股改征文：為含有H股的公司設計方案

　　張月秋

　　尚福林在記者招待會上談到在股權分置改革的過程中，“對含有H股的公司解決其A股的股權分置問題在具體方案的設計上要充分考慮A股和H股分屬大陸和香港兩個市場，分別適用兩種不同的市場規則這特殊因素，我們也一直進行認真研究。”這標明H股的改革試點也提到日程上來了。

　　在前些日子，市場在推薦或猜摸試點股時，幾乎一致地把含有H股的公司排除在外。認為這類公司股權結構復雜，解決起來難度大，可是筆者　對此持有不同看法。無論從簡單化原則，認可度和易接受原則，規范化和國際原則考慮，選擇含有在香港上市H股的公司作為股改試點樣板最合適不過了，理由是：

　　1、香港股市是一個國際化，市場化，成熟度和信譽度都比較高的一個市場。

　　2、香港市場經濟發達，金融體系完善，可持續發展指標以及國際競爭力等指標排名都名列世界前茅。

　　3、股權分置引發的種種問題和矛盾是在我國加入WTO向國際化進程邁進過程中逐漸暴露，不斷加劇的。

　　4、境內有許多公司既是A股的上市公司又是H股的上市公司。無論是專家、學者、監管者和股評等人士都愿意把A股的市價、市盈率、市凈率等指標與H股作比較。盡管它們之間由于發行價，發行市盈率都不同，沒有可比性；但由于與國際接軌的呼聲不斷高漲，不比也不行。事實上，這也是A股最終必須面對的問題。

　　基于以上四點理由，選擇含有H股的公司作試點是最現實、最有效的選擇。關鍵是我們愿意不愿意這樣去做以及如何去做的問題。下面以中國石化(資訊 行情 論壇)為例給予說明：

　　中國石化(600028)是一個同時在境內外上市的公司。總股本867億股，非流通股671億股，流通196億股(A股28億，H股168億)，每股發行價(即每股原始持股成本或是出資額)分別是非流通股1.46元；A　股4.22元，發行溢價倍率是2.89倍；H股1.61港元(折合人民幣為1.75元)發行溢價倍率是1.2倍。A股的持股成本和溢價倍率高出H股1.41倍。也就是說用買A股1股的錢可買H股2.41股；可是1股H股與1股A股享受的權益是相同的，所以每股H股的收益率竟是A股的2.41倍。這就是含有H股公司的特殊性。

　　以國際化、市場化視野來評估，A股、H股的價值走向和規則優劣時，得到肯定的自然是H股；在走向國際化的進程中，也是一直把H股作為A股的方向標。所以，這次股改以H股發行定價標準追溯調整A股的發行價是勢在必行；對市場來說是一個誰都可以接受的百利無一害的方案，其合理性不容置疑。

　　根據中石化的歷史，市場現實表現以及港股的國際地位，中石化的股改方案可用一句話來概括，即追溯調整A股的發行價：H股的發行價是多少，A股就是多少。作這樣的調整實施起來也簡單，只要對A股按算式：“A股的擴股倍數＝A股的發行價／H股的發行價-1”進行擴股；或用“A股的擴股倍數＝A股發行盈價倍率／H股發行盈價倍率-1”來計算擴股倍數獲得結果是一樣的。最終都是以1：1.41比例對A股流通股擴股，由原來的28億股擴至67.48億股；而非流通股和H股的總股數不變。按7月8日的收盤價3.52元除權，除權后的每股價為3.37元。以此價計算雙方的獲利情況，非流通股獲利131%，A股流通股獲利為92%，非流通股東和流通股東實現了雙贏，而對國家，對股市，對其它方方面面市場參與者來說實現了多贏。

　　本方案適用于所有含有H股的A股，同樣也適用于其它A股。其它A股完全可以利用同行業，同增長模式的含有H股公司的解決方案解決。例如齊魯石化(資訊 行情 論壇)、揚子石化(資訊 行情 論壇)可用中國石化、上海石化(資訊 行情 論壇)的H股的發行溢價倍率或發行市盈率來解決。其它股以此類推。本方案同樣適用于三板、S股和負資產的上市公司，因為追溯調整參照的基準點不是現在的市場價。

　　有人提出質疑，A股擴股后，H股每股含金量稀釋了，H股股東能接受嗎？按合理性來說應該是能接受的。因為幾乎所有含有H股的上市公司的A股發行都在H股發行之后。A股的高溢價發行增加了H股的每股股東權益，其增加部分本屬于A股股東的；而現在以H股發行價作為A股全流通的對價基準，這相當于把原本H股股東多占了A股股東權益的那部分還給了A股股東，這對H股沒有什么不公平之處；何況H股股東仍然多占了多年來高于A股的分紅收益。

　　由于方案設計過程全部用的是歷史數據，統一的算法，一切不需要以試點來確定，信息公開透明。所以，投資者對予期是確定的，只要有關部門組織班子，參照成熟市場的同類、同業、同質股票的發行、認購價標準把1300多個上市公司的調整倍數計算出來，就可象銀行調整存貸款利率一樣，一夜之間就可以公布于眾。無論股市的敏感性，擴散傳導性，可炒作性有多么的強，由于市場沒有給投機家，為非作歹者任何施展手段的空間和時間，他們就找不到了興風作浪的機會，從根本上保護了中小投資者的利益。

　　以這樣的方法實現股權分置的改革不僅公正公平、安全可靠、予期穩定,而且從根本上完成了與國際接軌的改造。

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