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編者按：中國石化茂名煉油化工股份有限公司4月17日發布公告，稱由于其控股股東中國石油化工股份有限公司在海外上市時曾承諾對下屬的上市公司進行整合，公司據此判斷存在其股票不能在交易所上市的可能。此公告在市場上引起了強烈反響，當天茂煉轉債(125302)的交易價格下跌了1.23元，跌幅1.07%。一些茂煉轉債的持有人致電本報，對此表示極大關注和不安。這里我們請銀河證券的研究人員對有關情況做一分析。
按國務院證券委員會1997年3月25日發布的《可轉換公司債券管理暫行辦法》的規定，重點國有企業經省級人民政府或國務院有關企業主管部門推薦并報證監會批準后，可以發行可轉換公司債券。從1998年8月到1999年7月，先后有三家非上市公司發行了轉債并在交易所掛牌交易，分別是南化轉債、絲綢轉債和茂煉轉債，其中的南化和絲綢已經在之后發行了股票并完成了轉股，只有茂煉轉債尚未發行股票。隨著《上市公司發行可轉換公司債券實施辦法》的出臺，茂煉轉債已是市場上僅存的一支只有轉債而尚未發行A股股票的可轉換公司債券。
茂煉轉債發行合法性匆庸置疑。公司發行轉債是經過其母公司中國石油化工集團公司(1998)資字23號文同意的，該集團公司后經改組獨家發起成立了中國石油化工股份有限公司，現為股份公司的控股股東。中國石化于2000年10月以H股或美國存托股份的形式向全球發售了15,102,439,000股外資股，并分別于10月18日和19日在香港、紐約和倫敦三地證券交易所成功上市；中石化集團也同時將其所持有中國石化的1,678,049,000股內資股進行全球發售，轉成在上述三地證券交易所上市的外資股。公司公告稱其控股股東海外上市時云云，即指上述事件。
問題在于既然該控股股東同意公司發行可轉換公司債券在先，海外上市時承諾在后，現在突然不同意公司發行A股，是否表明為了對國外投資者負責就可以對國內投資者不負責呢？
另外，公司發行可轉換公司債券設有強制轉股條款：到期無條件強制性轉股——“本次可轉債到期日前尚未轉換股票的可轉債,將于到期日強制地轉換為公司股票�？赊D債持有人無權要求公司以現金清償可轉債本金，但轉股時不足一股的剩余可轉債，公司將兌付剩余的票面金額”。這就是說轉債到期時必須轉換為公司股票，但并沒有說明轉債到期時如果公司尚未發行股票將如何轉股。
同時該轉債的回售條款規定“若公司股票未能在距可轉債到期之日12個月以前(即2003年7月27日之前)上市，可轉債持有人有權將持有的可轉債全部或部分回售予發行人”，回售價格為115.4元/張。但回售權是持有人選擇權，如果轉債持有人堅持持有到期并被強制轉股，公司將處于十分尷尬的境地，因為轉債發行時并沒有贖回和到期還本付息的規定。
我們無從知道公司的控股股東究竟出于什么原因不同意公司發行股票，但如果真的出現這樣的情況，而轉債持有人又拒絕行使回售權或忘記回售，公司包括其控股股東將如何處置呢？
一種可能是公司與全體轉債持有人達成協議，按回售條款在到期前一年按回售價贖回。若按114元買入轉債計算，直接收益率為115.4／(114-1.9-2.2)-1=5%。
公司如果在2002年下半年發行股票，按其近三年的盈利水平和發行時20倍的市盈率計算，發行價格在2.9元附近，轉股價格為發行價的93%，如轉債價格按114元計，轉債持有人的認購價格約為3.07元，如果預期公司股票上市后漲幅能夠達到或超過11.2%(3.07＊105%／2.9)，轉債持有人就完全有可能拒絕接受贖回。
如果公司2002年不能發行股票，按其近兩年的收益水平每股0.006元和20倍市盈率計算，到2003年，公司股票的發行價格將只有0.12元，似也沒有發行A股的可能了，所以茂煉轉債將何去何從將在今年下半年見分曉。(銀河證券研究中心 劉素然）
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