陳光華：克服短見 和諧穩定推進股改

　　陳光華

　　4月30日政府推出了解決股權分置的試點通知，我覺得其中最大的賣點與懸念是設置了差不多三年的緩沖期，但同時此方案最大的問題也正是出在這三年的緩沖期。現試點通知沒有明確補償原則，但應該說其隱含了補償原則，大股東提出的試點方案要求2／3參與表決的投資者的同意方可實施，要求試點公司必須推出有利于現投資者的方案。但其自身的股份

大規模流通卻在三年后，所以要求大股東提出的方案應對自己賣股時的投資者有利才是雙贏。

　　所以三年的緩沖期人為造成了投資主體與補償主體之間的錯位，所以推出方案應該有利于現股民還是應該有利于三年后的股民是個兩難的難題，如果補償了現投資者，可能等自己開始實施全流通時投資者的主體早就換了，股價一陣熱炒后可能又打回原地，可能出現原B股市場對內開放時一樣，解放一批人而換批人落套，而股價的跌落又使國有股全流通陷入困境，從而造成現投資者對三年后的股市極不看好，也將阻礙數年新資金的流入。所以任何試點方案必須克服短見與急于求成的思想，除了要確定要不要補償、補償比例問題，更必須解決補償誰，如何確定受償的權利的問題，我覺得解決這個投資主體與補償主體之間的錯位，及流通權與補償權的割裂的問題的最好辦法是設立一個股票持有期期權的概念，該模型具體步驟概要如下：

　　1、推出試點開始日期，作為開始計算股票持有期期權的始點。以后每年此日作為開始計算一年股票持有期期權和送股的基準日。

　　2、確定補償因子(K，相當送股比例)

　　3、根據每年國有股上市比例進行同比例確定相應的年總送股數量，再計算投資者每持有該股票一交易日含權因子。(即股票持有期期權)

　　4、每年基準日作為國有股按規定可流通上市比例股份及全體流通股開始計權。(　國有股按規定可流通上市股份也有權益是因為其一旦流通到普通投資者手上肯定含權，同時也可鼓勵國有股東堅持持股，比如一開始就拋了，送股的權益也就沒了，如果繼續持有，部分送股就又回到自己手中，可在以后年份慢慢上市或作為控股長期持有)

　　5、在下一年度基準日統一計算各投資者上一年度股票持有期權相應應可送的股份數量，并實施送股。(各投資者也可自主決定年度中實施股票持有期權相應換股，其后的持有重新開始計算。但增加了復雜性)

　　6、股價不設除權，鼓勵長期持股，可考慮對股票持有時間長者進行優惠國有股轉讓。投資者在年度中可自由買賣。　(持股類似銀行存款，送股類似銀行利息，利息可分定期活期，中間存取自由)。由于國有股可流通后本身也變為含權股，他可能會選擇繼續持有。

　　7、相應全流通實現年即是補償完成年。

　　數學模型：

　　設一上市公司現有流通股數量為A股，非流通股數量B股，　可分兩部分B＝B1＋B2，B1部分可在以后直接上市，B2部分進行補償現投資者，k＝B2／B即為補償因子，非流通股然后分5年實現全流通。非流通股第一年不上，第二年上5%，第三年5%，第四年20%，第五年上余下70%。假設每年按1：k1進行對市場上的流通股進行補償。(也可每年有不同的k1值，年限也可延長)。

　　1、�壍谝荒昊鶞嗜帐袌錾系牧魍ü蔀閟1＝A

　　2、�壍诙�年基準日市場上的流通股為s2＝s1(1＋k1)

　　3、�壍谌�年基準日市場上的流通股為s3＝(s2＋B1＊5%)＊(1＋k1)

　　4、�壍谒哪昊鶞嗜帐袌錾系牧魍ü蔀閟4＝(s3＋B1＊5%)＊(1＋k1)　

　　5、�壍谖迥昊鶞嗜帐袌錾系牧魍ü蔀閟5＝(s4＋B1＊20%)＊(1＋k1)

　　6、�壍诹�年基準日市場上的流通股為s6＝(s5＋B1＊70%)＊(1＋k1)

　　由于s6＝A＋B，確定了k后就可計算出每年的送股比例k1，為計算方便也可先確定k1再確定k值，　確定了k1，就可確定持有一股一天的含權數量：1＊k1／360，即持有一股一天年度可送k1／360股。(也可按年240交易日計算)

　　本方案的原則基礎：

　　1、補償的原則。國有股上市中的各種方案，任何形式的讓利。縮股。擴股歸結到一點就是送股補償。所以確定補償因子是國有股東與廣大股票持有者之間博弈的關鍵。同時由于非流通股自身在以后補償也能收益，其送股中有部分仍然會回到自己手上，應該會受到非流通股的歡迎。

　　2、誰持有補償誰原則及邊流通邊補償的原則。　本方案關鍵點在于補償是建立在以股票持有期為基礎，一般的補償總是以補償時點的形式出現，不可避免出現投資主體與補償主體之間的錯位及流通權與補償權的割裂的問題。本方案實現了國有股流通同時進行補償保證投資主體與補償主體的同一，既是對現持有投資者的保護，也保護了其持有期的價值，是科學的也是必須的。

　　3、公平與共贏的原則。　由于本方案堅持誰持有誰收益很好的體現了公平的原則，而且本方案實現了國有股流通與補償的同步進行，對現投資者有利，同時更保護了以后的股票持有者，應該是個對國有股流通有利，同時因為明確了補償原則和鼓勵長期持股也對投資者有利。

　　4、簡單實用原則。實施比較簡單，只要確定補償因子和實施期限就可進行，廣大投資者很容易理解，操作也比較簡單，對交易所的不用改動，只需每年統計各投資者權益數并轉換成具體送股數量。

　　5、有利于市場穩定原則。　其有效防止了現有些試點公司提出的補償了現投資者，股價一陣熱炒后等非流通股可以流通時股價早打回原地，解放一批人而換批人落套產生的股價大起大落。同時由于其持有期含權的性質，將導致許多堅定的持股者，從而有利于市場穩定，可以有效避免市場不必要波動。

　　6、特殊環境特殊處理原則。雖然此方案與現有的送配制度有悖，但正如中國的配售制度一樣是特殊環境特殊產物，需要有實行的勇氣。

　　根據現階段推出的解決股權分置的試點通知要求，為了股市的的和諧發展和切實保護投資者利益，設立股票持有期為基準的補償機制是十分必要的，對于廣大咨詢公司和券商而言盡快推出特色的試點方案和迅速與基本面良好的公司建立合作關系是當務之急。雖然本人水平低下，但仍堅信這一方案是現實必需和可行的，故希望市場中志同者能夠幫助我發展推介這一模型，懇請批評指正！

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