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編者按：開放式基金冷銷給基金界帶來了深刻反思和經驗總結，今后的路如何走？這是一個業界共同關心的問題。昨日，基金在線第二期節目請來的三位對基金研究有著豐富經驗的專家，對此展開了深入的探討。
研討嘉賓：
華夏證券研究所高級研究員 胡志光先生
國通證券 楊曄先生
中國銀河證券基金評價中心 胡立峰先生
為何沒有預期的火爆？
胡志光：兩只開放式基金的發行不如預期的那么好，有幾方面的原因：第一是發行期間正逢股票市場低迷，抑制了本打算購買開放式基金投資者的投資熱情，特別是中小投資者。這是一個很重要的原因。二是目前股票市場的投資理念對開放式基金的推出有不利的影響。雖然中國證券市場已經走過了10個年頭，市場中的投機氣氛仍然很濃厚。而未進入股市的老百姓投資意識非常淡漠，我們發現很多百姓寧愿排長隊在銀行柜臺購買收益率比交易所交易的國債還要低的憑證式國債。第三個原因是前一階段基金黑幕和銀廣夏事件使得投資者對基金管理公司的信用以及投資能力產生了懷疑。另外今年以來封閉式基金的業績也使投資者對開放式基金未來的業績抱有懷疑。第四，相對于封閉式基金和股票，兩只開放式基金的交易費率比較高，使一些投資者對開放式基金望而卻步。第五，開放式基金的銷售渠道和前期的宣傳有一些錯位。開放式基金選擇商業銀行作為代銷機構，而前期宣傳基本選擇在證券類媒體，證券類媒體的對象主要限于已經入市的投資者，所以兩者間有一定的錯位。
胡立峰：近期整個市場在持續暴跌，投資者信心受到很大打擊。國有股減持等一些政策對市場的影響不能忽視。投資者對開放式基金持一種比較謹慎、觀望的態度，是可以想象的。同時，我們也不能因為兩只開放式基金發行不是很理想，就斷定中國的投資者很不成熟。我認為這是市場的一個很合理的反應。從開放式基金本身的角度來講，開放式基金的費率、分紅、投資運作等各個方面，尚未接受市場的檢驗。在一個品種還未正式推出來之前，就要求投資者對這個品種寄予很高的期望，也是不現實的。從另一角度來看，就南方80億發行規模設計來講，發行是不理想，但是，跳出這個問題來看，按照證券投資基金暫行管理辦法的規定，只要募集規模達到2億份，基金發行就算成功了。
楊曄先生：主要有兩個原因：一是市場的信心問題。另外兩個開放式基金本身定位也有問題，我國這兩只開放式基金在設計時并未采用國際上通常的運作形式。在國外，一個新產品在市場上推出，如果市場接受，價格和規模會很快的跟上去。而這兩只基金當時方案制定的初衷主要是希望管理層能通過，在制定方案時并不是特別的根據市場情況來細分。而是在假定存在投資者存在某種偏好下設定方案。另外，兩家基金管理公司在前期對市場的研究也有差異，對于營銷方面的戰略考慮得比較少，在營銷上對整個系統的安排不全面，采用以往的銷售方式，沒有在證券專業媒體以外的其他媒體推廣，這可能也是影響銷售的原因。
銷售渠道還能不能拓寬？
胡志光：最近幾年國際上開放式基金的銷售趨勢是基金公司自銷比例逐漸下降。由第三方代銷的比例逐年上升。第三方包括商業銀行、證券公司、保險公司、證券經紀人等。兩只基金成立之初就選定商業銀行作為代銷機構是符合國際發展趨勢的，我們應盡一切努力開發其他的銷售渠道，比方說證券公司的網點。華夏證券公司就已為開放式基金準備好了銷售平臺。基金公司把主要的精力放在管理上，把營銷工作交給第三方來做。
胡立峰：去年開放式基金探討時有一種觀點認為，國外開放式基金銷售主要是通過商業銀行的網點來進行，所以國內開放式基金銷售也采取這種方式，在設計上就未提到通過券商和交易所這兩個銷售渠道。我個人認為，不應該局限于商業銀行這個渠道。因為基金這個產品能夠及時銷售出去，有更多投資者購買這個產品，就應該鼓勵或追求更好的、更多的銷售方式。另外，證券市場中，場內投資者對開放式基金的認知程度比較高，風險承受能力比較大；追求低風險的銀行儲戶風險承受能力比較小，對新生的金融品種不是很看好，對開放式基金了解不很多。從這方面看，我們的投資對象也存在問題。一方面是銀行系統銷售的開放式基金認購不足，另一方面是在交易所系統銷售的封閉式基金獲得超額認購。這是值得思考的。在開放式基金銷售方面，應該本著高效、節約、方便投資者的原則，充分利用十多年建立起來的深滬交易系統，將節約下來的成本反饋給投資者。
楊曄：目前主要涉及技術系統問題，據我了解的基金管理公司的一些情況，他們現在主要是整個技術配套系統問題，國內銀行業能夠提供相應申購、贖回業務，第一次銷售的整個技術系統支持的不多。第二是，銀行的網點也不多，需要開辟證券公司等其他渠道來加入銷售的話，這也存在技術系統不能介入的問題。
費率是否還有下降的空間？
胡志光：判斷目前開放式基金的費率是否合理，從投資者的角度看，就是看與其他投資工具相比，這種費率有沒有吸引力。即使基金公司有上千個理由說費率的收取是如何如何合理的，但是投資者通過比較覺得費率過高，一樣不會購買。目前兩只開放式基金還是處于試點階段，我們基金管理人或托管人能不能從培育市場的角度出發，在初期讓一部分利。還有一點，目前開放式基金和封閉式基金的管理費是一樣的，是凈資產的1.5%，但我們知道雖然兩只基金發行不理想，但與現在市場規模最大的封閉式基金相比，仍要大得多。基金規模變大后，費率理應有下降的空間。
胡立峰：從國內市場來看，開放式基金費率偏高。特別是與封閉式基金相比顯得比較高。開放式基金的管理費、托管費與封閉式基金相同，其申購和贖回費用與國外比并不高。但從投資者利益角度出發，該降的就要降下來。就申購和贖回費用來看，基金管理公司和托管行是有巨大利益的。這部分利益分配要透明。在正常管理費用外，沒有必要再額外收取費用。這部分費用除支付成本外應降下來，讓利于投資者。
楊曄：除了基金管理公司以外，大家認為費率偏高的原因主要有二個：一個是銀行系統前期投入的成本相當高，希望盡早的收回。作為基金業應該這么考慮，如果投入這么高的成本建立這個技術系統，作為基金托管和基金管理人將來的利益是相當大的，應該說，應該把回收期盡量拖長，盡量的在整個基金管理業務和基金托管業務不斷的增長，在規模效應出來以后，一次性投入的系統就會源源不斷的產生利潤。第二，申購和贖回的費率里，還有一個問題。如果一個持有人要求贖回，基金需要把它一定的組合出售或變現一部分股票，這個變現在一個不是完全流動的市場上看，是有成本的。因此，由于申購贖回要按凈值交易，如果不加上這塊附加費用，對基金持有人是利益上的損害。我個人認為在基金費用變更里要明確，贖回費用中有一塊要計入基金資產，以補償其它投資人利益，整個費率結構要清晰。基金管理費方面，從開放式基金來說，完全按資產凈值的百分之多少來收的話，應該是不全面的。
投資者教育該如何進行？
胡志光：我想投資者教育不僅是基金市場的任務而是整個證券市場的任務。美國共同基金在最近幾十年為什么能這么快的發展壯大起來，與其持續不斷的投資者教育是密不可分的。目前進行開放式基金的投資者教育有兩方面應特別注意：一是基金公司的投資者教育。基金公司的基金經理和研究人員對自己的開放式基金是最了解的，他們不應再象運作封閉式基金那樣很少在媒體上公開地和投資者進行交流，應盡可能地在媒體上宣傳自己的投資理念。另外，目前一直實行銀證分業管理的政策，銀行工作人員對開放式基金的認識有限。因此，在開放式基金的銷售過程中，應該盡可能多地對銀行開放式基金的營銷人員進行培訓，并在以后的日常工作中，持續地對客戶(銀行的客戶)進行投資者教育，而不僅是在銷售期間掛一個橫幅，出一個宣傳單這樣簡單的工作。這樣投資者對銀行收取一定的費用也能夠理解，畢竟投入了一定的精力和物力。
楊曄：我個人的想法是，在這個市場上，任何金融工具都是有風險的，但是對于場外的以儲蓄方式儲存資金的人，目前的風險教育在他們的理解上會有偏差。我們的風險教育還應該強調，這些風險可以通過一些什么樣的手段來進行管理和控制。
對將發行的開放式基金有何影響？
胡志光：能促使以后的基金公司更加深入地細分目標客戶，在前期的市場準備等做得更加細致，以確保開放式基金的發行成功。
胡立峰：前兩只開放式基金發行不是很好，對以后開放式基金的發售具有非常重要的積極意義。這說明投資者的選擇權發生作用了。只有這樣，才能給基金管理公司一個強大的壓力。基金管理公司管理的不好，不能很好地保護投資者的利益，這個公司管理的資產就會大幅度降低。
楊曄：將來的基金在方案設計、市場的調研和投資者需求上會作更多的工作。關于銷售上，營銷戰略的確立會引起相當的重視。據我了解，有的基金管理公司已經展開了全方位的總動員，加強面對面的推介和對一般投資者的推介。另外，在渠道上也會有所改變。
(文字整理：孫曉霞李清香于揚許韻紅)
嘉賓與網友精彩問答
關于避險機制
問：沒有做空機制，以后的基金管理公司將采用何種方式規避系統性風險
胡立峰：一只基金廣義上的投資組合包括股票、國債、現金，狹義的投資組合僅指股票組合。股指期貨，需要一個或一組股票指數作為標的物，基金的股票組合與構成股票指數的股票組合不吻合時，此時簡單地炒作股指期貨以期進行套期保值，可能的結果是既有的風險無法規避，又會徒增新的風險，除非基金股票組合是在復制指數。所以，不能過高的估計做空機制。就算現在推出盯住上證綜指的股指期貨，估計也沒有幾家基金公司敢去做套期保值。因為，基金的股票持倉組合與構成上證綜指的組合不同，可能存在極大的偏差。
問：我國目前建立做空機制的主要障礙是什么？我國距離做空機制還有多遠？
楊曄：目前指數期貨推出的主要問題有兩個。一個是沒有能夠全面客觀的反映市場波動的統一指數。這就是說，指數期貨沒有合適的標的。第二個，主要是監管當局對風險的考慮。但是并不是說，沒有期貨就不能對系統風險進行管理和控制，其實在金融工程中就有使用投資組合對系統風險進行管理的手段，這種手段主要是適當的調整現金和國債以及股票持倉間的比例來實現對系統風險的控制。
問：開放式基金如果碰上巨額“贖回”，如果沒有銀行融資機構，恐怕也不利于開放式基金的穩定與發展，胡立峰先生，您認為呢？
胡立峰：開放式基金遇到巨額贖回，的確需要商業銀行的支持，因此，應給予開放式基金必要的融資便利。但上述融資安排應僅僅是期限短、規模小(如凈值的10%以內)的貸款。總的原則是，既要給開放式基金融資方便，也不能因為融資便利導致“贖回”機制失效，因為開放式基金的贖回機制，其實質就在于給基金公司以壓力。
關于銷售渠道
問：請問楊曄，您覺的由券商來做代銷如何？和銀行相比，有何利弊？
楊曄：券商做代銷可能在將證券相關知識告知投資者方面做得更好。但是，目前已經投資股票的投資者對開放式基金的興趣不大，而開放式基金原先瞄準的目標市場是以儲蓄為主要金融資產持有方式的群體，因此，證券商在這方面不如銀行具備優勢。另外，開放式基金的申購贖回和帳戶管理的技術系統目前主要局限于銀行內部,證券公司并沒有相應的技術系統。
問：保險公司的業務員隊伍不是很強大嗎？可以用來賣開放式基金啊。
胡志光：目前國際上第三方銷售開放式基金的比例逐年上升，這個第三方就包括保險公司的經紀人，可以預期未來的開放式基金銷售隊伍中肯定會見到保險公司的業務員。
問：前兩只基金在發行前可能過分樂觀的估計了銷售形勢，因此所設的銷售網絡只覆蓋了少數的幾個城市，什么規模的銷售網絡才能充分滿足投資者的認購需求？
楊曄：應該說這個銷售網絡越大，當然對銷售越有利，但是，現在主要的矛盾是銀行的技術系統不能支持在所有的銀行網點提供這種開放式基金的銷售。特別是在中小城市，數據的實時處理達不到開放式基金的要求。所以，需要在將來有較大的發展以后，才能在更廣泛的區域提供這種銷售服務。
問：有人說，開放式基金買方市場遠未到來。請問楊曄先生同意這說法嗎？
楊曄：同意這種看法。因為，目前無論是從產品設計還是在銷售渠道等其它方案，實際上都是非市場化的操作，只有當基金管理公司設計出產品后，只需向管理部門備案，而不再需要目前的行政審批的時候才會出現買方市場。
問：就現有的兩只開放式基金的托管銀行而言，它們還有哪些工作沒有開展或者是開展的不夠充分，沒有充分擔當起基金銷售代理機構的職責？
楊曄：銀行做為銷售唯一代理機構，主要有兩個職責，一個是銷售代理，一個是基金托管。現在來看，這些銀行僅僅是提供了銷售的渠道，在對投資者提供相應的個性化服務幾乎沒有開展工作，這是今后銀行必需加以改進的。
問：與楊先生商榷。證券公司也具有豐富的帳戶管理、登記結算等經驗，怎么會沒有相應的技術系統。即使不完全一樣，我想改造的難度也不大吧。另外，并不能因為開放式基金的潛在對象是儲戶，就認為銀行比證券公司有優勢。我們現在炒股票的，哪個不是儲戶。為什么我不愿意在銀行辦理“存折炒股”，就是因為銀行不能提供給我專業的服務。
楊曄：所謂技術系統主要是指開放式基金的帳戶登記管理不是原有的交易所登記結算系統，而是由基金管理公司另行建立一個新的登記管理系統，目前這個系統和證券公司原有的清算系統并沒有接口，但這種技術問題是可以通過新的系統接入證券公司來解決。所以，并不是說不可以通過證券公司進行銷售，另外，選擇銀行網點的一個原因是希望一些基本不接觸股票市場的群體成為開放式基金的投資者。
關于信息披露
問：我估計南方跟華安這個周末的資產凈值應該會跌破一塊錢了，除非它空倉。關鍵還要看投資組合。
胡立峰：按照現有的規則來看，華安與南方也應公布投資組合。但現在問題比較復雜，在封閉期內，兩只開放式基金凈值公布就由原先確定的每個交易日公布一次改為每周公布一次。基金公司的解釋是沒有必要每周公布一次。
問：上周六兩只開放式基金公布資產凈值，華安是1元，南方是1.0005元，能否估計一下，這兩只基金是否已經進入股市？
胡立峰：開放式基金的凈值發布規則應統一。比如，兩只基金單位凈值在保留小數點后幾位數上就明顯的不一樣。這樣，四舍五入一下，存在相當大的誤差，所以無法分析。
問：胡先生，基金公司沒有嚴格按照基金規定，擅自更改資產凈值的公布周期，這是不是違法的？
胡立峰：這還要具體分析一下，我要逐字分析基金的契約，從中得出基金公司是否遵守承諾，這需要一點時間。
問：請胡立峰回答一下。你認為，他們不按日公布凈值會有什么難言之隱還是真是只是怕麻煩？
胡立峰：我要具體分析一下，不過沒有按日公布凈值確有不妥，難道是技術條件準備不成熟嗎？還是在乎信息批露費用?
關于費率
問：在我國證券市場與外國存在巨大差異的情況下，對比外國開放式基金的費率來評價我國開放式基金的費率有參考價值嗎？
胡立峰：國外的情況可以參考，但要以我為主，不可主次顛倒。本著保護投資者利益，高效、節約、方便的原則來設計我國的開放式基金。
問：基金的各項費率太高，有沒有降低的可能性？費率下降空間有多大？
楊曄：基金的規模做大后，費率會下降。這是因為規模效應的原因。基金管理費率應該是采用結構化的，與投資業績掛勾的。
問：開放式基金費用相當一部分用于日常的銷售、申購贖回等活動，這也是開放式基金費率較高的主要原因，請問參照外國開放式基金的成功經驗，這部分費用在短期內有沒有降低的可能性？
胡立峰：日常的銷售費用應該透明，在收取合理的報酬之后，應該降低銷售費用。
關于發行時機
問：發行時機的選擇對于開放式基金的銷售也很重要。早就聽說華夏和鵬華已經準備就緒，鵬華和華夏這個時候還能不能推出了？
胡立峰：從市場化的角度看，應該讓基金公司有更多的權力，自主選擇合適的發行時機。
胡志光：發行時機的選擇對開放式基金發行成功非常重要，因為開放式基金的基礎是證券市場，證券市場表現好壞對基金的業績致關重要，所以目前市場環境下，華夏開放式基金的發行應該往后延遲。
問：基金公司連自己發行的時間都不能確定，從一開始就有太多的行政色彩。
胡立峰：在各項發行準備均成熟的時候，應該讓基金公司自主選擇最合適的發行時間，畢竟基金管理公司是主要的當事人。
(文字整理：唐健)
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