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華鼎財經/傅子恒
股指經過長達四個月的慘烈下跌后暴露出的另一個層面的問題，引起了方方面面尤其是管理層乃至決策層的重視。一個最顯著的問題就是，如果股市再那樣跌下去，二級市場的資金供給鏈條將極可能出現斷裂。經濟學界分析，這幾年我國實施積極的財政政策，貨幣政策亦越來越寬松，貨幣供給逐漸充足；與之相伴，有關資金進入證券市場的樊籬也多有拆除
，流入股市的資金抬高股價，從而引發泡沫膨脹，而源于管理層擠去泡沫、減持公股引起的調整因太過慘烈，各路資金的高位“套牢”并大幅縮水，再跌可就真要出問題了，于是才有了國有股減持的叫停，也才有了印花稅大幅下調的政策舉措。
關于股市二級市場存在的種種問題，這次的回落亦引發人們更深層次的思考。比如股權分割，因為致使股指“崩盤”式回落的主因之一，是國有股流通方式的不被認可，與前幾年不同，市場不再談國股流通而色變，人們心理上認為的懸在投資者頭上的“達摩克思之創”終于落了下來，國股流通已被接受，并被認為是股市規范發展的大勢所趨，問題就只是流通所要采取的方式。股權因性質不同造成的分割，是中國證券市場種種詬病的主要肇使因素之一，比如股票市值并不反映市場真實情況，股價與市盈率信號失真，大小股東(流通股與非流通股)的更多的利益沖突而引發的種種矛盾等等都是。另一個問題，是有關上市公司的信用危機，以及由上市公司信用危機而又導致的股市信心問題。報表操縱，信息誤導，欺詐與謊言，一些個股隨著問題的揭露使市場出現的震動與憤怒，超過以往任何時期，只是因國家在問題處理上態度的堅決與手段的嚴厲，才沒有引發社會情緒的更大渲瀉。關于這一點，我同意一個經濟學家的說法，信用危機掩蓋的是背后隱藏著的深層經濟問題，以及由這種深層問題引至的各種利益主體之間的沖突與矛盾。其實世界上并沒有單純的信用危機，比如虛假重組，重組各方之所以有做假的動機，仍然是因為股權分割造成的國有股的轉讓比流通股更便宜，使得市場的重組成本與能夠得到的收益對比時過于低廉，一個中等規模的上市公司，重組方也許只需要區區幾千甚至幾百萬元即可以取得控股地位，可以不到其流通市值的一個零頭，一個可以參照的例證，是近期發生的全流通股方正科技的重組，方正集團只因與上海高清爭奪第一大股東地位，兩家只要持股增加1%，將要在二級市場動資5千萬元以上(以方正近三個月以來的平均價計)，而且不可以賒欠，只可以是現金資產，這才能稱得上公平，算得上是真正的收購與反收購�？倸w說來，二級市場上的相當一部分的不規范現象，根結出在一級發行市場上，這也已是市場的共識。
本周一個跡象，山鷹紙業發行價只有3元左右，市盈率20倍，6000萬流通盤發行價3元，老股民都說，這種情況只有在93、94年的股市中才能出現，我們應該為這種現象擊掌叫好，——一級市場的“輕藥”其實是可以治二級市場的“重癥”。相對于半年以前動輒三四十倍的市盈率，十幾、二三十元的發行價，相當難能可貴，當然，這里可能有股市低迷，承銷商為規避發行風險順勢“降價”銷售的行為，但不管怎么說，發行市盈率總算是大幅下降了，也愿這一趨向能引發市場尤其是管理層行使管理職能時進一步重視，在一級市場為二級市場“減賦”，使二級市場“制造”泡沫時基數更小一些。筆者這里還有一個思考，當股市過熱時，低市盈率發行價還可以伴隨二級市場的一些措施，比如限制新股上市時的初期上漲價格等等。另外，在股權流通問題上，建議今后新股發行時干脆所有股票全部可以上市流通，不再設非流通股，讓目前股市“存量”股票中的國有、法人非流通股變成真正歷史遺留問題，以后逐步解決，——畢竟來說，一邊解決“歷史問題”，一面又在重復性地制造這種問題，這種做法難道不是十分的荒唐嗎？新上市股票全流通究竟有什么可怕？為減持10%拿去充實社�；�，而新發時全流通不是可以更多變現的機會？而從市價套現10%國有股方案引起股市大幅下跌、因而不得不叫停的情況看，股市的公平問題，已經影響到了股市功能發揮的效率。況且，即使從市場沖擊方面考慮，發行全流通股并不意味著上市時國有股就可以無序地立即流通，這一點成熟市場已有現成的經驗。而政府呢，你既是大部分資產的所有者(控股)，主要的，你還是社會管理者，你的利益難道還怕拿不回來嗎？還與民爭一些根本不值得爭而又會造成兩敗俱傷的虛空的利益？當然，全流通時，大股東尤其是國有股股東權利的有效代表與行使，應該是新課題中的重中之重的問題，這恐怕是管理層現在仍不能讓國股放開流通的隱衷吧。
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