|
華林證券研究所 劉 勘
06年2月16日，中石化公布《要約收購報告書摘要》，收購屬下10家上市子公司，其中業績相對優良的揚子石化、齊魯石化、中原油氣、石油大明，意味著全面啟動收購整合序幕正式拉開，余下業績相對較差的6家子公司，也會擇機成為第二批整合對象。借股權分置改革的東風，推動中石化加快體制和運行機制的轉變，來理順各級企業產權和多級法人關系
，從相對控股的松散型模式演變為全面絕對控股的緊密型模式，打通上下游產業鏈，使企業內部資源流、現金流、物流、信息流更為暢通，利于統籌安排、減低成本、提高效率、做強做大而成為行業龍頭，將中石化建設成具有國際競爭能力的一體化能源化工公司，以應對日益開放的資本市場，及國際石化行業市場競爭的局面，把大國小企業發展模式改造成大國大企業戰略發展模式。
為此率先整合4家子公司，從公布收購停牌前一日收盤價看，股價溢價在13%至26%，加權平均溢價約21.2%水平。
首先在2005年三季度報表顯示，揚子石化、齊魯石化、中原油氣、石油大明，未分配利潤84.74元，流通股東對應獲得18.7億元，經過本次收購，不需再對這四家公司支付股改對價。而且每股收益分別為1.24元、0.87元、0.63元、0.54元，大大高于中石化每股收益0.305元，可見整合完成后，業績能立竿見影的被增厚；
其次，在05年度中石化有1.4億噸原油加工能力，06年將突破1.6億噸，原油進口比例大致占70%，按此估算如果今年人民幣兌美元升值3%，則降低進口原油成本約人民幣80億左右，對每股收益靜態正面影響提高0.10元多；
再次，據悉國家發改委新的成品油定價改革方案，估計在3月份上報國務院，市場預計新定價機制，可能于一季度末或二季度初予以實施，成品油價格合理上浮，直接提升中石化煉油毛利率和盈利水平，甚至可能擁有產品定價權的想象空間，將扭轉中石化成品油因國內與國際市場，價格倒掛形成的巨額虧損局面。
四家公司流通市值118.04億，對應收購溢價約需要付出143億，減去這四家公司05年三季度凈資產總額，那么溢價總額為80.81億，但四家公司05年三季度實現凈利潤為312.5億，其中流通股東按比例獲得股東收益10.43億，而中石化對其整合后享有全部收益，如果溢價80.81億需要10年攤銷，每年攤銷金額約為8億元，可見享有流通股東收益大于該項溢價攤銷，整合代價遠小于股改代價，能夠提升中石化業績水平和實力。
在資金方面，中石化享有工商銀行142.27億、農業銀行160億尚未使用的授信額度，將不超過相當剩余80%部分授信額度用于本次收購，澄清收購資金來源于05年10月份發行100億金融債，與12月份因煉油虧損而中央財政補貼100億元沒有任何關系，再三強調收購資金不是問題，因為去年三季度報表顯示：擁有165億現金，其息稅折舊及攤銷前利潤，為利息開支的16倍，凈負債與資本比例為28%，年底中石化現金有233億人民幣，今年現金流約有380億人民幣，足以應付收購款項，收購完成后中石化資產負債率依然合理，預計資產負債率大概在54%至57%，公司財務狀況繼續保持穩定，
下一步將可能整合收購余下的上海石化、儀征化纖等多家子公司，市值約為242億，估計動用資金還要約310至330億，手段可能會有所創新，除現金回購股票外，還有賣殼、換股等并購重組方式，就是說整合方式、方案、時機、價格或溢價是否合理，是市場投資者關注的焦點，其投資機會已在股市盤面紛紛走強，就可見一斑了。繼續整合過程預計象財務總監張家仁稱：啟動每一個整合方案需要作出評估，采取簡單易行的操作方法，按照市場化原則，達到雙方共贏的整合方案�？傊畯幕久婵矗惺蠋硗顿Y機會，其投資價值優于被整合的子公司，是投資者值得高度關注的焦點。
新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。
| 
