曹朋：兩個有利穩定的國有股減持方案

　　曹朋

　　(一)、基本原則和思路

　　基本原則：

　　不損害國有股股東利益，不損害流通股股東利益，有利于上市公司的公司治理和長遠發展，有利于資本市場的穩定。

　　基本思路:

　　以消除由于國有股產權虛置造成的分利集團尋租對上市公司效率的損害入手，以提升上市公司質量為手段，提高國有股的自身價值，使其為二級市場所接受，最終順利流通。

　　(二)、具體方案設計

　　方案一：先分后流 循序漸進

　　(1)方案基本內容

　　國有股減持不能順利進行，其根本原因在于股民對國有股及所在上市公司價值的不認可，而且這種不認可需要上市公司質量有巨大的變化才可能改變，這需要相當長的時間。但國有股必須減持，為解決這個矛盾，我認為應采用行“先分后流，循序漸進”的方式來解決這個問題。

　　所謂“先分后流”是指將“國有股”先分成若干份(總股本的1%-5%為壹份)出售給有能力經營上市公司的企業、基金、合法外資、甚至是私人(以下稱戰略參與者)，等到上市公司經營業績提高，達到一定要求，被廣大股民認可后，再由戰略參與者向社會股東以“循序漸進”的方式進行配售，同時進行相應的“除權”處理，最終達到全流通。

　　“先分”可以這樣分：

　　1、對象：其它上市公司、基金、私人及合法外資。

　　2、價格：國有股面值上市多年來累積貸款本息和為下限，確定發行底價(剔除通貨膨脹因素)。

　　3、數量：以“國有股”多少為參考，可分為1000萬股、500萬股、100萬股為一個單位，進行拍賣。

　　4、方式：確定底價，競價分配，可采用荷蘭式招標，也可采用美國式招標。

　　“國有股”分完之后，戰略參與者應持有該部分股權并進行有效經營，經營到一定期限后(最好是叁年或一個基欽經濟周期)，可以按一定的市盈率(≤15倍)一定的比例(≤20%)向社會公眾股東配售，每年配一次，配股條件符合有關配股要求。如果公司經營的好，社會股東認可，“國有股”可順利流通，如配售不成功，則戰略參與者繼續持有，或虧本配售。

　　(2)方案優點

　　1、上述方法“減持國有股”充分體現了公平，即確定底價，競價分配，符合市場交易原則。

　　2、以法律形式確定其暫時不可流通，避免了對二級市場的沖擊；小投資者也可通過投資基金，間接參與這次分配，把握投資良機。

　　3、對國家而言，一次性通過國有資產變現補充社會保障基金，從總體上增強國有經營的控制力，一方面，“減持國有股”可推進國有資產合理流動和重組，調整國有經濟的布局和結構，另一方面，可通過吸收和組織更多的社會資本，放大國有資本的功能，提高國有經濟的控制力、影響力和帶動力。

　　4、對戰略參與者而言，取得了良好的投資機會。出資人真正到位，“內部人控制”局面被打破，上市公司經營者切實感受到對出資人負責的壓力，規范的法人治理結構得以建立，企業的內在運行機制成功地向市場經濟方向轉換，上市公司質量提高指日可待。

　　5、與其他配售類方案相比，該方案在配售價格上有創新，主觀定價與市場定價相結合，保證了國家投資以銀行貸款的方式全額收回，不但保值而且市場溢價部分還對國有資產進行了增值。

　　6、與其他基金類方案相比，該方案在配售及配售數量上有創新，首先是配售，而非無償劃撥，真正做到出資者到位，有利于公司治理結構的完善；其次是配售數量的確定可以激勵股東積極行使其監督權，促進公司發展。

　　7、與其他方案相比，該方案在引入戰略參與者上有創新，通過對相關制度的安排對戰略參與者進行激勵和約束，進而使戰略參與者進行長期博弈，理性選擇，達到了帕累托改進。

　　方案二:投票權的讓渡

　　(1)方案基本內容

　　由于國有股的名義所有者——全體人民，在高昂的交易成本下無法行使其產權，作為國有企業的實際掌控者——國資部門及其委派者，在缺乏內生的激勵機制(有恒產者有恒心)的情況下，逐漸形成了這樣一個分利集團：通過內部人控制進行尋租，犧牲國有企業利益，撈取個人財富，怎么應對呢？其實很簡單：打破分利集團的利益聯盟，取下已淪為分利集團牟利的工具——國有股，在目前情況下，把國有股的投票權進行讓渡。具體設想如下：

　　1、將國有股的分紅權和投票權分離。

　　2、企業分紅時，財政部按國有股所占比例取得紅利。

　　3、以面值或其他象征性價格將國有股的投票權讓度給流通股東，即將國有股轉變為只享有投票權的流通股。

　　4、流通股東或配后按股份行使投票權，對公司進行有效經營。

　　5、公司質量提升后，形成穩定的分紅，此時，分紅權具有可測算的市場價值，流通股東再次贖買國有股的分紅權，從而使國有股兩權復合，同權流通股，最終解決股權分置問題。

　　(2)優點

　　1、國有股轉化為優先股的方案基本沒有涉及轉化為優先股后的流通問題，方案更多的是側重讓國家退出對企業日常經營的干預，而優先股不能流通始終會存在股權分置，不能解決中國證券市場存在的根本弊端，而上述方案在這個問題具有優勢。

　　2、優先股往往根據股票發行人與股東在公司設立前的約定而設立，在我國證券市場發展的初期，根據當時的外部環境將上市公司的全部資本分為流通股與非流通股兩大部分，在證券市場低迷時，將國有股轉變為優先股，使其享有固定分紅權，對于廣大流通股股東而言有失公平，而在上述方案中，國有股的分紅權同流通股一樣。

　　3、該方案讓度投票權的收益還可充實社保基金。

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