■袁緒亞 王輝

　　中國人民銀行決定，自2006年8月19日起上調(diào)金融機構人民幣存貸款基準利率。金融機構一年期存款基準利率上調(diào)0．27個百分點，由現(xiàn)行的2．25％提高到2．52％；一年期貸款基準利率上調(diào)0．27個百分點，由現(xiàn)行的5．85％提高到6．12％；其他各檔次存貸款基準利率也相應調(diào)整，長期利率上調(diào)幅度大于短期利率上調(diào)幅度。同時，進一步推進商業(yè)性個人住房貸款利率市場化。

　　商業(yè)銀行可按照國家有關政策，根據(jù)貸款風險狀況，在下限范圍內(nèi)自主確定商業(yè)性個人住房貸款利率水平利率調(diào)整歷來被認為是宏觀經(jīng)濟調(diào)控最為嚴厲的手段，同時更是影響證券市場走向的利器。這種看法在2006年8月21日的市場中的確得到了瞬時驗證。盡管在監(jiān)管部門頒布證券公司融資融券管理辦法和保監(jiān)會提高保險金入市比例消息的刺激下，市場最終出現(xiàn)了紅盤結局，但市場在開盤瞬間的急速下探仍可認為是利率調(diào)整對市場影響度的有效測試。這種測試應該看成是對宏觀經(jīng)濟調(diào)控效果預期的映襯，因為依照證券市場的價值發(fā)現(xiàn)及資源配置功能，任何一種經(jīng)濟政策或調(diào)控手段的結果都應率先在證券市場得到一個基本的驗證，除非這種市場喪失了它應有的功能。目前我國證券市場經(jīng)過股權分置改革及其他基礎性制度建設，各種市場功能正在恢復之中，處于一個有效市場的不斷建設過程，檢驗經(jīng)濟調(diào)控政策的預期效果應包含在它的功能恢復上，同時檢驗經(jīng)濟調(diào)控政策的有效性也自然成了市場是否實現(xiàn)根本轉(zhuǎn)折的重要標志。

　　首先，從

證券市場總體情況看，滬市大盤8月21日開盤較前一個交易日收盤的流通市值下跌242．9億元。滬市大盤8月21日收盤較前一個交易日收盤的流通市值下跌513．8億元，市值損失幅度在4％以上。尤為重要的是在市場尾市報收紅盤的情況下，大盤市值縮水說明市場中的個股價格結構借股指下跌之機正在悄悄發(fā)生變化。這種變化的含義也許最終會實現(xiàn)在市場總體結構演變的過程中，從而實現(xiàn)中國證券市場新的轉(zhuǎn)折。證券市場的瞬時跌勢，反襯宏觀經(jīng)濟調(diào)控的效果含義在于：證券市場的負面效應集成著未來有效的經(jīng)濟規(guī)模和增幅微縮的可能性。

　　其次，從市場中不同行業(yè)對升息反應程度看，具有資金依賴性行業(yè)高于勞動密集性行業(yè)的特征。我們統(tǒng)計了已上市的1300多家公司，并根據(jù)相關行業(yè)劃分標準，對統(tǒng)計對象80％以上公司，劃分為17個大的行業(yè)，其統(tǒng)計結果如下表所示。

　　從統(tǒng)計結果看，各行業(yè)對升息的反應程度由機械制造業(yè)到農(nóng)業(yè)依次遞減，其中資金較為密集的行業(yè)的影響度要高于勞動密集型行業(yè)。而作為國家宏觀經(jīng)濟調(diào)控的重點行業(yè)，如建材水泥、鋼鐵冶煉、

房地產(chǎn)、紡織等行業(yè)的影響度極其自然地排在了前列。農(nóng)業(yè)、交通運輸、水電生產(chǎn)供應行業(yè)受影響甚微，這些也恰恰是國家目前產(chǎn)業(yè)傾斜及扶持的行業(yè)。機械裝備制造業(yè)盡管當前也是國家重點扶持的行業(yè)，但因其行業(yè)的資金依賴度較強，需要突破的技術瓶頸較多，升息對行業(yè)的影響程度之深自不待言。

　　市場對升息的反應在相當程度上表明了該行業(yè)未來價值成長的預期狀態(tài)，盡管這種反應在8月21日是以瞬時態(tài)勢體現(xiàn)出來的。但它仍較為真實地體現(xiàn)出市場態(tài)度和投資人行業(yè)偏好與選擇。這對升息的宏觀經(jīng)濟調(diào)控預期效果無疑是一種社會心理的測試。市場中的行業(yè)影響度與國家鼓勵、調(diào)限產(chǎn)業(yè)的政策目標的一致性，說明政策指向的正確性是可以驗證的，市場反應極為靈敏，也表明未來的升息對宏觀經(jīng)濟調(diào)控的效果越來越好。另一方面也可看出，證券市場對升息反應的程度遠遠沒有市場投資者想象的那么深，并且不同行業(yè)的反應程度如此接近，起碼蘊含著兩層意思：第一、盡管

利率調(diào)整對宏觀經(jīng)濟調(diào)控有著更為直接的影響力，但在已出臺多重經(jīng)濟調(diào)控手段的復合作用面前，其調(diào)控的邊界效應是有所遞減的；第二、升息對宏觀經(jīng)濟的調(diào)控效果雖有控制總體投資規(guī)模和增長速度的速效性，但同時也有著對所有行業(yè)成長的抑制性。

　　在升息政策出臺之后，為了扶持其他產(chǎn)業(yè)必須有后續(xù)差別性政策跟進，才能保證“有保有壓”調(diào)控目標的真正實現(xiàn)，這也才是我們要看到的升息對宏觀經(jīng)濟調(diào)控的最佳效果。

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