股權分置之我見(8)：論特殊股東侵權

　　目錄：

　　一、�壧厥獾墓蓶|關系

　　二、�壧厥忸愋颓謾嘈袨榉治�

　　三、�壔�本解決思路

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　　中國股市走過了十四年發展歷程，在為經濟建設、體制改革和思想解放做出重要貢獻的同時，也出現了各種各樣嚴重的問題。這些問題有的屬于上市公司的治理，有的屬于政府部門的監管，有的屬于法律制度的建設等等。本文所要分析的問題屬于股東之間出現的侵權行為。這是一種與傳統形態不同的股東間侵權行為。(注1)

　　一、特殊的股東關系

　　由于特定的社會環境，中國股市出現了一些有別于國外股市的獨特現象，其中最有代表性的就是，同一上市公司的普通股，一部分掌握在以國有經濟成分為主的原始股東手中，另一部分掌握在社會公眾投資者手中。按照傳統認識，如果大股東沒有利用控股權侵犯中小股東的利益，股東之間的利益應該是一致的，關系是平淡、和諧的。但是在中國，這兩種類型的股東卻演變成了相互對立的利益集團。具體表現如下：

　　1.普通股分裂成非流通股和流通股。

　　2.由于特定的政治因素，國有股、法人股至今不能在股票市場上流通。

　　3.兩類不同股東的利益取向發生分離。非流通股主要關心的是直接融資，以增加凈資產數額(為了討論，這里排除企業發展的融資動機)；流通股主要關心的是股票市場價格，以期獲得炒做價差。

　　4.上市公司的每次分紅派息和增發配售，都會引致流通股股東的騷動和社會輿論的非議。

　　5.非流通股的每次轉讓都會引發股市動蕩。有關非流通股的官方政策和流通嘗試都會造成股市的巨幅波動，并成為導致中國股市幾年來持續暴跌的主要原因之一。

　　6.公眾投資者擔憂、反對非流通股上市流通。即使到現在，在國有股應該流通的理性認識已經成為主導的情況下，多數中小投資者仍然希望長期凍結非流通股的轉讓。

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　　二、特殊類型侵權行為分析

　　在同一上市公司內，為什么會出現兩種類型的普通股股東？這兩種類型的股東之間為什么會產生對立？這種對立到底是什么性質？要想弄清這些問題，必須從問題的源頭——普通股發生分裂的時刻開始。　

　　(一)、普通股的分裂

　　普通股是否分裂成了兩種股票？它是怎樣分裂的？曾經是人們廣泛爭論的話題。后來由于張衛星等人做了大量的分析論證工作，大多數人在認識上還是取得了比較一致的看法。受惠于此，筆者在這里只需對分裂的過程做一個簡單的回顧就可以了�！　�

　　普通股的分裂發生在股票發行環節，直接原因是定價方式。在國外成熟的股票市場，股票發行依據市場的供需關系，股票的發行價格是由買賣雙方通過市場機制協商形成的，即市場定價方式。在中國，我們實行的是限額發行和行政定價。絕大多數股票經過行政定價，其發行價格都遠高于客觀存在的股票市場價值。高溢價發行的股票又通過不合理的一、二級市場轉換機制，以更加離譜的價格進入股市，由公眾投資者接手。還有一部分股票沒有流通，它們的持有者是籌集社會資金的國有成分股東(后來又增加了非國有成分的法人股東)。這后一類型的股東，基本上都是參照每股凈資產折價入股的。所以，即使以發行價為準，流通股股東認購每一單位股份所支付的成本都是非流通股股東的數倍。普通股的分裂就是在公眾投資者按行政定價交納股份認購款時完成的。

　　(二)、有關的流行觀點

　　在本文第1部分，筆者列舉了特殊股東關系的主要表現形式。對于這些現象，我們應當怎樣分析和認識呢？在曠日持久的國有股討論中，我們經�？梢钥吹揭恍┨岱ê透拍�。其中有的來自于官方，有的來自于名家。這些提法和概念到底是什么意思？它們對我們的認識到底起到什么作用？對它們應該保留，還是擯棄？這些都是需要認真思考的。因為在最終階段，正確的認識與錯誤的、半錯誤的認識，是不可能同堂共室的。在筆者開始自己的分析之前，讓我們先對各種流行觀點做一個簡潔、必要的梳理和澄清。

　　1.“國有股減持”、“全流通”

　　“國有股減持”和“全流通”是官方的提法，它反映的是一種訴求，一種“國退民進”的戰略安排，談不上對這種股東對立現象的本質認識。但是由于非流通股中含有流通股的權益，每次涉及“減持”和“流通”，都會引發股市的動蕩和社會的不滿。

　　2.“同股”

　　關注“股權分置”討論的人們都知道，“同股”是華生先生對非流通股和流通股的認識。但是股份制的基本原理告訴我們，對于具有同樣股東權益的股票來說，只能是一個價。不同價就不應該是同一種股票。商品經濟的常識也告訴我們，同類商品價格不同，肯定不是同質。如果同質，標價高的就決不會有人購買。的確，在我們的法律文件中，是把這兩種股票都定義為普通股(也的確是普通股)。但是由于股份認購價不同，在中國就是出現了同屬于普通股的兩種股票。認識需要觀念的指導。但是讓認識停留在觀念上，就無法進入客觀事物的本質。

　　3.“不同權”

　　華生先生和張衛星先生都講“不同權”，這也是一個常識性的錯誤。因為“同股”、“同權”、“同利”、“同價”等，都是針對單位股份而言的。我們上市公司的股票，在每一單位股份上所含的各種股東權益，與國外股票一樣，是同權的。至于非流通股在流通方面的限制，那是出于政策的考慮，不是權利本身出了問題。

　　4.“股權分裂”

　　“股權分裂”的提法突出了兩類股東的對立狀態，但是概念模糊，讓人難以琢磨。到底是說普通股的股權整體被分裂了呢？還是指某些股權與另外一些股權分開了？好像都沒有，依然只是兩類股東的對立。既然如此，那倒不如把它叫做“股東分裂”、“股票分裂”更準確些。但是不管怎么叫，它們說的還是事物的表征，不是問題的本質。(注2)

　　5.“股權分置”

　　“股權分置”也是官方的一種提法。它的問題同“股權分裂”一樣，經不住推敲。同樣只反映了一種狀態。但是聽起來，還是讓人感到溫和一些。(注3)

　　6.“溢價發行”

　　社會上對股票發行的溢價政策有兩種極端對立的觀點。一種認為溢價發行完全不合理，是股市的禍根，是萬惡之源；另一種認為，溢價發行是常識，是國際慣例。股票溢價發行的確是一個常識問題。但是關鍵在于由誰提出溢價？溢價的幅度根據什么確定？按照定義，溢價發行是指發行人按高于面額的價格發行股票。但是這種溢價最終能否被投資者接受，則取決于股票的實際價值和當時市場的總體情況。所以發行的結果可能是溢價，可能是平價，也可能是折價。在我國長期以來，股票發行定價不是由上市公司提出，而是由證券管理部門確定。不是依據上市公司的實際價值和正常股市的同業價格水平，而是一律以高市盈率為準。對于這樣一個違反常規的做法，而且在去年八月底就已經被國家立法糾正的問題，現在居然還有人為它辯護，實在是令人不解。不過這也說明了一個常識問題，即偉人毛澤東所說，掃帚不到，灰塵照樣不會自己跑開。筆者的看法是，行政管制和高溢價發行都是中國股市問題產生的基本原因。

　　7.“股權異化”

　　這不是一個流行觀點，是筆者提出的一個替代“股權分置”概念的提法。它強調的是，由于背離了股份制公司的基本原理和基本原則，我們所搞的股份制公司和股市，在性質上與正常的股份制公司和股市完全不相同了。股票、股東、股權、章程、決議……，所有這些要素都出現了“異化”現象。傳統的股東侵權行為都不涉及股權本身，大股東只能利用手中多出的股份(即控股權)，侵占中、小股東的權益。所以“股權異化”概念可以幫助我們區分這兩者的不同。隨著討論的深入和認識的提高，我們還有可能找到更合適的詞匯。比如“股權背謬”就很讓筆者動心。背是背離，謬是錯誤。因為背離走向錯誤，是不是更加妥帖？但是，實在是讓人感到太生僻了�！�

　　“概念”往往反映概念提出者對事物的認識。圍繞兩種股票、兩類股東關系的討論已經延續了八年了，但是始終沒有出現一個比較正確的，能夠被大家理解、認可的概念，這也許可以算得上是學術理論界的悲哀了。當然，要用幾個字準確概括事物的本質，也不是一件容易的事。但是對于概念不清、遠離本質，甚至不符合基本常理的提法，還是應當及時展開討論，予以澄清，從而讓我們的認識不斷沿著正確的方向前進。

　　(未完待續)

　　作者此前文章：

　　股權分置之我見(7)：答讀者反饋(續)

　　股權分置之我見(6)：回答讀者反饋

　　股權分置之我見(5)：探討正確的提法

　　股權分置之我見(4)：分置提法不妥

　　股權分置之我見(3)：我持第三種觀點

　　股權分置之我見(2)：關鍵在于認識

　　股權分置之我見(1)：莫要病急亂吃藥

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