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陳志武談財(cái)經(jīng)媒體對證券市場的監(jiān)督功能
本報(bào)記者李利明北京報(bào)道
《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》：您認(rèn)為美國安然事件對中國證券市場的最大啟示是什么？
陳志武：我認(rèn)為安然事件的最大啟示就是財(cái)經(jīng)媒體和市場參加者對上市公司的監(jiān)督、監(jiān)管作用，這兩種監(jiān)管渠道甚至比證監(jiān)會的行政監(jiān)管更重要、更直接，它們在問題剛發(fā)生或正在發(fā)生時就可發(fā)揮作用，而證監(jiān)會的行政監(jiān)管往往是到事件的尾聲時才起作用。如果沒有財(cái)經(jīng)媒體和市場參加者，安然事件可能到現(xiàn)在還沒被揭露出來。當(dāng)然，這不是說行政監(jiān)管不重要，只是說不要指望證監(jiān)會來解決所有的問題，行政監(jiān)管有它的局限性。董事會、財(cái)經(jīng)媒體、市場參加者、證監(jiān)會和法院，這五種成分對上市公司的監(jiān)管渠道各自起著不同的、不可替代的作用，缺一不可。
《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》：在中國的證券市場上，投資者常常懷有這樣一種矛盾的心理：一方面小投資者害怕上市公司作假使自己的投資受損，但是另一方面他們也希望丑聞被揭露得越晚越好。這樣他們還有機(jī)會在真相大白之前出貨賺錢。面對這種心態(tài)，您認(rèn)為媒體怎樣才能更好地發(fā)揮監(jiān)督作用？
陳志武：我們舉銀廣夏的例子來說明這個問題。假如銀廣夏黑幕被揭露的時間不是2001年8月，而是提前到2001年4月，我們從不同投資者的角度來看他們的損失情況。
對于在2001年4月已經(jīng)擁有銀廣夏股票的投資者來說，受騙已經(jīng)成為事實(shí)，應(yīng)該承擔(dān)責(zé)任的是銀廣夏、其董事會和管理層。這些投資者又分為兩類：一類是想做長線投資，在幾年之內(nèi)不會拋售，因此銀廣夏造假在4月份揭露和8月份揭露對他們的影響沒有太大的差別，反正他們也不賣掉股票，早一年晚一年無所謂，最終的損失都一樣。對于這些投資者而言，應(yīng)該通過對銀廣夏進(jìn)行民事訴訟來為自己挽回?fù)p失；另一類是做短線的投資者，對于他們而言，黑幕揭露得越早，損失可能越小。因?yàn)槊襟w對一些問題的及時報(bào)道可以視作預(yù)警信號，問題公司的股票價(jià)格會隨之緩慢下跌，投資者也會逐漸退出，多多少少可以減少一些損失。需要強(qiáng)調(diào)的是，不管是哪類投資者都因受到欺騙而有所損失，應(yīng)當(dāng)負(fù)責(zé)任的不是發(fā)現(xiàn)并給出信號的人，而是主要當(dāng)事人——銀廣夏公司。
在4月份的時候，有為數(shù)眾多的股民并未擁有銀廣夏股票。對于還沒有購買銀廣夏股票，但對它有興趣的人，丑聞越早被揭露出來，他們遭受損失的可能性就越小。
有了媒體的監(jiān)督，現(xiàn)有股東可以避免更大的損失，其他的投資者避免卷入。盡管這會給有些股東帶來損失，但是對于全國6000萬股民整體而言是件好事。從長遠(yuǎn)的意義上講，可以減少將來受欺詐的機(jī)會，這也是福利增加的一種方式。
《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》：據(jù)我所知，美國政府機(jī)構(gòu)向公眾發(fā)布的信息，所有媒體機(jī)構(gòu)都有權(quán)得到，您如何評價(jià)指定信息披露制度？
陳志武：指定某些報(bào)刊作為指定信息披露媒體，顯然有失公平。美聯(lián)儲、美國勞工部、商務(wù)部每周、每月定期公布貨幣政策、失業(yè)率等數(shù)據(jù)。比如，美國勞工部通常在每個月第一個周五的上午8點(diǎn)半召開發(fā)布會，公布上月的就業(yè)情況，他們給每個記者送一份發(fā)布消息。對所有媒體的待遇一樣。臨時有消息的話，可能有的媒體得到的比較早，通過這些媒體再把消息發(fā)布給所有媒體。
隨著中國市場化進(jìn)程的深入，市場信息會越來越多，指定披露制度的局限性就會越多顯現(xiàn)出來。有些媒體為了獲得指定披露的資格，可能會采用一些非正當(dāng)?shù)姆绞剑瑢ぷ獾臋C(jī)會增加了很多，這些受益的媒體也就無法保證報(bào)道的客觀性。
《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》：在美國，證券監(jiān)管當(dāng)局是否很關(guān)注像《華爾街日報(bào)》、《巴龍斯》、《商業(yè)周刊》等有影響的財(cái)經(jīng)媒體的報(bào)道？美國的財(cái)經(jīng)媒體是否經(jīng)常披露一些上市公司的違規(guī)行為？投資者看到這些報(bào)道之后，是否會迅速做出反應(yīng)？
陳志武：在美國，媒體經(jīng)常披露證券市場的一些丑聞。沒有媒體的信息披露，美國證監(jiān)會的工作很難做得那么好。美國證監(jiān)會人手很少，要完全靠他們?nèi)ゲ樘幾C券市場的違規(guī)行為，根本顧不過來。他們是靠媒體打前陣，了解詳細(xì)情況之后再做出反應(yīng)。否則監(jiān)管效益和市場運(yùn)作情況不可能那么好。在美國，有影響的媒體對某個事件報(bào)道之后，市場在幾秒鐘之內(nèi)就會做出反應(yīng)，所以美國的財(cái)經(jīng)媒體對證券市場的監(jiān)督對于美國證券市場的發(fā)展起了很大作用。我個人認(rèn)為，財(cái)經(jīng)媒體和證監(jiān)會各有不同的社會責(zé)任與分工，不能認(rèn)為“如果財(cái)經(jīng)媒體在揭露上市公司丑聞方面做好了，那么證監(jiān)會就沒做好”。
《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》：有人擔(dān)心，媒體對丑聞的報(bào)道會不會在社會上產(chǎn)生副作用，讓人們對市場失去信心？
陳志武：財(cái)經(jīng)媒體對丑聞的及時報(bào)道既負(fù)有責(zé)任，也富于意義。在美國，財(cái)經(jīng)媒體經(jīng)常揭露上市公司的違規(guī)行為。這些違規(guī)行為只要不是系統(tǒng)性現(xiàn)象，比如說每月甚至每周發(fā)現(xiàn)一次違規(guī)行為的話，還算正常。
在一個健康運(yùn)作的經(jīng)濟(jì)中，最佳的監(jiān)管程度應(yīng)當(dāng)是多少？監(jiān)管越多，及時發(fā)現(xiàn)違規(guī)行為的可能性就越大，使得丑聞發(fā)生的余地越來越小。但是，當(dāng)行政監(jiān)管到了無孔不入的地步時，這意味著個人和法人失去了自由權(quán)，致使整個社會、個人、企業(yè)的犧牲太大、成本太高。
在媒體自由空間比較大的社會里，人們會慢慢習(xí)慣，財(cái)經(jīng)媒體一定會報(bào)道一些不常見的事件，如果報(bào)道的是一些日常現(xiàn)象的話就沒有什么意思。在美國，財(cái)經(jīng)媒體的報(bào)道集中在兩個極端，或者是好事，或者是丑聞。這更容易引起讀者和社會的注意。
中國證券市場上的公司那么多，某些公司有這樣那樣的違規(guī)現(xiàn)象也不奇怪。問題是監(jiān)管部門和財(cái)經(jīng)媒體如何在不同的方面發(fā)揮它們的監(jiān)管功能：如果把監(jiān)管全部寄托在行政監(jiān)管上，沒有媒體的輔助報(bào)道，很多問題不可能得到及時的解決。
證券監(jiān)管部門應(yīng)該明確認(rèn)識到財(cái)經(jīng)媒體對證券監(jiān)管的貢獻(xiàn)，并且劃出足夠的空間，讓財(cái)經(jīng)媒體在保護(hù)股東權(quán)益方面發(fā)揮作用，給予他們一定的權(quán)力并對他們的監(jiān)督進(jìn)行保護(hù)。證監(jiān)會應(yīng)該鼓勵媒體的工作，這些工作與證監(jiān)會希望達(dá)到的目標(biāo)和證監(jiān)會為純凈證券市場所做的工作相輔相成。當(dāng)然，財(cái)經(jīng)媒體有時會給證監(jiān)會和其他經(jīng)濟(jì)部門帶來“不便”，但出于財(cái)經(jīng)媒體對整個中國經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)我們應(yīng)積極地去適應(yīng)這些“不便”，而不是因此就去限制報(bào)道的空間。
《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》：許多財(cái)經(jīng)媒體在披露了一些企業(yè)的不法行為之后，企業(yè)往往聲稱要提出訴訟。這對于媒體是一件麻煩事。如何保證財(cái)經(jīng)媒體在發(fā)揮監(jiān)督作用的同時避免陷入與上市公司的很多法律糾紛？
陳志武：有時候企業(yè)會通過律師給財(cái)經(jīng)媒體送來一些警告，有時相反，這是很正常的。至于說要真的提出訴訟，往往不一定。
財(cái)經(jīng)媒體往往希望報(bào)道空間和自由能夠得到保護(hù)，同時，被報(bào)道者也希望保護(hù)自己的正當(dāng)權(quán)利——這就要求按事實(shí)報(bào)道。法律對企業(yè)和媒體都是很好的威懾。起訴之前要確定能否找到足夠的證據(jù)，如果不能的話，就不該起訴。在美國，有法律訴訟賠償保險(xiǎn)這個行業(yè)。有相當(dāng)多的財(cái)經(jīng)媒體也會買保險(xiǎn)。萬一被起訴并被判賠償，如果事先買了保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司就會做出賠償。舉個例子，上市公司的董事和經(jīng)理可從美國國際集團(tuán)(AIG)廣州分公司購買D＆O(董事和經(jīng)理)保險(xiǎn)，這樣，在這些董事和經(jīng)理被起訴并被判賠償時，他們可從保險(xiǎn)公司得到補(bǔ)償。為了避免這種訴訟事件的突發(fā)，媒體也可以購買法律訴訟賠償保險(xiǎn)。現(xiàn)在一些海外大保險(xiǎn)公司已經(jīng)進(jìn)入中國，它們愿意賣這種保險(xiǎn)。
《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》：如果作假的公司是一些財(cái)經(jīng)媒體的廣告客戶，如何激勵這些財(cái)經(jīng)媒體披露自己的廣告客戶的違規(guī)行徑？
陳志武：財(cái)經(jīng)媒體的數(shù)量應(yīng)該相當(dāng)多，從而在媒體之間形成高度的競爭，做廣告的公司有多元化的載體，間接使得不同媒體具有相對獨(dú)立性。的確，財(cái)經(jīng)媒體在報(bào)道自己的廣告客戶時往往會說好話，這更需要引進(jìn)更多的競爭機(jī)制。競爭可以促使媒體在對企業(yè)報(bào)道時不考慮自身的利益方面。在美國，媒體的報(bào)道和記者采訪都不允許收費(fèi)，媒體收入的來源最終也是靠分析、報(bào)道的可信度與準(zhǔn)確性決定。
《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》：對于證券市場違法行為的及時披露往往會造成證券市場秩序產(chǎn)生混亂，導(dǎo)致股票指數(shù)下跌，因此有人認(rèn)為這是財(cái)經(jīng)媒體給市場添亂子，不利于社會穩(wěn)定，您覺得這種看法有沒有道理？
陳志武：不應(yīng)該這么看。中國證監(jiān)會首席顧問梁定邦先生曾經(jīng)講過：在國有股減持方案失敗之后，以后再有政策出臺，應(yīng)該通過媒體和其他途徑盡量向公眾解釋。政府決策和公司決策要給人解釋，給民眾知情權(quán)。如果希望民眾不做出過激反應(yīng)，給予充分理解，就應(yīng)該給公眾足夠的信心，從一開始就盡量詳細(xì)地讓他們知道信息，出臺解決方案時才有希望得到他們的理解。我覺得時下關(guān)于國有股減持方案的討論就是一個很好的先例。
如果擔(dān)心出現(xiàn)動蕩而不去報(bào)道，等問題累積到非常嚴(yán)重的時候再被迫去講，就不能責(zé)怪可能的過激反應(yīng)。暫時隱藏矛盾為問題變得更嚴(yán)重創(chuàng)造了機(jī)會，兩種反應(yīng)的強(qiáng)度可能相差幾十倍。
陳志武：博士，美國耶魯大學(xué)金融學(xué)終身教授，兼任《Pacific-BasinFinanceJournal》副總編。陳教授被公認(rèn)為當(dāng)今金融界資產(chǎn)定價(jià)領(lǐng)域最富于創(chuàng)造力和最活躍的理論家之一，在國際經(jīng)濟(jì)和金融期刊上發(fā)表了大量文章。他的主要研究領(lǐng)域包括資產(chǎn)定價(jià)、共同基金、動態(tài)股價(jià)模型、股票投資贏利戰(zhàn)略等。還獲得了1994年度MertonMiller獎。
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