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本刊主筆 張信東 曾學成
在這個復雜的關系圖中，我們可以清楚地看到兩條線索。這兩條線索的核心，是兩家角色不同的“金融公司”。一個是自然人公司間接控制的“金華信托”，另一個則是被認為是私募基金性質的公司-“上海邦聯”。
讓我們尤為關注的是這家所謂“私募基金性質公司”的運作，它的許多資金來自于上市公司，并投資于上市公司。上市公司既是其“股東”(或“出資人”)，也是其投資對象，循環持股�！敖鹑A信托”所占股份和其它股東相差不大，卻是這家“基金”管理人，所有權不多，卻擁有控制權。
資本運作在復雜的股權架構中間展開，大筆現金由下層的上市公司流向上層公司。表現形式包括：上市公司高價購買上層公司資產、向上層公司投資，或者委托理財。而上 層公司也由此向上市公司注入概念，令上市公司的股價上漲數倍。
委托理財的收益相當不錯，最多時甚至占到上市公司全年利潤的45%。上市公司因此有足夠的利潤支持高股價，同時保證其繼續在資本市場融資的能力。
以下我們分析“金信系”幾個典型的案例。
兩條線索的核心-“金華信托”與“上海邦聯”
“金華信托”由家族企業間接控制�！敖鹑A信托”的第一大股東“金信投資”，由“金威產權”相對控股。“金威產權”則由葛一喜等自然人及工會持有。
“金華信托”下屬主要企業，有制藥業的“康恩貝”，信息產業的“快威”，證券投資業的“上海邦聯”(“上海邦聯投資有限公司”)，并且它還是“博時基金管理有限公司”的股東。
其中特別引人關注的是有私募基金性質的“上海邦聯”。該公司于1998年成立，股東主要由上市公司組成，“金華信托”也是其原始股東，各股東基本上是平均出資。法定代表人徐涵江對媒體稱，“上海邦聯”為一家公司制的私募基金，“金華信托”是“上海邦聯”的管理人�！吧虾０盥摗钡娜藛T主要由“金華信托”原投行部人員組成(注：1998年，中國證監會頒發“關于向證券經營機構發放《經營證券業務許可證》的通知”后，金華信托等信托投資公司沒有取得承銷資格，投行業務受挫)。
“浙大網新”-現金不斷流向上層公司
“浙大網新”被“金信系”控制后，通過向上層公司投資、買入資產、委托理財等方式，令現金不斷流向上層公司。
“浙大網新”的前身為“浙江天然”(2000年12月更名為“天然科技”，2001年9月更名為“浙大網新”)，主營羽絨制品生產和銷售。
高價收購上層公司資產
在“金信系”獲得“浙江天然”的控制權后，開始向這家上市公司高價售賣資產。2000年5月“金華信托”子公司“康恩貝集團”將下屬兩家制藥企業直接或間接賣給該上市公司�！罢愦缶W新”受讓“康恩貝生物制藥”98%股權和“康恩貝股份”41%股權，轉讓價格分別為1.08億元和1.12億元(“浙江天然”受讓“康恩貝生物制藥”和“康恩貝股份”股權的價格相當昂貴，它們賬面原值分別為6389萬元和6283萬元，評估值則分別為1.27億元和1.2億元)。
令人吃驚的是，“浙江天然”在受讓“康恩貝生物制藥”時，中間竟被一家公司轉手獲近一倍收益。2000年2月，“康恩貝集團”將其全資公司“金華制藥廠”(即“康恩貝生物制藥”)98%的股權轉讓給“華強企業”(“浙江華強企業投資有限公司”)，轉讓價格為5724萬元。三個月后，再轉讓給“浙江天然”時，價格則漲到1.12億元。
中間獲利的“華強企業”可能是自然人控制的公司(在浙江省工商局和杭州市工商局未查到“華強企業”的工商注冊信息。在一份“華強企業”的文件中，“華強企業”的全體股東簽名為兩個人，一個是胡季強，另一個簽名潦草，無法辨認。并無公司印章，可能是一家自然人為股東的公司。董事長為胡孫勝)。
向上層公司投資
上市公司通過下屬公司向“金信系”上層公司投資。2000年1月，“浙江天然”出資2550萬元，投資“快威金網”(占85%股權)。兩個月后，即通過“快威金網”向“金信投資”子公司“迪佛海博”投資345萬元。
2000年8月，“浙江天然”追加投資“快威金網”6000萬元(股權仍為85%)。一個月后，又通過“快威金網”向“金信系”系下公司“上海金佰匯科技”投資2800萬元。
之后，“金信系”在加強對“浙江天然”控制的同時，也在“浙江天然”注入“浙江大學”高校概念，改名為“浙大網新”。2001年6月，“金信系”下屬公司“網新控股”受讓“天羽總公司”及“天聲信息”各自持有的“浙江天然”19.7%、2.93%股權，成為“浙大網新”的第一大股東(“網新控股”2001年6月6日成立，該公司第一大股東上市公司“浙大海納”持股15%，而實際上 “金信投資”、“東陽泰恒”和“快威信息”則分別持有13.75%、13.33%和12.5%的股份，成為“網新控股”的實際控股股東)。
“天聲信息”又將1%“浙大網新”股權轉讓給“浙大創投”(“浙江大學創業投資有限公司”)。這兩家新股東均與“浙江大學”有關，使“浙大網新”有了高校概念，股價也再上頂峰(“天聲信息”轉讓股權后持有13.84%“浙大網新”的股權，仍為第二大股東。在此前后，“金信系”還通過“金科創業”和“金威電子”分別受讓了“浙大網新”3.71%和1.51%的股權，控股地位更加穩固)。
在“金信系”控制“浙大網新”之后，便向其售賣資產，相關公司及自然人共獲現金9500萬元。2001年7月，“浙大網新”受讓“金信系”下公司“網新控股”、“東陽泰恒”、“金信實業”和“快威信息”和自然人蔣憶分別持有的36%、30.5%、15%、12.5%和1%共計95%的“快威科技”的股權，轉讓總金額為9500萬元(“快威科技”成立于1996年，原注冊資本2000萬元，在2000年1月至2001年6月期間進行了增資擴股，注冊資本增加至1億元)。
特別值得注意“網新控股”，它在成立后僅一個月內，就成為“浙大網新”和“快威科技”的第一大股東，并將所持“快威科技”的股權賣給“浙大網新”。
對“金華信托”增資擴股
2001年底，三家公司先后發布公告，出資參與“金華信托”增資擴股。
“朝華科技”、“浙大網新”各出資1億元，各占“金華信托”9.8%股權。兩家公司都聲稱與“金華信托”沒有任何關聯關系。實際上兩家公司都和“金華信托”存在著間接關聯關系。
“浙江廣廈”出資6400萬元，加上原有的3600萬元投資，累計1億元，占增資擴股后“金華信托”9.8%股權。
增資擴股后，“金華信托”不僅獲得大量資金，下層公司持股也令結構更加穩固。大股東持股比例稀釋，“金信投資”以13%的持股比例，仍為“金華信托”的第一大股東，加上“浙江廣廈”、“浙大網新”、“朝華科技”、“天聲信息”，累計持有“金華信托”45.36%的股權，控股地位更加穩固。
委托理財與二級市場的投資
“金信系”參與股票交易市場投資規模之大，介入上市公司數量之多，十分罕見。通過對1997年以來的上市公司前十大股東進行分析，“金信系”有大約二十家公司參與了股票交易，并出現在浙江廣廈、特變電工、浙大網新、長豐通信等幾十家上市公司前十大股東名單中。而這些公司的股票價格多數有過出色的漲幅。
“金信系”與“博時基金管理公司”
“金華信托”是“博時基金管理公司”(1998年7月成立，下稱“博時基金”)四大股東之一，持25%股權。“博時基金”共管理五家基金(“基金裕陽”、“基金裕隆”、“基金裕元”、“基金裕華”、“基金裕澤”)，均為契約型封閉式基金。至2001年底，基金總規模75億份。
這樣一種淵源，使“金華信托”與“博時基金”有著不可忽視的聯系�！安⿻r基金”旗下的“基金裕華”，其前身為“基金金越”，是由“金華信托”管理的老基金“金信基金”、“金信受益”等合并而成，在擴募后基金管理人變更為“博時基金”。
上市公司巨額資金委托上層公司理財
“金信系”公司重倉持有的上市公司，將巨額的資金委托“金華信托”或其下屬公司“金華金理”、“匯源投資”理財。
“浙大網新”及其子公司2000年將共計7910萬元資金委托給“金信理財”和“匯源投資”理財，獲得收益2996萬元。占“浙大網新”該年度凈利潤的45%。
“浙大網新”2001年中期披露將6800萬元委托“金信理財”理財，收益996萬元。占“浙大網新”2001年中期凈利潤的24%。
“特變電工”2000、2001年度兩次披露委托“金華信托”理財，金額均為5000萬元。2001年底，“特變電工”提前結束委托理財協議，收回本金5000萬元，并獲420萬元收益(“中國證監會駐烏魯木齊特派員辦事處”在對“特變電工”的巡檢過程中發現，“特變電工”將5000萬元巨資委托“金華信托”理財，是在沒有董事會決議的情況下進行的)。
理財公司及相關基金投資上市公司流通股，獲巨額利潤
在“金信系”控制性公司通過法人股受讓進入上市公司之前，其系下理財公司或基金已在二級市場購入流通股，甚至進入十大股東之列。如在1998年“上海邦聯”受讓“特變電工”的法人股之前，“金華金威”已購買了大量的流通股，后來“金華金理”和“基金裕陽”也購買許多流通股。
“特變電工”自1998年10月開始，投資有線電視網、互聯網和新能源等市場看好的新領域，并于1999年7月5日在證券報刊登進入網絡等高科技領域的宣傳廣告。一系列“利好概念”令股價飛漲，累計超額收益率曾高達115%。
共有“金華金理”、“金華金威”和“基金裕陽”三家公司購買了大量的“特變電工”流通股�！盎鹪ｊ枴背钟小疤刈冸姽ぁ绷魍ü稍�1998年底一度超過5%，達到5.52%。
分別對其購買“特變電工”流通股的收益進行估算，“金華金理”利潤約為700萬元、“金華金威”獲得約為4800萬元，“基金裕陽”利潤約為16000萬元，合計獲大約為21000萬元。
“浙大網新”投資熱點項目涉及有線電視、互聯網、生物制藥和生物農藥等領域，并于1999年9月3日至9月17日在證券報多次刊登廣告，宣傳投資有線電視、生物制藥和生物農藥領域。經過一系列運作，“浙大網新”股價猛漲，三年時間(1998年8月至2001年7月)，“浙大網新”股票復權價格由10元漲至99.5元，最大漲幅近9倍，累計超額收益率達90%。
在1999年6月30日至2001年3月9日期間，共有三家“博時基金”管理的三只“裕”字基金購買了“浙大網新”的流通股，分別是“基金裕隆、“基金裕陽”和“基金裕華”(其前身“基金金越”也曾出現前十大股東中)。
分別對“博時基金管理公司”旗下的“裕”字基金投資“浙大網新”的利潤進行估算。
“基金裕隆”利潤約為1.2億元，“基金裕華”利潤約為2.2億元，“基金裕陽”1.2億元，合計獲得約為4.6億元。
制造利潤配股
“特變電工”和“浙大網新”，一方面將大量的資金用于委托理財，另一面又不斷地通過證券市場融資�！疤刈冸姽ぁ庇�2000年6月成功實施了配股，從證券市場籌集了2.76億元�！罢愦缶W新”于2001年2月實施了配股，從證券市場籌集了3.63億元。
“浙大網新”依靠非經常性利潤取得配股資格并成功實現配股。其1999及2000年度凈利潤分別為6053萬元和6594萬元。但扣除非經常性利潤后的凈利潤分別為虧損約1400萬元和867萬元。股權轉讓和出售資產收益、托管收入、土地使用權轉讓收益和委托理財收益是“浙大網新”這兩個年度主要利潤來源。
1999年度“浙大網新”股權轉讓收益1597萬元、托管費收入450萬元和土地使用權轉讓收益5100萬元和出售資產收益約313萬元，四項合計7460萬元。當年凈利潤則為6053萬元。
2000年度“浙大網新”股權轉讓收益2075萬元，委托理財收入2996萬元和托管費收入1175萬元，三項合計6246萬元，扣除此三項收入及其它補貼收入等非經常性收入后的凈利潤為虧損867萬元。
“浙大網新”于1997年4月上市，經歷了1998、1999兩個會計年度。1998年凈資產收益率調整后只有8.42%，要達到平均凈資產收益率10%的配股要求，“浙大網新”1999年度凈資產收益率必須不低于11.58%。“浙大網新”通過非經常性收益大幅提高1999年度的凈利潤，從而提高凈資產收益率。1999年度“浙大網新”凈資產收益率為11.72%，最近兩年凈資產收益率平均為10.07%，剛好達到配股要求。
“浙大網新”的配股申請，得到了中國證監會批準，并于2001年2月成功地實施了配股，從證券市場籌集資金3.63億元。
浙江廣廈的搬家游戲
“浙江廣廈”從1997年開始投資“金信系”上層公司，包括“金華信托”、“金信投資”；而“上海邦聯”和“金華信托”在1999年分別成為其第二、三大股東。這種循環持股，使得它們的關系緊密相聯。
“浙江廣廈”原是一家建筑業公司。1999年5月至2000年6月，“浙江廣廈”股票最大漲幅高達346%，累計超額收益率高達90%。在股票大幅上漲后，陸續發布“利好消息”-投資網絡、電信業(“上海邦聯”還曾經購買“浙江廣廈”的流通股，“上海邦聯”1999年4月受讓“浙江廣廈”8.625%股權后，由于放棄1999年8月進行的配股，股權被稀釋至7.7%，1999年底“上海邦聯”持有“浙江廣廈”的股權卻上升至8.4%，說明“上海邦聯”在1999年8月至1999年底期間，有過購買“浙江廣廈”流通股行為，購買的股權比例為0.7%。1999年8月“浙江廣廈”的股票價格在10元左右，1999年底在14元附近)。
一年后，“浙江廣廈”開始逐漸退出電信業和網絡業，兩年后，“浙江廣廈”將電信業與網絡業出售給第二大股東“上海邦聯”，完全退出這些領域。
之后又和母公司“廣廈集團”進行資產置換，“浙江廣廈”資產折價轉讓給“廣廈集團”，而“廣廈集團”的資產評估大幅度升值后再加價出售給“浙江廣廈”。
進入電信業，一年股價漲三倍
一系列進入電信網絡產業的運作，令“浙江廣廈”股價在一年間漲了三倍。
“浙江廣廈”收購“環球網絡”49%的股權。1999年10月，“浙江廣廈”收購“環球網絡”(“上海環球信息網絡有限公司”)49%股份，成為“環球網絡”第一大股東。
由于“環球網絡”主營因特網絡接入服務(ISP業務)，“浙江廣廈”正是通過介入電信業而趕上了網絡熱潮，在這一“利好”消息公布之前，“浙江廣廈”的股價已經大幅上漲100%。
四個月后，“浙江廣廈”投資成立“環球電信科技”(即“上海環球電信網絡科技有限公司”，后改名“易通電信”)，占55%股份。該公司2000年2月成立，另一股東為“上海電話”(“上海市電話發展總公司”)，主要業務是經營各種電信業務的網上服務、咨詢、銷售等。
“浙江廣廈”從控股股東置入“國通電信”(“上海國通電信有限公司”)后，股價也漲到頂峰。2000年7月“浙江廣廈”以“城市公司”100%的股權和“吳寧公司”100%的股權，分別作價2100萬元，外加4900萬元現金，合計9100萬元的價格，從控股股東“廣廈集團”置換進來“國通電信” 93%股權(“國通電信”還擁有“上海數訊信息技術有限公司”25%的股權、“環球網絡” 6%的股權和“好多網絡”29%的股權)。
“浙江廣廈”對“國通電信”進行增資擴股。2000年6月13日，“浙江廣廈”以所持有的“環球網絡”的 49%的股權作價5070萬元，以“易通電信”55%的股權凈值作價550萬元，以及現金7380萬元，合計出資1.3億元對“國通電信”增資擴股，“浙江廣廈”持股增至94.7%。
股價在進入電信業“利好”的刺激下攀上頂峰。“浙江廣廈”的股價在一年多時間里(1999年5月至2000年6月)，股票最大漲幅高達346%，累計超額收益率達90%。
另一方面，“浙江廣廈”2000年度主營業務收入信息技術業為3385萬元，產生主營業務利潤3096萬元，主營業務利潤率高達92%，如此暴利令人難以置信。
在2001年9月“浙江廣廈”完成新一輪配股，籌資5.98億元。
股價登頂，退出電信業
在股價達到巔峰之后，“浙江廣廈”開始退出電信和網絡業。距離其進入這個行業只有一年多的時間。2000年12月，“國通電信”將“環球網絡”55%股權以7345萬元全部轉讓給“浦東電話”及“上海電話”，將“易通電信”35%股權以350萬元轉讓給“上海電話”。
一年后，“浙江廣廈”又將“國通電信”出售給“上海邦聯”，至此全部退出電信業。2001年12月，“浙江廣廈”以2.3億元將“國通電信”94.66%的股權轉讓給其第二大股東“上海邦聯”。
“浙江廣廈”與母公司的“搬家游戲”
“浙江廣廈”的建筑業資產，與其母公司“廣廈集團”的房地產資產，在2000至2001年間進行一次大交換。其間一些交易，對上市公司極為不利。
受讓“福樓置業”90%的股權，投資“廣廈房開”。2000年11月，“浙江廣廈”以現金1150萬元的價格從大股東“廣廈集團”購買“福樓置業”90%的股權。“福樓置業”凈資產帳面值568萬元，評估值1057萬元，評估增值86%，90%的股權評估值為951萬元，本次交易作價1150萬元。
同時，“浙江廣廈”決定以現金5555萬元增資“廣廈集團”控股94%的“廣廈房開” (“浙江廣廈集團房地產開發有限公司”)，持44%股權。
2001年11月，“浙江廣廈”與母公司進行一次更大的交換。“浙江廣廈”以四家子公司股權和部分資產(“東陽三建”100%的股權、“上海合力”90%股權、“重慶一建”51%股權、“中地建設”83%股權以及其它非經營性固定資產)，與“廣廈集團”的三家子公司股權(“國商地產”50%股權、“廣廈南京置業”95%股權和“華僑飯店”90%股權)進行置換。
“浙江廣廈”以四家子公司股權和部分資產，調整后帳面值2.99億元，評估值2.90億元，作價2.90億元；“廣廈集團”的三家子公司股權，調整后帳面值7731萬元，評估值2.28億元，作2.58億元。
我們對“浙江廣廈”與“廣廈集團”歷次資產置換進行簡單匯總�！罢憬瓘V廈”置出給“廣廈集團”的資產帳面合計3.4億元，評估值為3.3億元，評估升值率為負2%，作價3.3億元，與評估值基本持平。而“浙江廣廈”從“廣廈集團”置入的資產帳面值為1.47億元，評估值為3.27億元，評估升值率為122%，作價3.49億元，比評估值高出2247萬元。
尤其值得一提的是“華僑飯店”。其90%的股權調整后帳面值4446萬元，評估值1.05億元，作價1.35億元。而且2000年11月“浙江廣廈”持股45%的子公司“廣廈房開”曾經持有“華僑飯店”90%的股權。在此期間，“廣廈房開”將其持有的“華僑飯店”80%的股權轉讓給“廣廈集團”，交易沒有公告，價格也無從查詢。但一年后，“華僑飯店”90%的股權，竟然又從“浙江廣廈”的控股股東轉讓至“浙江廣廈”，而價格已經漲至1.35億元。
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