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曹中銘
日前，G上港(資訊 行情 論壇)發布董事會公告稱，上港集團將以3.67元/股發行股票作為換股吸收合并對價，投資者每持有1股G上港，可以換取4.5股上港集團股票，也可以選擇換取16.5元現金。如果該方案獲得通過，上港集團將成為股改后首家實現整體上市的大型國企。
此前，市場中實現整體上市的公司不乏其例。2004年初，TCL集團(資訊 行情 論壇)通過吸收合并的形式成功實現A股整體上市，當時在二級市場募集資金超過25億元。G武鋼(資訊 行情 論壇)在2004年6月通過增發實現了武鋼集團的整體上市，2005年5月寶鋼通過增發收購了集團公司的主要鋼鐵資產，而G鞍鋼(資訊 行情 論壇)也在今年2月實施了定向增發，使鞍鋼集團達到了整體上市的目的。
應該說，在全流通背景下實現整體上市，是利大于弊的。通過集團公司優質資產的注入，上市公司的基本面有望得到較大的改善，能夠增強上市公司的盈利能力，大大提升上市公司的質地，而隨著業績的提升，其投資價值將顯現，也能顯著提高公司估值水平。其次，由于許多控股股東與上市公司業務關聯程度較高，存在大量關聯交易，整體上市將使其業務趨于一體化，有利于消除其中的諸多不確定性，杜絕大股東隱性或惡意侵占上市公司利益行為的發生。另外，在當前的股改中，由于多數控股股東都是以送股的方式來支付對價，毫無疑問降低了大股東的控股比例，對于那些股改后大股東持股比例較低的上市公司而言，存在著被別人收購的潛在風險，而通過吸收合并或定向增發實現集團公司的整體上市，也有助于強化大股東的控股地位。如G鞍鋼在股改后控股股東鞍山鋼鐵集團公司持股比例下降為38.15%，但通過定向增發后其持有上市公司69.11%的股份，牢牢地掌握著控股權。
盡管如此，在已知的幾家整體上市公司中還是出現了不和諧音符。TCL集團整體上市前其所控股的TCL股份公司在市場中還能算是一家績優股，03年的每股收益為0.36元，而在04年整體上市后，其每股收益下降為每股9分錢，去年出現了虧損，今年一季度每股收益為-0.0504元，根據該公司4月28日的公告，06年上半年仍然是虧損。該公司股價也從9元多跌到目前的3元左右(已復權)，持有該股的投資者損失慘重。在整體上市前后，該公司完整地演繹了績優-圈錢-績平-虧損這一具有中國股市特色的過程。顯然，TCL集團注入的并不是什么優質資產，當然也不可能使上市公司的基本面得到改善。現在再回過頭來看，TCL集團當初其實是打著整體上市的幌子，而行圈錢之實，是將它的那些“破爛”賣出了肉價。
實現整體上市主要有三種方式，一是集團公司或大股東吸收合并的形式，二是通過換股并購的方式，三是上市公司通過增發融資收購大股東資產的方式。由于新的管理辦法降低了上市公司的再融資門檻，定向增發將變得較為普遍，不能排除有的上市公司通過向大股東定向增發的方式將其劣質資產以次充好“包裝”進上市公司。因此，從上市公司的長遠發展以及投資者權益保護的角度來說，整體上市更應該注重質量。要將大股東或集團公司真正的優質資產注入到上市公司，否則，整體上市將會成為控股股東將劣質資產變現或利用這一模式進行圈錢的途徑，這對監管部門的監管提出了新的挑戰。
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