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首先,本套方法要求投資者具備一定財務知識,并對企業主營產品有初步認識,然后才可根據公司公開披露的信息進行案頭分析。
本套方法借助的基本分析手段有二:一是依托上市公司利潤表、現金流量表和資產負債表三大報表中的基本數據；二是公司主營業務所屬行業的基本面。
具體說來,可從以下兩條途徑入手:
一、結合上市公司歷年合并利潤表和其主營業務所屬行業基本面,來分析報表的可靠性。
1、主營業務在數年內是否多次發生重大轉型?
2、利潤來源是主導產品還是關聯交易、投資收益或其他難于持久的利潤?
3、將可疑公司歷年利潤表與同業領導者、競爭者的利潤表對比:
A、比較可疑公司同行業領頭公司的收入和利息前、稅前利潤(即主營經營利潤)的成長,若可疑公司主營經營利潤同期增長等于或超過行業領導者,其可靠性值得懷疑。
B、比較可疑公司與同業公司產品的主營經營利潤率,在了解主營產品行業平均利潤率后,可疑公司過高的利潤率必定有問題。
二、從分析合并現金流量表和合并資產負債表入手,分析報表可靠性。
1、現金流量表中,注重研究經營性現金流量(CFO)一項。利潤主要來自主營業務的公司,如果CFO同凈利潤相差太遠,說明回款不暢,需進一步查看應收帳回收率有多大?再進一步將凈利潤調節為經營活動的現金流量,從中可以發現:導致凈利潤與現金流不相符合的原因,是存貨大幅上升?應收帳大幅上升或應付帳大額拖欠?綜合以上指標后,如果數年CFO差,會令人不放心。
2、對照資產負債表,也可反映出:巨額應收帳、存貨、其他應收帳情況。結合產業特點研究壞帳準備金充足否?巨額固定資產、在建工程在將來可能大量減值否?還有未攤銷各類費用、無形資產的情況,長、短期銀行貸款同股東權益的比例,大筆借款還息時現金流量充裕否?
從資產負債表中,還可查看有多少潛在壞帳、可能巨額資產減值、巨額未攤銷費用等資產質量問題,還有過大貸款也令人擔憂。
三、舉例說明
案例一:A公司
A公司自1994年上市以來主營不穩定,從計算機磁盤----食品、日化----年房產收益----萃取產品,共有四次重大轉型。
其中,主要疑點有:1、公司在磁盤、食品、日化行業內沒有太大影響力,主營利潤卻從2800萬上升到7200萬,不正常；2、1998年年報顯示,凈利潤幾乎全部來自明顯內幕交易房產收入,此時已可肯定,至1998年底A公司無盈利產業；3、2000年主要由生物萃取產品中獲得"暴利",但僅從萃取產品屬于原料品即可知其利息前、稅前的利潤率不會超過20%,而該公司利息前、稅前利潤率2000年分別是54%,利潤率與同行相比太離譜。萃取物并不是供不應求的產品,一年內收入從無到幾個億,而且僅賣給一家公司,令人懷疑。
其2000年現金流量表存在的主要疑點有:當年現金收入同營業收入有較大差距,現金流較差。資產負債表顯示,有不少潛在壞帳和可能的巨額資產減值,加之13億巨額借款,資產質量不佳,說明有水分的利潤中又可能有大的窟窿。
案例二:B公司
B公司主營業務一直是醫藥產品,近幾年來沒有大變化。
B公司主要利潤來源基本是主業,但最后一年(X＋4年)增加了數千萬非經營性損益利潤(未在簡表中顯示)。
與同行相比,收入和主營經營利潤多年十分正常,但在最后一年突然分別增長約100%和約200%,令人吃驚。(詳見簡要利潤表)
B公司主營經營利潤率一直保持在40%左右正常范圍,但最后一年突然上升到60%,尤其可疑的是最后一年毛利高達90%！(其毛利率怕是世界醫藥巨頭也望塵莫及)。
B公司對業績突然大幅增長解釋是某新藥投放市場取得特效,一年內從默默無聞到收入數億；但據了解,該產品技術含量不高,卻有如此高的利潤率和爆炸性收入增長,難以令人信服。
X＋4年合并現金流量表中報告的CFO倒是同當年凈利潤吻合,其他指標如存貨、應收帳款、應付帳款變動似乎也正常。
X＋4年合并資產負債表中巨額應收帳中壞帳準備可能不夠(考慮本行業實際壞帳率)；其他應收帳偏大；尤其應付帳款中有上億預付廣告費,實際上已不是資產了。最讓人注意的是收購某新藥巨額花費而形成的數億無形資產該交易屬關聯交易,從投資分析角度看,長期每年攤銷是不合理的,一旦該產品不能產生好的利潤,無形資產實際上是無效的巨額投資,要大額減值。公司借款同權益相比50%,不算太大。看來,資產中大額潛在不良資產。
綜合以上各方面分析,B公司最后一年報告的利潤水分較大,資產也有較大問題。
看來,只要將報表分析同基本行業研究相結合,識破報表真偽并非難事。如果上市公司手法高明,在會計準則范圍內操縱利潤,則必須是資深的專業分析家或基金經理依靠深厚的會計和行業知識才能分辨,不是業余投資者能弄懂的。
(凱昌投資管理公司 唐瀟武)
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