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鵬華基金管理有限公司曹雄飛
對本次股市暴跌的原因，方方面面均給出了各種各樣的解釋，包括國有股減持、清查銀行違規資金入市、股市信仰危機、上市公司質量問題等。檢驗一個因素是否是一件事情發生的原因，最簡單、最常見的方法是，如果沒有該因素，事件是否會發生。按照此方法，認真分析這些原因，似乎并沒有一個具有最終的解釋力。這其中的原因，筆者認為是因為股市
是一個龐大復雜的統一體，這些因素均僅僅從一個和多個方面去分析股市暴跌的原因，而沒有從股市整體的角度去分析。下面是筆者試圖從股市整體的角度分析所得到的一些看法，與大家分享。與自然科學相比，社會科學問題的分析是極其復雜的，找到一個一致公認的、具有完全解釋力的原因是一種夢想，難以達到，只能盡力靠近。筆者認為，本次股市的暴跌是因為股市運行邏輯發生了部分變化。
一、舊的股市運行邏輯
“股市要為國有企業改革服務"，政府通過股市為陷入資金困境的國有企業圈錢，以緩解財政和銀行的壓力。在這種情況下，政府、證券監管機構用看得見的手調整股市，股市只漲不跌，或者說調整是局部的、短期的，上漲是長期的、必然的政策選擇。在這種情況下，企業造假圈錢，政府監管部門熟視無睹，中介機構協助造假，內幕交易盛行，投資者投機心理盛行，各種資金大量流向股市，股市大漲，股市大漲導致企業圈更多的錢，企業更瘋狂造假，內幕交易更盛行，更多資金流向股市。這形成了股市的自我加強機制，該機制又推動股市的繼續高漲，泡沫迅速累積膨脹。
但是，今年以來，股市運行邏輯發生變化。包括以下方面：銀行資金大量流入股市，部分違規，導致銀行金融風險急劇加大，國家嚴查違規資金入市；企業資金大量涌向股市，進行金融投資而不是實業投資，與國家增加投資的愿望相違背，擠出股市資金，迫使其流向實業投資成為政府的選擇；股市的造假現象嚴重擾亂了經濟秩序，經濟秩序的混亂將產生巨大的社會問題，需要解決；政府直接從股市圈錢補充社�；�，以市價與民爭利。股市運行邏輯的變化使得市場產生了根本性、結構性調整的要求，這是股市大調整的深層原因，或者說是根本原因。
二、股市運行的邏輯并沒有發生根本的變化，促使部分邏輯發生變化的原因如下：
首先，政府對股市的作用及功能的態度的變化。
一方面，股市作為政府圈錢(為國有企業、為社�；�)的重要渠道的功能并沒有變，一定程度的泡沫是需要的，也是滿足政府圈錢欲望所需要的。但是，股市泡沫累積到一定程度終究會破滅，尤其是銀行資金的大量流入使得本已面臨極大金融風險的銀行體系風險加大，該泡沫的最終破滅將使得政府圈錢的能力受到很大的打擊，影響宏觀經濟的發展。所以，犧牲短期股市(或者說一定程度上擠壓股市泡沫)，以取得長期利益成為政府的政策選擇。
另一方面，從中國的宏觀經濟形勢來說，股市可能會繼續下跌，但不會導致危機，而只會打擊長期以來的股市泡沫膨脹，使股市的發展和波動更符合國際慣例或市場經濟要求。投資者和投機者對中國股市的預期和信心還不會破滅，何況中國“一枝獨秀"的狀況還可能會持續下去。
其次，資本市場應對加入WTO的需要。加入WTO以后，股市也必將逐步和國際接軌，改變我國股市目前的運行邏輯、擠壓泡沫以避免入世后的金融風險成為政府的必然選擇。
再次，上市公司質量問題嚴重影響到投資者的信心。上市公司的質量問題是長期以來困擾中國股市的難題，同時也是中國股市的運行邏輯的必然產物。在舊有的邏輯下，上市公司質量并沒有被政府監管部門和投資者所關心。但是，隨著問題的累積，上市公司質量問題之嚴重已經影響到股市的發展，將可能制約股市的籌資功能，所以，國家不得不對這一問題加以控制，從而嚴查部分嚴重違規公司。同時，由于政府行為的變化，投資者開始關注上市公司的質量，違規公司的頻繁曝光嚴重打擊了投資者的信心。
最后，國有股減持以補充社�；鹗沟谜苯訌墓墒蝎@得資金。由于對減持價格和減持方式的不認同而導致的投資者以腳投票，以及建立在大比例非流通股基礎上的高市盈率本身需要調整，導致現有股市運行邏輯發生變化，進而導致股市暴跌。
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