專家們相信,只要管理層充分接納民意,把握好政策出臺的時機和尺度,市場能夠承受減持所帶來的沖擊。
“保派”對決“反派”
在股災的巨大壓力之下,不同利益群體迅速分化,導致自2001年初開始的股市爭論到 2001年12月以后演變成一場自上而下的全民大討論。但基本格局在2001年初即已顯現,經濟學界對股市價值的不同判斷成為管理層出臺政策的理論依據。
以吳敬璉和許小年為代表的一派————他們的觀點是“中國股市價值虛高”論————被認為是“反派”,其“賭場論”、“千點論”、“推倒重來論”成為2001年中關于股市最著名的“三論”。
這種“價值回歸”的意見顯然被管理層所接受,成為加強監管和推行國有股減持的理論出處,因而在2001年中期之前居于無可置疑的主流地位。至2001年10月初許小年仍撰文指出,A股市場毫無疑問存在著泡沫:A股市場的市盈率幾乎是全世界最高的,但卻沒有增長潛力最高的上市公司。
但隨著股市壓力的空前加大,“保派”的聲音在2001年10月以后逐漸成為主流。該派人士以經濟學家劉紀鵬、華生、韓志國、揚帆以及2001年12月以后突然冒出的“市場明星”張衛星為代表,直言“要警惕這種全盤否定中國資本市場的言論”。
劉紀鵬指出,中國入世在即,證券市場以低位點數入關,符合中國外作基金以及其他國外金融機構的利益,這與很長時間以來,國外的大機構比如摩根士丹利等對中國證券市場唱空的目的有“不謀而合”之嫌,“我們認為對這種言論的評價,說得輕一點是對中國特殊國情下的資本市場不了解,說得嚴重一點就是別有他圖”。
2001年10月底國有股減持政策停止后,11月中旬,中國證監會規劃發展委員會公開征集國有股減持方案。此時“反派”從爭論中退出,一直在《財經》雜志專欄中批評中國股市的許小年,在11月20日忽然改談風險投資和創業板。而張衛星、華生、韓志國、揚帆、劉紀鵬等則紛紛拋出各自的減持方案,一舉占據了主要話語權。自此以后,爭論焦點從股市是否應該下跌轉到國有股應該如何減持上來。
新博弈格局浮現
應該指出,證監會11月中旬公開征集國有股減持方案是2001年中國股市的重要轉折點,此舉不僅反映了管理層決策思路的轉變,更直接引發了討論由股市內部向外部擴散、由專家之間向民間擴散的“躍變”,成為國有股減持大討論的爆發臨界點。
但是,與其說這是管理層在主動求變,毋寧說這是市場各方角力的結果:股市下跌三階段的過程表明,每一輪下跌都由某項政策出臺開始,以某項政策叫停結束,其間的決定力量來自市場各方。
這種局面在12月以后又發生了重大的變化,以證監會收到來自民間的4000多個減持方案為標志,其后的大辯論說明投資者們在時機成熟之際開始表達出強烈意愿。這種意愿不僅以源源不斷的方案來表達,更以網絡上連篇累牘的評論來表達。正是由于互聯網的存在,他們可以在第一時間得知局勢的發展,并迅速作出自己的判斷。由于民間的聲音是如此集中,管理層不得不面對一個現實:流通股股東在國有股減持這個大問題上已經迅速團結起來,站到了國有股股東的對立面。
2002年1月26日晚,證監會規劃委公布了“國有股減持階段性成果”,其要點是在全流通預期下,國有股按凈資產市場競價減持。第二天,天相投資顧問公司聯合幾家基金公司召開“國有股減持定價研討會”,與會專家華生、韓志國、王國剛等對“階段性成果”進行了直接的反駁,而以“拆細全流通方案”一炮打響的民間人士張衛星更直言,“如果按照這個方案減持,中國股市只有崩盤一條路”。
1月28日,股市開盤大跌,兩市股指跌幅均超過6%,當日跌停股票超過200只。1月30日,證監會發布“對階段性成果的補充說明”,澄清該方案并非最終方案,仍需進一步討論。
1月31日,三大證券報同時刊登《增強對證券市場穩定發展的信心》的文章,透露證監會前一日召開會議強調的股市首先要穩定發展并充分保護投資者利益的觀點,宣布了“階段性成果”實質上已被廢棄,當日上證綜指大漲6·81%,深證成指漲幅高達7·31%,市場人氣驟升,兩市漲停個股達到245只。
這五天內發生的一切令人眼花繚亂,然而事后留給人們的記憶卻無比清晰:管理層在面對投資者的意愿時不得不收回成命。在這一輪較量中,流通股不僅成為暫時的贏家,而且第一次取得了與國有股股東平等對話的權力,奠定了新博弈格局的基礎。
經濟學家韓志國指出,國有股減持自然包含著國有股的套現過程,但國有股怎么減與減來的資金怎么用則是兩個不同層次的問題。
對于市場的參與者與投資者來說,只有第一個層次是有意義的,也就是說,不管減持資金的用途多么合理,減持過程也不能違反市場的公平、公正和公開原則,更不能以資金使用方式的合理性去反證減持過程與減持規則的正當性。
進一步說,既然國有股減持是一場深刻的產權革命,那就要為此付出相應的代價,但如果這個代價是以犧牲市場利益來確保大股東的利益,那么這種減持就可能與改革的基本點背道而馳,并且也難以取得成功。
問題的核心可以歸結為:國有股減持應該由大股東說了算還是由流通股股東說了算。韓志國說:“由于減持過程本身就是大股東的套現行為,是大股東與上市公司的關聯交易,因而必須實行大股東回避制度并引入流通股股東認同率制度。其實質就是改變國有股股東與投資者的博弈方式,使投資者對減持方案從消極的‘用腳投票'改為積極的‘用手投票'!
春節之后
盡管減持方案再度擱淺,但經過大討論,市場各方在“決策程序”、“減持時間”、“減持前提”等幾個基本問題上已經接近達成共識。而恰逢其時的春節閉市則給各方提供了一個進一步探討的舞臺,更給管理層留出一個難得的決策空間。
有關春節之后的政策走向現已有各種傳言。但無論減持方案何時出臺,中國經濟長期向好的大勢無可更改。在2001年全球經濟緊縮的情況下,中國仍能保持7%的增長,而海外機構預測在今后20年內,中國仍有望保持年均6%左右的增長速度。
專家們相信,只要管理層充分接納民意,把握好政策出臺的時機和尺度,市場能夠承受減持所帶來的沖擊。同時,借減持之機推動徘徊多年的產權改革,使中國經濟在根本上與世界接軌。(朱軍、龐義成)
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