韓強：H股的現(xiàn)實主義與A股的理想主義

　　韓強

　　5月22日上海復旦大學的謝百三教授在《金融投資報》一篇文章中指出：在4月下旬，筆者就應邀赴京，在搜狐網(wǎng)財經(jīng)版參加了一次關(guān)于股權(quán)分置改革的討論，參加人有的七位學者，一下午展開了熱烈的討論。幾乎眾口一詞地達成共識，認為“股權(quán)分置”是中國股市頭等大事，如果久拖不決，將使中國股市與實體經(jīng)濟永遠南轅北轍，蒸蒸日上的宏觀經(jīng)濟永遠 脫節(jié)；很多重大的改革、開放(如允許外企來A股上市等等)都難以進行；因此，大家都認識到這個問題的重要性，主張改革。

　　不主張對這棘手問題進行輕易改革，主張長期凍結(jié)、擱置的學者有李志林、李彰喆。李志林先生多次撰文發(fā)出警告，認為股權(quán)分置改革會引起股市大跌。主張先擱置幾十年再說。

　　在這場討論中，老一輩的經(jīng)濟學家厲以寧、吳敬璉、肖灼基等均沒有表態(tài)。理論經(jīng)濟學派的經(jīng)濟學家也未參加討論。

　　北京學者在支持“現(xiàn)在改”這一點上驚人一致。

　　看了謝教授的分析，我把“京派”那些主張立即解決股權(quán)分置的稱為“全流通的理想主義”，因為他們不知道長期限積累的問題有多復雜，一旦打開這個潘多拉盒子，后果是難以預料的，所以大家看到了股市不斷下跌。京派學者說“大方向是對的”，讓人感到更是理想主義。

　　實際上，“試點”已經(jīng)激化了矛盾，三一重工的“豬論”充分顯示出非流通股與流通股的矛盾，所謂“分類表決”也激起了基民與基金經(jīng)理的矛盾，基金經(jīng)理能代表基民嗎？所以主張“全流通”的張衛(wèi)星，也提出誰能代表中小投資者？還有保薦機構(gòu)與投資者的矛盾，他們?yōu)槭裁匆�乘機撈一把，究竟是解決股權(quán)分置呢？還是為券商解困呢？ 上交所借機推出權(quán)證，也想增加交易量，看來都想打著“保護投資者利益”撈一把了！

　　全流通八字還沒有一撇，就有人打主意了，請看：

　　圍繞這部分可流通股份的溢價獲利如何分配這個問題，證監(jiān)會和國資委的官員都表示關(guān)注，國企老總也要求獲得一部分溢價。

　　股權(quán)分置試點啟動前不久，證監(jiān)會一位高級官員在一個內(nèi)部研討會上對此問題發(fā)表意見說：“據(jù)我所知，國資委正在研究這個問題。全可流通之后，國有股減持部分的溢價分配到底怎么辦，是直接劃轉(zhuǎn)財政部，還是交給全國社保基金，還是中央財政留一塊，地方財政留一塊，再給管理層分一部分呢？這涉及國資管理體制的改革。而且，我個人認為，必須給管理層分一部分國有股溢價，因為這個國企的增值很大程度上要靠他們的功勞，如果不給管理層這樣的激勵機制，那么國企做大做強是很令人擔心的。”

　　清華同方副總裁兼董事會秘書孫岷向《第一財經(jīng)日報》記者明確表示：“學校要求清華控股在清華同方的股權(quán)不少于33%。”清華同方的特殊性在于它是屬于教育部的企業(yè)，清華校方的自主權(quán)較大。

　　根據(jù)清華同方董事會通過的公積金每10股轉(zhuǎn)贈10股的方案，實施之后清華控股所持有的清華同方股份為34%。按照清華同方董秘所言，清華控股將在未來減持1%的股份。而清華同方并未表示該批股份流通之后，所產(chǎn)生的溢價獲利將如何分配。

　　一位券商投資總監(jiān)說：“據(jù)我了解，地方國資委不愿意把這塊收入全部交到中央國資委或者中央財政。因為地方國企的發(fā)展是誰支持的？沒有地方政府給予稅收優(yōu)惠、地皮優(yōu)惠等等特殊扶持政策，地方國企，尤其是資源性地方國企，怎么能夠發(fā)展到現(xiàn)在的業(yè)績？”(《股權(quán)分置果實尚未摘到 國有股溢價歸屬引發(fā)討論》 2005年5月18日《第一財經(jīng)日報》)

　　這就是說，國企高管、地方政府、大學，凡是與國有股沾邊的，已經(jīng)打三年以后的主意了。

　　5月21日大眾證券報第一版刊登了《三公司高管VS基金經(jīng)理》。中石化證券事務代表黃文生聲明，中石化目前無意全流通，也沒有向基金經(jīng)理和券商了解有關(guān)想法。但是中石化第一大股東易方達50基金經(jīng)理王守章說：中石化四地上市，股權(quán)比較復雜，減持一定要有好的思路，它的方案要看國資委的安排，上市公司做不了主。目前已經(jīng)試點的4家公司補償幅度都超過20%，中石化一旦試點應該也不會低過這個幅度。

　　中石化H股1.6元港幣發(fā)行，內(nèi)地A股4.22人民幣發(fā)行，20%補償就想全流通，這讓股民損失更大，再說在香港上市的H股也都不是全流通的，為什么要在內(nèi)地搞試點？查一查股本結(jié)構(gòu)就知道，中石化總股本875億，A股28億，H股127億，國家股675億，在香港都沒有能力承接這種全流通，現(xiàn)在要在內(nèi)地A股搞試點，這很荒唐。我們再看一看：中國聯(lián)通總股本211億，A股65億，它是通過BVI控股的，如何全流通呢？中國石化總股本75億，A股7.

　　2億，H股23.3億，法人股1.5億，如何全涌呢？

　　所以，連主張背水一戰(zhàn)搞“試點”的韓志國先生也不得不說：類似于中國石化這樣的超級大盤股，應當采取將其非流通股中的絕大部分轉(zhuǎn)換成優(yōu)先股或累積優(yōu)先股的方式徹底鎖住，以此來穩(wěn)定人心、穩(wěn)定預期從而穩(wěn)定市場。否則，不論采取何種方式，都很難避免巨量非流通股對市場的重大沖擊，也很難避免股市重心的進一步下移從而引發(fā)市場的進一步下跌。這是決定股市發(fā)展和全流通進程的一個重大戰(zhàn)略問題，對這個問題的把握需要有高超的政治智慧和現(xiàn)實的發(fā)展眼光，并且需要有完整的配套措施來予以保證。(《解讀股權(quán)分置八大焦點問題》2005年5月23日《國際金融報》)

　　現(xiàn)在很清楚了，既然H股在香港是一市兩制，國有股仍然是非流通股，這類國有股無論是對應香港的H股，還是對應內(nèi)地的A股市場都是不流通的，如果可以轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，那么內(nèi)地的非流通股為什么不可以轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股呢？為什么要全流通呢？這是不是理想主義呢？實際上A股市場也不可能所有的公司全流通，還是會存在非流通與流通股并存的公司。不切實際的理想，已經(jīng)出了漏洞。那些喊“靚婦女先嫁，要拿藍籌股作試點的，不知有何感想？

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