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從戰(zhàn)略投資者配售新方式解讀新股發(fā)行政策傾向
天力投資 陳文彬
華能國際的發(fā)行方式引起市場人士的極大關(guān)注，大家都把目光集中在華能國際最具有創(chuàng)新的地方：向大股東定向配售巨額“法人股性質(zhì)”的A股，大股東需要拿出約7.95億的現(xiàn)金
去認(rèn)購1億股的華能國際，占本次發(fā)行總額的28.57%。之所以關(guān)注，主要是因?yàn)槿A能國際的大股東定向配售在國內(nèi)IPO的發(fā)行中是前所未有的。但是據(jù)我們了解，這種配售只是公司履行其1998年在香港招股時(shí)的承諾，而沒有其他特別的意思。倒是對(duì)戰(zhàn)略投資者配售不超過1億而且單家公司配售規(guī)模在500萬-5000萬股這一措施，可能真正蘊(yùn)涵一定程度的政策傾向。
細(xì)心的投資者可以發(fā)現(xiàn)，華能國際的戰(zhàn)略投資者配售蘊(yùn)涵著巨大的變化。在以前的發(fā)行方式中，一般法人配售和戰(zhàn)略配售都是相伴而生，而且更側(cè)重于一般法人配售，在配售額度中一般法人配售的額度要大大超過戰(zhàn)略法人配售，而這次卻取消了一般法人配售，只有戰(zhàn)略配售。為什么會(huì)出現(xiàn)這種變化呢？我們認(rèn)為，拋棄一般法人配售而采用戰(zhàn)略配售的方法反映了發(fā)行方式中除了考慮正常的融資功能外，發(fā)行人及主承銷商已經(jīng)更多地考慮到投資者對(duì)公司后續(xù)發(fā)展的支持情況，以及不同投資者對(duì)股價(jià)的穩(wěn)定作用。真正的法人投資者其立足點(diǎn)不是股票市場的炒作，而是在業(yè)務(wù)上能夠和發(fā)行人保持良好的合作，從而達(dá)到雙贏的效果。很明顯，目前市場上的一般法人投資者大都仍然帶有濃厚的投機(jī)傾向，其目的多數(shù)是希望通過套利獲取差價(jià)而賺取利潤。他們與戰(zhàn)略投資者最大的區(qū)別是立足于股價(jià)的運(yùn)作而不是實(shí)體的運(yùn)作、產(chǎn)業(yè)的運(yùn)作，這直接導(dǎo)致法人配售過程中的種種弊端。
1999年初以來，一級(jí)市場發(fā)行方案的變革經(jīng)歷了如下的歷程：一般法人配售、戰(zhàn)略配售、網(wǎng)上按照持股市值配售、網(wǎng)下競價(jià)網(wǎng)上定價(jià)、高市盈率定價(jià)發(fā)行等等。從發(fā)行方案變革的整個(gè)過程來看，其焦點(diǎn)的目標(biāo)是解決一級(jí)申購市場不合理的無風(fēng)險(xiǎn)收益，但是每一種方案都引發(fā)了較大的弊端，最終都將受到市場的淘汰。最初的戰(zhàn)略法人配售極有可能為市場上大量投機(jī)者創(chuàng)造腐敗的根源，因?yàn)樽畛醯姆ㄈ伺涫壑�，分配額度就是分錢，這樣很容易演化成為權(quán)錢交易腐敗現(xiàn)象，并使投機(jī)者想方設(shè)法鉆空子。在隆平高科發(fā)行中甚至出現(xiàn)了大量投資公司簽約賣種子的事情，以及通海高科大量籌碼被基金“戰(zhàn)略”買走的非正�，F(xiàn)象中，就可以看出些苗頭。
而一般法人配售(按照法人申購的情況按比例中簽)的方式從表面上看比較科學(xué)，但由于操作過程的不可控性，實(shí)際仍然存在大量問題。由于一般法人配售存在大大超過上網(wǎng)公開發(fā)行的中簽率，于是大量資金便云集過來，法人配售的主要依據(jù)是凈資產(chǎn)對(duì)外投資規(guī)模的限制，而這個(gè)限制主要是通過公司的財(cái)務(wù)報(bào)表來證明，因此便出現(xiàn)大量虛假財(cái)務(wù)報(bào)表，使凈資產(chǎn)奇大無比，以便可以容納更多的申購資金，而承銷商對(duì)此卻無能為力。
同樣“網(wǎng)上按照持股市值配售”方案的出臺(tái)造就了市場上首只沒有業(yè)績支撐的百元股，只是為了能夠獲取更多的新股中簽。以閩東電力和用友軟件為代表的“網(wǎng)下競價(jià)網(wǎng)上定價(jià)”和“高市盈率定價(jià)發(fā)行”等方案導(dǎo)致了發(fā)行人資產(chǎn)的非理性突變，遭致市場的廣泛譴責(zé)。
市場已經(jīng)證明以上的幾種發(fā)行方式對(duì)減小一、二級(jí)市場價(jià)差、分離巨額一級(jí)申購資金沒有太大的幫助，反而帶來其他的不良后果。而在華能國際的本次發(fā)行中采用少數(shù)的幾個(gè)戰(zhàn)略投資者，由于其嚴(yán)格的限制條件，使一般的法人投資者沒有投機(jī)的機(jī)會(huì)，筆者相信他們選出戰(zhàn)略投資者，對(duì)華能國際的二級(jí)市場股價(jià)的穩(wěn)定，對(duì)華能國際今后業(yè)務(wù)的開展都有實(shí)質(zhì)性的幫助。即使他們鎖定期6個(gè)月結(jié)束，其在二級(jí)市場的套利壓力也并不大，因?yàn)檫@種戰(zhàn)略投資者更重于中長期相互之間業(yè)務(wù)緊密合作，而這種方式在國外的IPO發(fā)行中非常常見。
總而言之，華能國際這種戰(zhàn)略配售可能會(huì)成為今后大盤股發(fā)行的主流方式，而一般法人配售由于操作上仍有較大的缺陷，我個(gè)人認(rèn)為在今后的發(fā)行中會(huì)逐步被市場淘汰，這可能是華能國際發(fā)行方式給我們的最大啟示。
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