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銀河證券 陳健
周一，針對(duì)部分詢價(jià)對(duì)象在參與詢價(jià)過(guò)程中存在的問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于對(duì)詢價(jià)對(duì)象參與首次公開發(fā)行股票詢價(jià)若干要求的函》，對(duì)詢價(jià)對(duì)象的報(bào)價(jià)行為提出了四項(xiàng)要求：1、必須在充分研究的基礎(chǔ)上報(bào)價(jià)，并對(duì)自己的報(bào)價(jià)負(fù)責(zé)；2、不得故意壓低或抬高報(bào)價(jià)，不得通過(guò)任何形式相互串通報(bào)價(jià)；3、初步詢價(jià)時(shí)的報(bào)價(jià)與累計(jì)投標(biāo)時(shí)的報(bào)價(jià)必須具有邏輯一致
性； 4、嚴(yán)禁通過(guò)任何形式出租、出借詢價(jià)專用賬戶。
從目前兩只新股IPO詢價(jià)情況來(lái)看，我們認(rèn)為詢價(jià)制正面臨著水土不服的問(wèn)題，IPO詢價(jià)仍在經(jīng)歷一個(gè)探索期，需要在市場(chǎng)發(fā)展中不斷完善規(guī)則。
第一，詢價(jià)制的估值之惑，以國(guó)際化還是本土化進(jìn)行估值，這本身就讓市場(chǎng)產(chǎn)生困惑。前一段日子業(yè)內(nèi)對(duì)于A股市場(chǎng)的估值是否應(yīng)與國(guó)際接軌尚處在大辯論的階段，在市場(chǎng)仍處于定價(jià)迷失的階段就開始推行詢價(jià)制，市場(chǎng)各方包括詢價(jià)對(duì)象的估值水平的根基本身就不穩(wěn)，這就相當(dāng)于在沙灘上建高樓大廈，詢價(jià)得出的IPO發(fā)行價(jià)很難真正代表了市場(chǎng)真實(shí)的供求關(guān)系。特別是在目前國(guó)內(nèi)股權(quán)分置的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下，A股流通股是否含權(quán)都是個(gè)未知數(shù)，股權(quán)分置問(wèn)題細(xì)微改變的預(yù)期都將改變估值的結(jié)果，在問(wèn)題解決之前任何的估值都將是“無(wú)源之本，無(wú)本之木”。
第二，詢價(jià)對(duì)象研究能力參差不齊，詢價(jià)機(jī)構(gòu)數(shù)量又較少，詢價(jià)結(jié)果是否真的有效，這也讓市場(chǎng)產(chǎn)生困惑。目前已有六類機(jī)構(gòu)已成為首批詢價(jià)機(jī)構(gòu)：基金管理公司、為保薦機(jī)構(gòu)的證券公司、QFII、財(cái)務(wù)和信托公司。目前來(lái)看，QFII與基金是國(guó)際化定價(jià)權(quán)的代言人，而券商由于自身的困難往往在國(guó)際化與本地化之間艱難決擇，財(cái)務(wù)與信托公司研究水平則相對(duì)較弱。定價(jià)能力的不同，其結(jié)果就是定價(jià)的重大差異。中信證券(資訊 行情 論壇)在對(duì)黔源電力路演時(shí)二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)約為6.9元—7.8元，機(jī)構(gòu)對(duì)于5.02元—6.7元的詢價(jià)區(qū)域認(rèn)同度較高，但也出現(xiàn)了較大的估值分歧：國(guó)信證券給出的詢價(jià)區(qū)域?yàn)?.02元—5.52元，國(guó)泰君安推薦的詢價(jià)區(qū)間為5.7元—6.7元。針對(duì)目前百花齊放、百家爭(zhēng)鳴的情況，證監(jiān)會(huì)要求“不得故意壓低或抬高報(bào)價(jià)”，其實(shí)這倒不完全是詢價(jià)機(jī)構(gòu)主觀意志所為，有些過(guò)高價(jià)與過(guò)低價(jià)不排除是詢價(jià)機(jī)構(gòu)估值水平能力的原因。因此，在現(xiàn)階段的中國(guó)股市詢價(jià)制并非完全適合，水土不服的現(xiàn)象將會(huì)階段性存在。
第三，在落實(shí)證監(jiān)會(huì)的“約法四章”之后，可能會(huì)出現(xiàn)詢價(jià)價(jià)格越來(lái)越向主承銷商對(duì)該公司二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)靠攏的情況。詢價(jià)機(jī)構(gòu)為了遵循證監(jiān)會(huì)的“約法四章”，規(guī)避因誤導(dǎo)定價(jià)而導(dǎo)致被除名的危險(xiǎn)，往往會(huì)采取緊盯主承銷商定價(jià)區(qū)間的策略，因此詢價(jià)結(jié)果會(huì)趨向一致；同時(shí)為了在累計(jì)投標(biāo)時(shí)能中簽，詢價(jià)機(jī)構(gòu)往往會(huì)逐步提高報(bào)價(jià)，導(dǎo)致詢價(jià)越來(lái)越向主承銷商二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)靠攏的情況。當(dāng)然國(guó)內(nèi)市場(chǎng)作為一個(gè)新興的市場(chǎng)，存在顯著的IPO抑價(jià)現(xiàn)象，即股票發(fā)行價(jià)低于上市價(jià)的情況，參考香港和美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi)IPO抑價(jià)會(huì)降到15%-20%的水平。從發(fā)展的趨勢(shì)來(lái)看，詢價(jià)得出的IPO價(jià)格相對(duì)于上市首日價(jià)一般將會(huì)出現(xiàn)15%-20%的折價(jià)情況，詢價(jià)結(jié)果會(huì)趨向一致，不過(guò)，這又回到老路上了，名義上是詢價(jià)得出的價(jià)格，實(shí)質(zhì)上與之前一刀切的定價(jià)發(fā)行或定價(jià)市值配售沒(méi)有多大的本質(zhì)區(qū)別，還是華山那一條路，既然水土不服，不妨走回老路。
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