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華東師范大學金融系袁東安
中國證監會于2001年10月22日晚宣布停止執行施行僅4個月的《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》(以下簡稱《辦法》)中第五條關于“國家擁有股份的股份有限公司向公共投資者首次發行和增發股票時，均應按融資額的10%出售國有股”的規定，意味著管理層已意識到該條規定存在某種嚴重缺陷，需作適當調整或改進。
筆者認為，《辦法》第五條的缺陷在于將國有股減持與“首發”和“增發”捆綁在一起，結果不但沒有抓住解決問題的關鍵，反而將簡單問題復雜化。國有股減持是我國政府在國有資產管理上所實施的一項重大戰略性調整，其目的是改善上市公司的股權結構，完善資本市場的功能，并為全體國民籌集社會保障資金，它所涉及的是全體國民的整體利益。“首發”和“增發”在很大程度上屬于公司內部事物，是公司的自主行為，其目的是其股東利益最大化，而在公司內部治理結構還不夠完善的情況下，其目的則可能轉變為公司經理利益最大化或公司大股東利益最大化，它所涉及的只是公司的局部利益。《辦法》第五條硬是將二者捆綁在一起，使得政府一方面難以把握國有股減持的總體進程，另一方面又難以避免某些公司以其局部利益損害全體國民整體利益的情況發生。面對某些公司借國有股減持之機的“圈錢”行為，中國證監會的處境就較為尷尬。
國有股減持的關鍵要從造成上市公司股權結構不合理這一制約我國資本市場長遠發展的歷史遺留問題的制度根源上入手。上市公司股權結構不合理的制度根源在于中央政府在1990年代初期我們的證券市場設立之初便限定國有股和法人股不能上市流通，并且一直沿襲至今才稍有松動，以至問題越積越重。《辦法》雖然正式著手解決這一問題，但是它并沒有馬上根除產生這一問題的制度根源，而是在一邊化解已上市公司國有股存量的同時，一邊又通過新上市公司源源不斷地增加國有股存量，以至國有股減持理所當然地成為一項長期而有意義的工作。
史美倫女士日前在APEC的CEO峰會上斷言，“在未來的中國資本市場上，不再有流通股和非流通股的分類，每一家上市公司的股票應當是全部流通的”(《解放日報》，2001年10月23日)然而，我們為什么不在當前發行新股的時候就設法做到這一點呢？如果當前每發行一個新股都是全流通股(不排除對發起人股和法人股設置一定的凍結期限)，這就消除了造成我國上市公司股權結構不合理的制度根源，因而也就抓住了國有股減持的關鍵，剩余的國有股存量問題和法人股流通問題只會解決一點少一點。待全流通的新股，尤其是全流通的大盤新股在一級市場和二級市場的定價趨于穩定之后，廣大投資者的投資理念將更趨理性，大家對目前二級市場股價的價值回歸將更易于接受，新生的開放式基金也將獲得一個更為良好的生存和發展環境。
記得前幾年轉配股及其衍生物不能上市流通也曾是困擾我國股市發展的一大歷史遺留問題，但是滬深證券交易所在2000年至2001年上半年短短一年半的時間里就非常順利地把它給徹底解決了，關鍵在于中國證監會早在1998年上半年就完全終止了新的轉配股的產生。如果政府決策部門在國有股減持問題上能夠再次抓住解決問題的關鍵，則史美倫女士所描繪的中國資本市場藍圖將很快就能實現。《國際金融報》(2001年11月06日第四版)
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