曹中銘

　　備受市場關注的國航新股發行已經結束，5.33%的中簽率也創出“新老劃斷”以來的新高。國航的新股發行可謂生不逢時，在大盤持續下跌的情形下，新股的大量密集發行給市場造成了很大的壓力，機構投資者由于有三個月的鎖定期而為了規避市場的系統性風險紛紛敬而遠之。由此導致了國航網下認購的冷清，并促使國航最終不得不“瘦身”發行。

　　其實，這可以說是“新老劃斷”后的“市場化”的勝利。盡管目前的“市場化”并非真正意義上的市場化，但我們很難想象在股權分置的情形下會有新股“瘦身”發行。而國航發行前后的事實表明，新股發行失敗將成為可能，在不久的將來，“新股不敗”的神話也許將成為歷史。

　　國航的詢價區間為2.75元-2.95元/股，所對應的市盈率區間為20.07倍至21.53倍。如果按照以往的“潛規則”，國航的發行價當定在2.95元/股，但事實上發行價卻定在其詢價區間中間價下方的2.80元。有券商研究報告認為國航的發行價格應在2.30元-2.70元之間，而最終的詢價區間在此之上不是沒有原因的。根據國航招股意向書規定，其A股發行價格“將不會低于A股發行詢價期間本公司H股在香港聯交所之平均收市價之90%”。詢價期間國航H股的均價為2.96港元，折合人民幣3.04元。正是由于有這一規定，加上大盤的持續下跌，為其“瘦身”發行埋下了伏筆。

　　根據國航公告顯示，詢價時有57家機構報價超過2.8元，投標時只有27家機構愿意按2.8元配售。有哄抬價格嫌疑的詢價機構至少包括1家QFII，3家財務公司,4家信托公司，4家

　　但是，在證監會《關于首次公開發行股票試行詢價制度若干問題的通知》中，對于詢價機構的配售行為卻并沒有明確的規定。僅僅規定“發行價格區間確定后，發行人及其保薦機構應在發行價格區間內向詢價對象進行累計投標詢價，并應根據累計投標詢價結果確定發行價格。符合本通知規定的所有詢價對象均可參與累計投標詢價。”毫無疑問，證監會《通知》中關于詢價對象在配售問題上的相關規定的“彈性”較大，并不具有強制性。由此所導致的事實卻是：在有利可圖時，這些詢價對象將會一窩蜂地參與配售，而在無利可言或存在較大的風險時，則有可能一逃了之。

　　詢價制中的詢價與配售相互分立相互脫節注定其中會隱藏著道德風險，國航的發行就是證明。此種道德風險最終會轉移到市場上，其危害不容忽視。其實，自詢價制實施以來，其本身所暴露出來的諸多弊端一直為市場和投資者所詬病。在“新老劃斷”后的全流通時代，新股詢價制度的完善尤其顯得迫在眉睫。