那就是國有資產(chǎn)流失了。
此方案的問題在于，投資者才不管你是什么價：價錢公平合理、我有得賺才能下注，但什么理由也不能讓我當(dāng)“大頭”，為別人買單。于是這種“減持”沒人出價，始終沒有一個好的價格，結(jié)果，大家只好這么僵持著。
問題是各方對目前國有股究竟具有怎樣的價值，有不同的評估方法與理解。現(xiàn)在問題又回到了“國王”的手里，“國王”決定，要么讓公主立即“長大”，要么把太醫(yī)院“推倒重來”。
這下子可把股市折騰壞了。我們也知道，幾天之間，曾經(jīng)有過4000多個減持方案。
實際上，從市場來看，不管你是什么方案，主要是不能違背客觀現(xiàn)實。在買與賣這個問題上，不管你“上窮碧落下黃泉”，提出多少“方案”，不解決利益的問題，“四千個方案也等于零”，誰也不能強迫股民，而且，股民也確實用腳表達了自己的意見。股市忽忽悠悠地，連跌了900點。
對此，周其仁教授撰文指出：原本不流通的國有股要按市價買賣，從這部分股民的拋售行為來看，他們正是在“參加市場”。比較合理的解釋是，一部分股民認(rèn)為原先“永不流通”的國有股要賣出來，不值原先流通股的那個價錢。大把拋售，就把投資人認(rèn)可的國有股“市價”顯示了出來。對此，倒是政府在兩個方面觀點比較模糊：第一，政府是不是真的有決心“按市價減持”？要講明白的是，是所謂“按市價減持”，指的究竟是某一個具體的價位，還是抽象的“由供求變動形成的市價”？
周其仁教授事實上是在說這樣一個問題：如果市價跌到極低極賤，如一分錢一股，國有股還減不減呢？
而且還有第二，政府究竟準(zhǔn)備減到哪里才算是“最后的界限”？要講明白的，是政府有沒有決心通過減持，從根本上改變我國股市的“控制權(quán)不可買賣”的特色？就是說，國有股是不是至少要減到全部上市公司的控制權(quán)都可以買賣？
實際上，不只是周其仁，所有的“太醫(yī)”早都看到了這些方面的問題。公主怎么能靠“仙藥”之類的東西，違背客觀規(guī)律在一夜之間就長大呢？所以，“大內(nèi)高手”郭勵弘也撰文指出，“正確提出問題就是解決了問題的一半，但現(xiàn)在是大家都把簡單問題復(fù)雜化了，難免冒出傻氣。”
因此，郭勵弘把此前提出的所有的“國有股減持七類方案”分為“一個羊頭與七塊狗肉”的兩類：全流通方案和各種減持方案。在“七塊狗肉”之中，唯有股權(quán)調(diào)整類是全流通方案，其余基本上都是減持方案。他認(rèn)為，如果想通過減持獲得社保資金，暫時拋開深滬二市，現(xiàn)實存在著其他更快捷的途徑。而要實現(xiàn)中國股市的全流通，則要靠社會各界的智慧來給出答案，但所有答案都不必再把減持因素視作必要條件。
那么，國有股減持到底還能不能找到合理可行的方案？業(yè)內(nèi)專家可謂使出了渾身解數(shù)，但目前為止尚沒有一個最佳方案出臺。對此，吳曉求教授認(rèn)為，任何一項改革，不可能所有的參與者都能獲利，從某種意義上說，國有股減持，與其說是雙贏，不如說，大家都退讓一點，或者大家都輸一點。
并且，針對證監(jiān)會于1月26日公布的“國有股減持方案階段性成果”，吳曉求指出，盡管這是征求大家意見的一個“方案”。這個方案與去年被停止執(zhí)行的方案相比，在兩個方面是進步了。一是這個方案考慮到由于非流通股成為全流通股以后，會使得現(xiàn)在的流通股股東有可能受到損害，從而應(yīng)該補償，這是一個很大的進步。第二個進步是引入了多數(shù)流通股股東同意的制度。但是這個方案也有很大的缺陷：最嚴(yán)重的問題是，“高價減持、高價流通”這個靈魂還是沒有變，這個觀念不改變，就難以實現(xiàn)公平。
說白了，這還是一個“偏方”。而且，這個方案存在很大的操縱的空間，比如，可以操縱補償比例、操縱競價、操縱二級市場的價格。如果一個“藥方子”很容易被改篡，顯而易見，那是絕對不可以的。
針對國有股減持各方的狀況，趙曉、鐘偉等學(xué)者認(rèn)為，我們在減持問題上需要“推倒重來”，盡可能簡化減持的本質(zhì)。是國王要求公主在一夜之間長大，我們解決不了公主的問題，何不再想一想，這個問題是怎么被提出來的呢？
在今年的二月，由鐘偉、巴曙松、趙曉、高輝清等四位青年學(xué)者所撰寫的一篇文章指出，他們共同的觀點是，從本質(zhì)上看，國有股減持僅有兩種目的：一是將國有資產(chǎn)變現(xiàn)。主旨已是是否能賣得出去？是否可能賣得好價？二是規(guī)范發(fā)展資本市場，此時減持將盡可能多地從完善上市公司的法人內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，提升上市公司的整體素質(zhì)和健全證券市場的監(jiān)管體系為目標(biāo)。著眼點是后者，此時減持不僅不應(yīng)是政府從股市中籌集資金，而是政府是否能夠著眼于資本市場的長遠發(fā)展，以忍受上市公司不流通的國有股減持為代價，重新贏得投資者的信心問題。
因此，“超越利益之爭的減持規(guī)則值得期待”，關(guān)鍵是要能在政府、投資者之間找到一個合理的談判機制。這些學(xué)者提出了漸進減持方案如下：
漸進減持步驟一：政府基于產(chǎn)業(yè)優(yōu)先序列，明確結(jié)構(gòu)性持股戰(zhàn)略。具體而言，就是在國有經(jīng)濟中需要控制的重要行業(yè)和領(lǐng)域，比如對某些涉及國家安全的行業(yè)和領(lǐng)域，政府可表明在此類企業(yè)中國有股應(yīng)處于絕對控股股東的地位，即控股51%。在某些重要的公共產(chǎn)品和服務(wù)產(chǎn)業(yè)內(nèi)的企業(yè)，政府也應(yīng)明確最高參控股比例。在國家確定重點發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)中，以及一般的工商企業(yè)中，政府也應(yīng)明確表示最高的參股比重或完全退出。
漸進減持步驟二：滬深股市內(nèi)國有股存量的減持應(yīng)和政府結(jié)構(gòu)性持股戰(zhàn)略相一致。上市公司應(yīng)該比照自身所處的行業(yè)和國有股可能參控股的最高比例，這樣上市公司的國有股存量就被分為兩部分，一部分是不必要的過分的參控股，必須進行減持；另一部分是持股戰(zhàn)略所能容忍的，不必進行減持。這樣減持對市場資金面的壓力將大為緩解。
漸進減持步驟三：市場外新股發(fā)行必須和政府的結(jié)構(gòu)性持股戰(zhàn)略相一致。市場外待上市的公司其股權(quán)結(jié)構(gòu)必須進行前期改造。一家公司申請上市，如果它的國有股比重超過結(jié)構(gòu)性減持戰(zhàn)略的上限，它就必須進行市場外的減持，超出部分的國有股既可以轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)，也可以轉(zhuǎn)讓給民營企業(yè)，既可以公募縮股回購，也可以私募稀釋，只有新上市的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)達到了結(jié)構(gòu)性持股戰(zhàn)略的要求才可能取得上市資格。因此，除非政府的持股戰(zhàn)略本身發(fā)生變化，否則滬深股市的增量部分并不會帶來新的減持問題。這樣其實外資企業(yè)和民營企業(yè)天然地合乎結(jié)構(gòu)性持股戰(zhàn)略，行業(yè)禁入的，本來就沒有外資和民營企業(yè)生存的土壤，行業(yè)準(zhǔn)入的，國有股無足輕重，天然就達到了結(jié)構(gòu)性持股戰(zhàn)略的要求。市場內(nèi)已有的上市公司和市場外排隊上市的上市公司之間通過“股權(quán)結(jié)構(gòu)的一致性”，而實現(xiàn)了股價的平穩(wěn)對接，避免了激進的全流通革命可能造成的嚴(yán)重負(fù)面效應(yīng)。
漸進減持步驟四：市場內(nèi)外因減持而產(chǎn)生的套現(xiàn)資金應(yīng)分級所有。漸進減持產(chǎn)生的套現(xiàn)資金如何處理？此部分資金和社會保障體系無關(guān)，也不存在全部上繳中央財政的可能性。較為現(xiàn)實的選擇是：尊重上市公司中國有股形成的歷史原因，本著誰投資，誰所有的原則進行持有。
應(yīng)該說：這已經(jīng)很接近于《百喻經(jīng)》中的最終方案了。古人采用的時序上的漸進，鐘偉等學(xué)人的方案，則是采取漸進的“利益分割”。
對“博士咖啡”的新方案，王國剛教授專門撰文，并提出了自己的最新看法。文中說：中國“入世”后，政府部門繼續(xù)運用行政機制來“支持”競爭性領(lǐng)域的國企上市公司業(yè)已不符合履行入世承諾的要求；同時，國內(nèi)市場上的國際競爭格局形成也“不允許我們用太多時間來實現(xiàn)國有經(jīng)濟從競爭性領(lǐng)域的緩慢退出。”
因此，他認(rèn)為“漸進減持國有股”在以下幾個方面值得認(rèn)真考慮：一是在競爭性領(lǐng)域中，最低限度應(yīng)將國企上市公司的國有股一次性地減持至第一大股東之下，使國有股不再成為行政機制介入上市公司的財產(chǎn)基礎(chǔ)；而最佳選擇則是，國有股的一次性全部減持。因此，“比例減持”的思路是錯誤的、不解決問題的。二是在非競爭性領(lǐng)域如公用事業(yè)中，國企上市公司的國有股可以根據(jù)政府部門意向選擇比例減持、不減持甚至增加等方式，以利于國有經(jīng)濟的“有所為”。三是從股市的公平原則來說，上市公司國有股減持的市場含義應(yīng)是“國有股的全額可流通”。因此，那種屬“減持比例”范疇內(nèi)的國有股可流通、不屬“減持比例”范疇內(nèi)的國有股依然不可流通的“比例減持”思路，是不可接受的。
事實上，這兩篇相互各持已見的學(xué)術(shù)文章都應(yīng)該引起大家的注意，只是，討論至此，似乎我們又回到了原點。
國有股減持有沒有最高原則呢？我們認(rèn)為，應(yīng)該是有的。因為此次減持要強調(diào)保護投資者的利益，而且，減持絕對不能考慮“多輸”！
盡管，對國有股減持各方的意見不一，但有關(guān)部門和有關(guān)人士已經(jīng)看到，國有股減持，無論采取何種方案，都不能忽略一個原則，即保護投資者、尤其是廣大中小投資者的利益。
于是，陳清泰教授在“國有股減持方案專家評議會”上談到：“國有股減持是一項探索性的工作，也是一項長期的任務(wù)”，要在維護證券市場持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展、爭取多方共贏的前提下進行，要充分考慮證券市場的承受能力。從征集到的方案來看，這也是社會各界的共識。國有股減持作為市場運作的行為，應(yīng)當(dāng)多樣化，在實踐中不斷完善和創(chuàng)新。但有一點是必須記住的，那就是無論選擇什么樣的減持或流通方案，都不能忘了必須要保護廣大投資者的利益。
請注意陳清泰教授關(guān)于“長期的任務(wù)”的提法。
市場認(rèn)為，中國股市之所以能取得今天的發(fā)展，是與數(shù)千萬股民的支持分不開的，而國有股減持的順利進行也離不開廣大投資者的支持。制定國有股減持方案就是對證券市場進行一次深層次的改革，特別是目前市場經(jīng)受了巨大打擊的情況下，“國有股減持方案的根本”必須是投資者利益得到有效維護，相信這一點能得到所有人的認(rèn)可。
所以，對于近期有關(guān)國有股減速持的所有謠言，我們都需要保持一份清醒，堅信我們政府有這個智慧，我們一定可以解決這個問題，這是我們必須要堅持強調(diào)的良知與學(xué)術(shù)的“底線”。
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