劉兆輝：標準無意義 股改何來很成功

　　劉兆輝/文

　　昨天，一篇關于燕京華僑大學校長華生教授認為股改很成功的文章，被各大網站轉載，引起網絡上的一片喧囂。股改尚未完成，華生教授對于股改在沒有衡量標準的前提下，認為股改很成功的觀點卻是值得商榷的，至少從各網站的評論上可見一斑。股改是否成功尚且沒有一個大家都認可的標準，以往討論中股改成功的標準，中國股市在目前政策市環境下

，那些標準基本上是沒有意義的。既然政策市環境下，股改成功的標準沒有什么意義，那么華生教授又從何而來的股改很成功呢？

　　中國股市的主要問題就是市場沒有合理定價機制。

　　中國股市的問題就在于不公平，就在于這是一個圈錢市！而股市圈錢，沒有優化資產配置功能的根本原因就在于股市沒有合理的定價機制。很多人認為股權分置影響了股票合理的定價機制形成，實際上股市合理的定價機制不是股權分置，而是非市場市的緣故。如果中國股市一開始就是市場市，并且在一開始的時候就推出了做空機制，即使中國股市到今天仍然是股權分置的，國有股要減持也不會存在問題。國有股減持投資者看淡后市只要拋空一樣可以贏利。事實上香港股市也同樣存在股權分置，但股權分置的存在并沒有影響香港股市大盤和個股的合理定價！顯然能否合理定價不在于股權分置不分置。

　　尚主席說過“股權分置的存在不利于合理的定價機制的形成”，按尚主席的觀點，解決股權分置的目的是為了股市合理的定價機制的形成，顯然，股改的成功標準應該以能否形成基本合理的定價機制為標準。否則中國股市新股發行，上市公司的再融資，就仍舊不會有同股同權，仍會有不公平、不公正的存在。目前股改之后，中國股市仍舊是政策托市，這是事實！政策市和市場市的區別在于管理層是否壟斷新股發行。國外成熟股市也有政策救市，比如美國9.11后出臺的股市政策，但人家是政策救市不控制新股發行，政策力量不影響市場的定價機制，所以那不能稱為政策市。中國股市是管理層控制新股發行的政策市，政策市是不可能合理定價的，因為政策力度大小會隨時改變股票的價值中樞，從而使市場定價隨便改變。比如，政策力度大時候股票發行新股，平均發行價可能是5元，政策力度小的時候發行新股的平均發行價可能是3元，但哪個價格發行新股才是同股同權的合理定價呢？我們不知道。顯然政策市無法合理定價的。如果股改真的是要形成合理的定價機制，股改就必須是由政策市向市場市的轉變。若以這個標準，股改成功了嗎？

　　政策市下“股改成功”的標準沒有意義

　　股改是否成功，是要有一個標準的，那么什么是股改成功的標準呢？《市場穩定是檢驗股改成功的標準之一》，2005年08月31日的《上海證券報》撰此文刊登股權分置改革成功的標準。文章是根據五部委聯合發布的《關于上市公司股權分置改革的指導意見》和此后中國證監會起草的《上市公司股權分置改革管理辦法(征求意見稿)》《關于上市公司股權分置改革的指導意見》中指導思想：“堅持股權分置改革與維護市場穩定發展相結合的總體原則,進一步明確改革預期,改進和加強協調指導,調動多種積極因素”得出的結論。證監會中國證監會研究中心主任李青原過說：不能以股價判斷改革成敗。當然股改可以不以股價為標準，但必須要以市場穩定為標準，因為《4.29通知》中解決股權分置的總體要求也提到“在解決這一問題時要尊重市場規律，有利于市場的穩定和發展，切實保護投資者特別是公眾投資者的合法權益”的總體要求。

　　“走出千點死水位是股改成功重要標準”，這個標準是劉紀鵬教授曾經提出的觀點。劉紀鵬則認為：“成功的股改就是一定要把股價拉起來”。

　　銀河證券首席經濟學家左小蕾認為“新股全流通發行”,才是股改的真正成功。

　　但我們發現只要中國股市還是政策市，以上的股改是否成功的標準都沒有什么意義。事實上股改也沒有實現股市由政策市向市場市的轉變。目前的股改大盤要政策托市，個股需要大股東維持股價，如G寶鋼曾動用40億、G廣控動用10億護盤……。政策市只要政策力度足夠大，《上海證券報》“市場穩定是檢驗股改成功的標準”就沒有意義。當然政策力量足夠大，劉紀鵬的成功的股改將股價拉起來也沒有實際意義，因為2001年、政策市將股指曾經拉到2200多點，現在股改靠政策市將股市拉到1200點甚至拉到1500點都不是什么問題的。問題是股市定價機制不合理，股指推的越高新股發行時圈錢力度越大，以后政策市向市場市轉軌投資者虧損也就越多。還有左小蕾股改成功的標準是“全流通發行新股”在政策市環境下也沒有什么實際意義。中國股市也不是沒有全流通股票。在政策之手的配合下，全流通發行若干股票也是不成問題。按照劉紀鵬認為的06年股市至少需要3000-5000億才能將大盤穩定在1200點至1300點之間計算，只要06年政策性投入的增量資金，能維持股市全流通發行所需要的資金，全流通發行新股一定會成功的。如果管理層的托市資金規模再大些，全流通發行更能成功的。

　　目前中國股市股改成不成功已不重要，搞好中國股市才是關鍵。重要的我們必須明白中國股市的最大難題是政策市向市場市的轉變。證券市場根本的問題沒有合理定價機制導致的不公平。股權分置雖然今年就要全部解決了，但如果是把政策市向市場市轉軌的問題越搞越大，那么對整個中國股市，整個

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