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主持人：姚振山
北京嘉賓：華夏證券高級研究員銀國宏
到目前為止，2001年年報已基本披露完畢。從中我們發現一個現象，就是不斷有新的外資在買進B股。盡管去年以來不斷有外資股東減持B股的消息，但據統計，截至2001年底，
滬深兩市共有20多家B股公司出現新外資股東加盟的跡象，比如郵通B、深華發B等公司，而且這一趨勢在今年首季繼續延續。從已公布的季報看，首季大部分B股公司外資股東的持股比例均保持不變，有些甚至還出現增持的跡象，比如鄂絨B、陸家B均有不同程度的被增持。這些現象直接讓我們聯系到一直倍受大家關注的外資并購；外資并購是近期市場不斷被談到的一個熱點話題。中國加入世貿后，以往對外商投資的限制性條文和相關的法律、法規與政策都已經或者正在作出徹底修改，外商投資的自由度將大為增加，投資領域也將進一步擴大。與此相呼應，具有外資并購概念的上市公司也被投資者所關注，外資并購能不能成為今年證券市場一個相對持久的題材呢？今天我們請華夏證券的高級研究員銀國宏，結合他的研究報告，和我們一起來探討這個問題。
主持人：你好，銀國宏。我們以前談到購并主要是在國內的范疇，現在我們必須要了解國外的情況了，因為目前大家關心的是外資購并，請你先給大家舉些國外的典型例子吧？
銀國宏(華夏證券研究員)：從美國市場去年統計數字來看，它并購所涉及的金額就達到了1萬多億美元，而實際上融資金額只有1200多億美元，這個之間的差距是非常明顯的。那么如果舉兩個例子來講，我想舉兩個投資者比較熟熟悉的例子，第一就是最近剛剛發生的惠普和康柏的合并，第二個就是前兩年發生的戴姆勒奔馳購并克萊斯勒，那么實際上從這兩個來講，我們對并購都有一個比較清晰的看法，它主要是產業上的強強聯合，那么在購并以后都是極大提升自身在產業當中的地位。
主持人：那么未來像國內并購它的趨勢有哪些變化？
銀國宏：我想從國際市場上的并購來講，它已經跟我們國家這種圍繞殼資源并購已經是完全不同了。它屬于一個更高階段的并購，它的并購主要處于一種戰略上的考慮，只要對自己長期發展戰略有利的企業，才能成為它并購的目標，而僅僅是處于殼資源考慮的話，這種已經不存在了，因為發達國家它的進入市場和退出市場都是比較靈活。
主持人：我們看到，中國加入世貿組織后，外資會按照新的市場規則進入中國資本市場，以尋求更多的業務合作和投資發展機會。我國在政策方面也做了很多努力，建立良好的市場規則，適應加入世貿后的一些變化，我們的記者做了一個有關政策變化方面的統計，一起來看看。
去年11月14日，中國證監會和外經貿部聯合頒布《關于上市公司涉及外商投資有關問題的若干意見》，其中允許外商非投資性公司，如產業資本、商業資本通過受讓非流通股的形式收購國內上市公司股權，實現買殼上市等。這無疑是政策上的重大突破。隨后，財政部宣布取消7項行政審批權，為外資并購上市公司創造了大好條件。2月14日中國證監會頒布了《外商投資股份有限公司在境內首次公開發行股票招股說明書特別規定》。3月24日，國家經貿委副主任蔣黔貴透露，跨國公司并購中國國企的政策草案已經擬定，正式文件即將形成。據了解，這次開放的力度很大，外資企業可能獲準收購國內500強企業，包括國內A股上市公司與非上市公司的國有股和法人股，對于某些非限制性行業的外資持股比例將進一步放寬。遵循我國加入世貿組織所作的承諾，4月1日，新的《外商投資產業指導目錄》正式施行，原禁止外資投資的電信、燃氣、熱力、供排水等城市管網首次列為對外開放領域，增加了76條鼓勵類項目，限制類則大幅減少近三分之二。
主持人：資本市場的嗅覺其實是比較靈敏的，在相關政策調整之前，一些企業已經開始在資本市場上展開并購的活動，不僅在H股、B股企業中出現了外資做第一或第二大股東的情況，甚至在A股市場，也時常可以看到外資大股東的身影。
實際上，二級市場上的外資并購在去年下半年的行情中已經初露端倪。后來由于受到大盤的影響，外資并購概念股很快沉寂下來，但隨著政策環境的變化和加入世貿組織的承諾落實，具有外資并購概念的股票逐漸風生水起。目前外資進入證券市場主要有以下方式，第一種是以外商獨資企業的身份直接上市，像閩燦坤B；第二種是作為發起人參與國內企業的改制與上市，如北方股份；第三種是外資收購國內上市公司股份，成為大股東，如江鈴汽車；第四種是收購上市公司母公司的股權，間接控股上市公司，如阿爾卡特控股上海貝嶺母公司。從近期盤面看，江鈴汽車、廣電電子、TCL通訊等個股表現得非常活躍，無不與其后的外資并購概念有著或多或少的關系。
主持人：看來，外資參與并購的方式是多種多樣的，其戰略意義不可忽視的。那么證券界專業人士又如何看待外資并購對國內經濟和上市公司的什么影響呢，本欄目記者為此分別在上海和深圳采訪了幾家知名券商，來看看他們對此的看法。
申銀萬國研究所所長助理楊成長認為：外資并購是證券市場對外開放比較重要的一個方面，對中國證券市場的開放的影響還是比較明顯的，另外外資并購它能夠優化上市公司的股權結構，股權結構的合理化也為它的治理結構的合理化創造了條件。而且外資并購能提升整個上市公司質量，特別是整個產業結構的一個重要手段。
國泰君安研究所所長李迅雷指出，加入世貿組織之后，中國外資企業的上市、購并進入證券市場的數量還會進一步增加，這對投資理念、還有證券市場規范發展都有一定的促進作用。
南方證券研究所所長郭夏男談到，外資并購將會促進中國資本市場的資源配置的功能得到有效地發揮。但目前它也存在這個問題，也就是它以什么形式進來，它進來收購的這些股權能不能夠流通，怎么流通，怎么變現。
主持人：看來，外資并購對國內證券市場和上市公司的影響，起到了積極的作用。你剛才談到國際上高級并購的方式已經拋棄了對殼資源的需求，那么國內可能有它的特殊性，外商如果看好國內的一些企業，他并購的時候你覺得他會考慮哪些問題？
銀國宏：如果按照我的分析來講，這種外資并購，就是外資看重我們國家的上市公司，他可能會出于兩種考慮。第一種仍然是產業上的考慮，因為從外商直接投資來講，我們國家應該是增長很快的一個國家，通過證券市場進行投資應該是比較方便的一個方式。所以說出于產業上的考慮，應該是必不可少的因素，是非常重要的因素。我想在其中可能會有幾方面的考慮，第一個產業，他會關注一些發展前景非常好的產業。第二個產業，他進來以后，會通過它本身的產品差異或者服務差異，帶來一些壟斷或者非常明顯的優勢，從而帶來超額的利潤。第三個產業，本身我們國家限制相對比較少，他可以進入一些比較容易進入的產業。第四個產業，他比較關注的產業因素，我覺得應該是中國能不能成為世界工廠這樣一個說法，就是將他的制造中心移到中國來，發揮中國勞力便宜的優勢。另外一種可能，他也可能會有資本游戲的考慮。我想在發達國家前幾十年發展階段當中，圍繞殼資源的重組也是曾經出現過的。那么在這樣一種情況下，他們對這樣一種方式并不是完全陌生。
主持人：也就是說他可能會看好這個殼資源，但是看好它的可能性跟產業相比的話，側重于前者。
銀國宏：對。
主持人：那么也就是說剛才你提到的四個產業，如果說我們把它劃歸到各個行業里面去，具體一些，你覺得哪些行業會比較受重視？
銀國宏：如果我們具體談一下的話，比如第一個我談的是前景非常廣闊，市場非常大，最典型的就是汽車。目前我們國內資本市場上汽車類上市公司基本上都具有合資性的概念，這也就是近期市場上汽車表現非常好的一個原因。
主持人：今天早上我們在二級市場上看到，長安汽車已經快到了漲停的位置上。
銀國宏：是的。它的表現是非常活躍的。那么如果我們再一個一個往下談，如果存在巨大的產品差異和服務差異的話，那么可能就會談到金融業。大家也注意在“五一”之前和今天的話，以深發展為代表的金融板塊多多少少還是有一定的動作。如果再談到進入比較容易的產業，那可能就是零售業了，零售業是外資并購關注的一個重點產業，這是有所共識的。第四個，可能成為世界制造工廠的產業，也就是說我們勞力資本優勢可以得到比較大的發揮的產業，最典型的就是電子行業，家電行業等等這樣一些行業。
主持人：最近可以說汽車行業，長安汽車、江鈴汽車走勢非常好。電子行業，TCL、廣電電子前段時間走勢也非常好。我想我們再具體分析一下，像汽車行業，你覺得他們并購的話會采取哪些方式？
銀國宏：他具體采取的方式剛才我們講了。但是我想外汽車行業，金融行業也好，要成為一個非常重要的投資機會的話，可能以目前的狀態來講去衡量它的話還不夠。因為我們知道汽車行業都具有合資概念，這種合資的話，往往跟母公司進行合資，或者通過母公司間接控股，或者是僅僅是一個合資的概念，而合資的概念和并購的概念還不是一個概念，所以在沒有從合資過渡到并購這樣一個層次之上的話，我想這樣一些題材的挖掘，可能還是層次相對要淺一些。
主持人：那么像你剛才談到的汽車行業重點，現在走到合資的可能性的會大一些。但是真正到并購的話還需要一段時間？
銀國宏：對。
主持人：那么電子行業呢？
銀國宏：電子行業也是這樣一個行業。我們剛才講過了，實際上我們國家的家電行業它是競爭比較充分的行業，甚至從某種程度它已經具備了同國際大企業競爭的實力，但是為什么這個行業也是一個非常重要的行業呢？一個是我們剛才講到的勞動力優勢，另一個，我們國家目前整個家電行業它已經從完全價格競爭逐步轉向產品和技術的競爭。而國外一些大的電子集團恰恰在品牌方面，技術方面具有一些優勢，所以我們這樣一個合作，除了發揮勞動力成本便宜這樣一個優勢以外，還可以提升它的產品優勢和技術優勢，我想這樣一種合作，對家電行業是非常重要。
主持人：近日遼寧成大、ST昆百大都發布公告，宣布與荷蘭家樂福中國控股公司合作。面對全球化市場和沃爾瑪、家樂福等國際巨人，國內的零售業是不是必須走外資并購聯合之路呢？
銀國宏：這是比較容易進入的行業。但是從商業企業來講，我們可以先簡單看一下，我們國家目前整個商業企業經營的狀況，除了超市業態的這種百貨業以外，零售業以外，其它的百貨業基本上都屬于經營非常困難的一個階段。如果我們再回想到昆百大和家樂福的合作的話，外資并購進入我們零售業重點可能還是在超市這塊。國際上沃爾瑪、家樂福這樣的大企業它有非常大的優勢，而國內百貨業或者零售業，它發展超市，進行業態轉型的時候，最大障礙就是資本障礙，如果出現資本障礙的話，它就沒有再融資的機制和功能，可能通過外資并購提升你的經營業績也好，加快你業態的轉型也好，對整個零售業的經營業績的提升都會比較好。
主持人：那么剛才咱們主要談了并購對幾大行業的影響，最近二級市場上我們也看到，像剛才提到的廣電電子，TCL通訊也好，江鈴汽車這種股票走勢都比較好，那么這里面就直接涉及到投資者對操作方面的一個問題，那么在二級市場上，關于外資購并的股票，我想大概分成兩個，一個是只有參與價值，另一個是有投資價值，那么怎么來判斷這兩類股票？
銀國宏：我想到目前為止，按照我個人理解是以參與價值為主。為什么這樣講？外資購并它是一個重大的投資機會，也是一個重大的題材。但是什么時候這個重大的投資機會和重大投資題材它真正能夠發揮出來，放大起來，我想必須要有一個標志性的一到兩家的上市公司出現。那么什么叫標志性的上市公司？那就是說外資在股權的并購方面，在股權的占比方面要有一些政策上的突破。那么一旦實現這樣一種突破，它可能成為第一大股東，或者說與第一大股東在控股比例上充分的接近。那么這樣的話對整個證券市場來講，我覺得這應該是標志性的上市公司。
主持人：那么你所說的突破，現在已經有了一些公司，比如說江鈴汽車，福特汽車里外資是第一大股東，，那么北方股份英國的一個公司也是大股東，你覺得他們現在有沒有到達一個突破？
銀國宏：他們沒有。他們只是說由于B股市場的存在，通過B股市場他控制了我們整個上市公司，但是事實上，這還不能稱得上我們目前所講的真正意義上的外資購并，他要通過一個購并的過程，或者通過一個其它的方式來最后達到我剛才說的那種突破狀態。
主持人：你的意思就是說，打個比方說，明天就有一家外資公司發了一個公告說，他控制了某一家上市公司，現在是它的第一大股東，或者說他股權充分接近大股東也可以。
銀國宏：我想這個時候對整個證券市場的鼓舞肯定是非常大的。
主持人：那么對于現在來講，對于外資并購的概念也好，題材也好，你覺得我們應該把它作為一個長期的題材，還是把它作為一個短期的題材？
銀國宏：我想從長期和短期來把握外資并購的話，應該這么看。那么我們可以回憶一下，當初98年資產重組的行情。在98年資產重組行情之前，已經出現了一個萌芽階段，而98年資產重組行情出現了一個廣泛的炒作階段。在98年資產重組之后，我們可以認為資產重組是永恒的題材。但是現在人們已經不再像98年那樣關注，不再由于資產重組掀起一波行情，我覺得現在應該到了一個成熟階段。那么外資購并我覺得跟它具有非常相似的特點。那么目前來講的話，這應該是一種萌芽的階段。
主持人：你認為外資購并也是市場一個永恒的熱點？
銀國宏：對，它是一個永恒的題材。
主持人：您的觀點從長期來看，如果有關法律法規健全以后，具有外資并購題材、成長性良好的上市公司應該是被看好的，其他券商對外資并購題材的延續性又有什么看法呢？
金曉斌(海通證券研究所所長)：隨著這些法規、條件的逐步成熟，我們覺得外資并購它將是中國證券市場一個持續的熱點。
李迅雷(國泰君安研究所所長)：我覺得還是持謹慎態度，我覺得短期還是看概念，長期還是看發展。
孫力干(西南證券研究所研究員)：在二級市場上，外資并購板塊可能有的曇花一現，有的可能會走出一個比較大的行情。
主持人：銀國宏，我們來對比剛才兩段錄像，前一段大家談到宏觀上對市場的發展都有比較好的促進作用，但是一談到市場的個股的表現，都表達了一個比較謹慎的態度，那么我想廣大投資者他們現在也非常關注這個板塊后續的表現，你能否給大家提一些建議？
銀國宏：我比較同意剛才的一種說法就是短期看概念，長期看發展。因為在沒有我剛才所講的標志性的上市公司出現以前，應該說還是停留在一種參與價值上。如果出現了以后的話那么可能就習以為常了。那么這個時候，主要從行業本身發展的角度，從外資進入以后，是從戰略產業的游戲出發，還是從資本游戲的角度出發，去做出評價。如果是后者的話，我們自然認為是一種長期的投資機會，如果是前者最多只是炒作完，我剛才講到，有點及面的廣泛炒作階段結束以后，進入成熟階段以后，可能這樣一些上市公司可能慢慢會銷聲匿跡。
主持人：你覺得像外資并購這種情況，會不會引發出以殼資源為核心的這種資產重組的升級換代，會不會促使產業結構進行一些調整？
銀國宏：肯定會有促進作用。如果我們現在對它給予過高的厚望，我覺得也是不現實的。因為外資購并，它有產業上的考慮，它可能跟自己的經濟利益去掛鉤，所以我們不排除它兼而有之的產業和資本兩方面的考慮。那么另外一個來講的話，比如我們購并模式，是圍繞殼資源，人家是以產業發展為角度，為初衷，那么這中間存在一個引導的作用，如何有效的將外資引導到我們最需要外資的行業當中，這對我們產業調整可能就比較關鍵了。因為產業調整本身是一個比較緩慢的過程，不可能通過一兩起外資并購就能解決。
主持人：所以通過剛才你的分析，我想對于外資并購對上市公司的這種選擇，投資者關注的時間是否應該長一些？
銀國宏：對，這實際上還涉及到上市公司本身價值提高沒有的問題。如果一個外資進來以后，他確實從產業的角度考慮，由于外資的介入，從技術上，品牌上，以及從市場份額上都得到極大的提升。那么也就是說我們在估值一個上市公司的時候，這種估值這種標準就應該發生變化，而不應停留在原來那種企業生產規模，生產能力，生產技術水平上。如果外資進來以后，對整個上市公司的技術，產品，以及品牌都沒有比較大的促進作用，它仍然停留在原來的層次上，這樣的價值提升就非常有限。
主持人：那么簡單地來說，你覺得像外資并購也是非常新的現象，也是剛才你所提到，從某種程度上逐漸往好的方面來走，那么它對國內原有的并購模式簡單地來看會有影響嗎？
銀國宏：會有影響。首先來講，我們剛才分析過四個產業上的考慮，不管長期上并購能不能這樣考慮。因為根據我的研究，在國外，并購失敗案例的非常多，但是這個對短期的提升是非常明顯的。
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