古前進(jìn)：論股權(quán)分置下A股價格的形成

　　----《古氏公理》作用下的市場客觀規(guī)律

　　作者： 古前進(jìn) 田輝

　　前言

　　A股價格的高市盈率是中國證券市場的一個比較特別的現(xiàn)象。也是我們的海歸經(jīng)濟(jì)學(xué)家指責(zé)二級市場“賭場論”的原因。但是伴隨著A股高市盈率的存在，還有一個特殊環(huán)境“中國特有的股權(quán)分置現(xiàn)象”的存在。究竟是過度投機(jī)還是資本市場內(nèi)在客觀規(guī)律作用導(dǎo)致A股出現(xiàn)高市盈率呢？目前我們主流的思想是認(rèn)為我們市場存在過度投機(jī)的行為，但是無論如何我們都不能從邏輯上否定另一種可能的原因------------“也許資本市場的特殊運(yùn)行規(guī)律決定了A股在股權(quán)分置狀態(tài)下存在高市盈率現(xiàn)象是一個必然的結(jié)果”。

　　第一篇：《古氏公理》

　　--------對A股高溢價現(xiàn)象的理論假設(shè)！

　　《古氏第一公理》：“一只孤立的股票在封閉的條件下的總資產(chǎn)溢價是股票自身總資產(chǎn)的質(zhì)地和總資產(chǎn)的量共同作用的結(jié)果，跟是否股權(quán)分置沒有關(guān)系------也就是說在其它條件都相同的情況下。一只股票的全流通市值和股權(quán)分置狀態(tài)下的流通市值是一致的”

　　《古氏第二公理》：“一個封閉的資本市場，所有股票的總資產(chǎn)溢價是組成市場的所有股票的平均質(zhì)地和所有股票總資產(chǎn)量共同作用的結(jié)果，跟是否股權(quán)分置沒有關(guān)系。也就是說在其他條件都相同的情況下。一個市場全流通狀態(tài)下的市值和股權(quán)分置狀態(tài)下的流通市值是相等的”

　　因?yàn)橐恢还善辈豢赡芴幵谌�流通狀態(tài)下的同時又處在股權(quán)分置狀態(tài)下，所以這個結(jié)論無論如何都不可能被理論或者實(shí)驗(yàn)來驗(yàn)證-----所以稱為公理！

　　古氏公理只是對A股存在高溢價現(xiàn)象的一個假設(shè)！我們來分析假如這個假設(shè)是正確的，會有什么樣的結(jié)果

　　第二篇：《古氏公理》對A股市場定價模型的建立

　　1)、股權(quán)分置狀態(tài)下的流通A股價格模型！

　　中國的證券市場股本是股權(quán)分置的。存在很多不能流通的法人股資產(chǎn)。

　　某只股票：凈資產(chǎn)是S元/股 其中流通A股為N股 非流通股為M股

　　則：假設(shè)其在全流通狀態(tài)下流通價格是P1元。

　　同一時間，同樣其他條件下股權(quán)分置狀態(tài)下的其流通A股價格則為P2元。(這種狀態(tài)是不可能同時存在的假設(shè))

　　則 根據(jù)古氏公理

　　全流通狀態(tài)下的總資產(chǎn)溢價= 總流通市值—總凈資產(chǎn)

　　=P1*(M+N)–S*(M+N)

　　股權(quán)分置狀態(tài)下的總資產(chǎn)溢價=流通股總流通市值–總凈資產(chǎn)

　　=P2*N –S*(M+N)

　　根據(jù)《古氏第一公理》得到：

　　全流通狀態(tài)下的總資產(chǎn)溢價=股權(quán)分置狀態(tài)下的總資產(chǎn)溢價

　　P1*(M+N)–S*(M+N)= P2*N –S*(M+N)

　　得到 P1*(M+N)= P2*N

　　P2=(1+M/N)P1 我們將M/N的結(jié)果稱為K值！

　　K我們叫做股權(quán)分置狀態(tài)下的流通股含權(quán)系數(shù)。

　　最后我們得到 P2=(1+K)P1

　　這就是股權(quán)分置狀態(tài)下的A股價格和無條件全流通價格的關(guān)系模型！

　　全流通情況下的股票價格P1完全可以參照國際市場的評估體系。然后再考慮

　　股權(quán)分置情況下，流通股含權(quán)系數(shù)的大小，就能確定P2也就是A股的價格。

　　當(dāng)K=0時 則P1=P2

　　當(dāng)K=1時 P1=2P2

　　隨著K值的增大，A股市場的價格也將增加

　　反之K值的減小，A股市場的價格也將下跌。

　　這就是當(dāng)國有股減持傳出時候，導(dǎo)致A股暴跌的客觀原因！

　　2)、《古氏公理》解釋股權(quán)分置狀態(tài)下的“奇怪“現(xiàn)象！

　　1)、為什么我們的同一只股票在A股市場和國際市場上價格如此懸殊！

　　前面我們根據(jù)《古氏公理》推導(dǎo)

　　P2=(1+K)P1

　　P1相當(dāng)于在國外全流通狀態(tài)下的流通價格

　　P2相當(dāng)于在國內(nèi)發(fā)行的A股的價格(存在大量不流通法人股)

　　K》0 所以就會存在這種現(xiàn)象！

　　2)、為什么我們的一級市場和二級市場會有很大的差價

　　我們一級市場大都采用國際通行的估值標(biāo)準(zhǔn)，既采用全流通的價格來決定的發(fā)行價。而我們的上市公司的股本結(jié)構(gòu)存在很大的K值。所以二級市場存在對一級市場價格的放大作用，而且這個作用跟股本結(jié)構(gòu)有很大的關(guān)系！

　　3)、為什么成長期的公司股票受到狂熱追捧的理論定量分析！

　　一個公司處在成長期，意味著凈資產(chǎn)的快速增長，反映在凈資產(chǎn)溢價上也將同步增長，這個增長的量是總資產(chǎn)決定的。但是在流通A股市場的表現(xiàn)是這個同步的增長被(1+K)倍的放大了！這也是有的公司凈資產(chǎn)增長一倍，而流通A股的市值居然增加了4-5倍的原因所在。

　　4)、四川長虹(資訊 行情 論壇)的股價從受追捧到今天跌破凈資產(chǎn)的理論解釋！

　　四川長虹的歷史表現(xiàn)可以看作是“古氏第一公理”作用的必然結(jié)果！

　　首先，在96年-97年高成長階段：長虹的資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)的，所以可以享受一個比較高的資產(chǎn)溢價率。而且凈資產(chǎn)的增長又促進(jìn)了總資產(chǎn)流通溢價量的增長，而反映到流通股價格的增長時又被(1+K)倍的放大了！

　　現(xiàn)在，長虹陷入了虧損，流通溢價率為負(fù)值，總凈資產(chǎn)的流通溢價為負(fù)，反映到長虹股價上又被(1+K)倍的放大了！所以股價跌破凈資產(chǎn)，而且是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于凈資產(chǎn)就不奇怪了！

　　5)、為什么已經(jīng)全流通的股票價格還高于國際資本市場很多！

　　在我國的證券市場中。同時存在1400家上市公司。所以每一家上市公司都不是絕對的封閉。除了古氏公理作用之外，他們還存在互相的影響和相互作用。全流通的股票僅僅是幾家，受到大多數(shù)公司高溢價的牽引是正常的現(xiàn)象。

　　6)、惡性投機(jī)和績差股不退市的影響！

　　根據(jù)股氏第二公理，我們知道封閉的證券市場的總資產(chǎn)溢價是固定的，莊股的惡性操縱致使一些股票的凈資產(chǎn)溢價水平被操縱，直接導(dǎo)致其它股票流通溢價整體受損失！

　　再如有些績差股甚至凈資產(chǎn)都是負(fù)值的股票不能退市，他本身并不對整個市場的溢價產(chǎn)生正面的作用，甚至是負(fù)面的作用，但是因?yàn)闅べY源的存在，仍占用了寶貴的溢價資源。這個損失只能有所有其它股票來承擔(dān)！

　　所以績差股不退市和過度投機(jī)會對整個市場發(fā)展產(chǎn)生不利的影響！

　　第三篇： 古氏公理的巨大實(shí)踐意義

　　1)、如何理解我們目前存在的危機(jī)！

　　“根據(jù)《古氏公理》，我們知道在外部條件都沒有變化的情況下，流通市值的大小在全流通狀態(tài)下和股權(quán)分置狀態(tài)下沒有變化”--------正是因?yàn)閾?dān)心國有股的無條件全流通引起目前A股的價格縮水，才導(dǎo)致投機(jī)力量的惡性做空。這也是古氏公理發(fā)揮作用的一個客觀證明！

　　2)、《古氏公理》對各種全流通方案可能產(chǎn)生后果的精確預(yù)測

　　1、無條件全流通

　　我認(rèn)為中國股市的正常點(diǎn)位應(yīng)當(dāng)在1800點(diǎn)水平。

　　無條件全流通并不能增加總流通市值。即使是在外圍資金比較充足的情況下，流通總市值不變。經(jīng)過以前70%不能流通的國有股全流通的稀釋，無條件全流通的后果是目前A股指數(shù)(資訊 行情 論壇)將直接降到600-700點(diǎn)的水平。流通股東會因?yàn)闊o條件全流通而面臨面臨滅頂之災(zāi)！

　　正是這種毀滅性的預(yù)期，導(dǎo)致了投機(jī)力量恐慌性的拋盤，目前點(diǎn)位在1200點(diǎn)。

　　這正是古氏公理和投機(jī)心理共同作用于股市的最好證明！

　　所以國家政府必須放棄無條件全流通的企圖！

　　2、補(bǔ)償方式的全流通

　　無論縮股還是送股方式的補(bǔ)償類全流通，都只是沒有考慮市場規(guī)律的“黃粱一夢”。因?yàn)檎麄�市場的總凈資產(chǎn)量并不會隨著補(bǔ)償?shù)陌l(fā)生而發(fā)生改變----僅僅相當(dāng)于在流通股和法人股之間轉(zhuǎn)移而已。所以，總流通市值的大小不會因?yàn)檠a(bǔ)償?shù)陌l(fā)生而改變。而補(bǔ)償?shù)臈l件就是“國有股通過實(shí)施補(bǔ)償獲得流通權(quán)”，流通股獲得更多凈資產(chǎn)的同時，流通市值會因?yàn)閲�有股的占用而大幅度的縮水。其實(shí)質(zhì)上根本得不到任何補(bǔ)償！反而會使流通資產(chǎn)因?yàn)榉ㄈ斯傻牧魍ǘ�縮水為原來的三分之一。對于流通股來說再多的凈資產(chǎn)有什么用，流通市值才是應(yīng)該追求的東西。

　　所以無論何種補(bǔ)償類的辦法，都其實(shí)是一種變相的無條件全流通�！矮@得補(bǔ)償”的良好愿望只會在市場規(guī)律面前成為“黃粱一夢”！

　　3、無條件擱置全流通，維持股權(quán)分置30-50年

　　這種辦法消除了人們心理的擔(dān)心，市場可以迅速恢復(fù)目前應(yīng)當(dāng)具備的市值水平，回到1800點(diǎn)附近。而從長期看由于股權(quán)分置內(nèi)部存在更深層次其他矛盾的原因，整個市值的增長會受到長遠(yuǎn)而嚴(yán)重的影響，將會長期影響中國資本市場的健康發(fā)展！

　　4、復(fù)權(quán)全流通

　　《復(fù)權(quán)全流通方案》首先是一個永久性維持股權(quán)分置的方案！

　　《復(fù)權(quán)全流通方案》也是一個永久性解決股權(quán)分置的方案！

　　1)、它是解決方案中的一個異類，首先他不要補(bǔ)償！

　　2)、它不改變整個市場的流通A股的數(shù)量和法人股的數(shù)量。也不改變法人股性質(zhì)和流通A股的性質(zhì)

　　3)、它主張A股雙向含權(quán)，用構(gòu)建完整股權(quán)的辦法，來恢復(fù)“股權(quán)割裂”的不公平，可以解決股權(quán)分置制度的內(nèi)在矛盾！

　　《復(fù)權(quán)全流通方案》只是《復(fù)權(quán)全流通思想》的具體方法論！理解和簡要闡述都非常困難！希望大家自己研究！

　　采用《復(fù)權(quán)全流通方案》相當(dāng)于維持目前股權(quán)分置狀態(tài)下對A股的價格保護(hù)的同時，還糾正了股權(quán)分置制度內(nèi)在的矛盾。快速瓦解“無條件全流通對股市市植的影響”，迅速恢復(fù)到股權(quán)分置狀態(tài)下的市值水平。使流通股股東受到的損失得到恢復(fù)。另外由于解決了國有股的制度性消極的動機(jī)。上市公司的法人治理等很多問題將會得到根本解決，為流通市值的增長留下空間，也就為長期牛市奠定了基礎(chǔ)。也為逐步實(shí)現(xiàn)全流通與國際結(jié)果創(chuàng)造了條件-------當(dāng)然這種全流通是完整股的全流通

　　綜合以上論述，全流通解決最好的方法是采用〈復(fù)權(quán)全流通方案〉，其次對于流通股東來說“維持股權(quán)分置”也是一個可以接受的辦法。萬萬不能采用所謂的“補(bǔ)償類”辦法和無條件全流通的辦法！----那將是一場真正的災(zāi)難！

　　后記

　　愛因斯坦的〈相對論〉就存在一個基本的前提假設(shè)“光速絕對不變”，你能理解“光速不變嗎？反正，我是理解不了的。但是在這個“匪夷所思”的假設(shè)下，相對論取得了成功！

　　“流通市值的總量跟是否股權(quán)分置沒有關(guān)系”的假設(shè)，讀者在初次了解時，可能也會存在疑問！這是正常的。那它是不是也會是一個你不能理解又是正確的“光速不變”呢？

　　其實(shí)筆者在內(nèi)心深處，也不想他是真的，因?yàn)槟菢泳鸵馕吨�補(bǔ)償論的徹底破產(chǎn)！畢竟我們太需要“補(bǔ)償”了！但是市場規(guī)律就是市場規(guī)律，任何善良和正當(dāng)?shù)脑竿�都必須符合客觀的規(guī)律！

　　將這篇文章連夜寫出來，就是希望國家在解決股權(quán)分置問題上不要再犯歷史性的錯誤！

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