皮海洲：當前應慎防偽全流通蔓延

　　皮海洲

　　時下進行的股權分置改革，其目的當然是為了消除流通股股東與非流通股股東之間的不公平，為投資者創造一個三公的投資環境。不過，從第一、二批試點公司的股改方案來看，當前的股權分置改革似乎很難達到這樣一個目的，并且還給人一種“偽全流通”的感覺。其表現有三：之一，流通股股東并沒有得到應有的補償。盡管在歷史上流通股股東為了非

流通股的增值在利益上作出了巨大的犧牲，但在此次股改中，非流通股股東只是以很少的一點“對價”，就將非流通股的流通權強買去了。之二，流通股與非流通股的成本差異依然巨大，如G三一，股改后原非流通股的成本為4.35元，原流通股的成本為10.93元，較之于股改前的成本差異來說，不過是五十步笑百步而已。之三，“一股獨大”的實質不變，原有的大股東仍然還是大股東，絕對控股者仍然還是絕對控股者。也正因如此，這上市公司股改與否其實并無本質的區別，惟一不同的是股改前的非流通股從此擁有的可流通的資格。

　　這樣的股改結果是不是管理層所需要的？對此筆者不敢胡亂猜測。不過，作為投資者來說，這樣的股改結果顯然是令人失望的。回想當初，投資者之所以對股權分置問題的解決充滿了期盼，究其原因就在于，廣大的投資者希望通過借助于股權分置問題的解決來消除流通股股東與非流通股股東之間的不平等，特別是通過股權分置問題的解決使流通股股東得到應有的補償，進而在較大程度上改變“一股獨大”的股權模式。但如今的股權分置改革遠不如投資者之所愿，其結果還是外甥打燈籠------照舊(舅)，這樣的股權分置改革，從保護流通股股東利益的角度來看又有什么實際意義呢？

　　而更加令人忐忑不安的是，這種“偽全流通”的后果將是非常嚴重的。首先是歷史上流通股股東在利益上所作出的犧牲，“偽全流通”后就被原非流通股股東所徹底侵占了。眾所周知的一個事實是，目前非流通股的增值，其中的絕大多數來自于流通股的高價發行。而通過這次股改，非流通股股東只是將其中很少的一部分拿出來作為“對價”，換取了非流通股的流通權，而更多的原本屬于流通股股東的利益仍然還被非流通股股東所占有。一旦這些股份進入市場流通，那么這些原本屬于原流通股股東的利益也就徹底地被原非流通股股東所占有了。

　　其次是股市迎來大擴容。雖然在當前的股改中，流通股股東得到了30%的對價，但它帶來的卻是市場200%的大擴容。雖然對于股改后非流通股的流通問題，管理層作出了某些規定，上市公司大股東也作出了某些承諾，但一旦禁售期滿，面對高額的盈利，非流通股的套現將是必然的。在這種情況下，原有的流通股股東勢必要因此而付出慘重的代價。

　　其三是中小投資者的話語權再次被剝奪，股市迎來大圈錢高潮。股改完成后，原有的非流通股股東也就變成了流通股股東，那么為保護流通股股東特別是中小投資者權益而推出的類別表決將失去存在的意義，一切還是由原來的非流通股股東特別是大股東說了算，這樣中小投資者的話語權就再次被剝奪了。如此一來，上市公司的圈錢計劃，就由原來的非流通股股東說了算，由于非流通股成本低廉，上市公司的圈錢有利于其權益的增加，為此，原來的非流通股股東特別是控股股東必將大力支持上市公司的圈錢行動，一輪大圈錢的高潮也將因此而來臨。

　　正是由于當前的這場股權分置改革并不徹底，特別是“偽全流通”可能給股市帶來的嚴重后果，為此，筆者以為，當前的這場股權分置改革有必要修正改革的方向，加大改革的力度，慎防“偽全流通”在股市里蔓延開來。其具體的做法是，變“與民爭利”為“返利于民”，明確非流通股股東補償流通股股東的底線，加大對流通股股東的補償力度，取消管理層對投資基金表決權的操縱，讓投資基金真正代表流通股股東利益、獨立行使自己的表決權，等等。筆者相信，只有據此進行的股權分置改革，才代表股權分置改革的正確方向，才能真正體現出對流通股股東權益的保護，才能真正體現出“國九條”的政策精神。

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