劉遠龍：中國股市批判之批判

　　--把脈不準、藥不對癥，病豈能除？

　　劉遠龍

　　我國股市由于先天不足，自其誕生之日起疾病便已纏身。然而，2001年6月以前由于股市牛氣沖天、病態未現，沒有幾人認為股市有病。2001年6月之后，市場情勢急轉直下， 股市自此步入漫漫熊途，股市的各種病癥顯露出來。為了醫治股市疾病，管理層到處求醫問藥，眾“醫家”也紛紛獻方獻策，然而，由于把脈不準、藥不對癥，股市之疾至今未見起色。

　　(一) 關于牛市和泡沫

　　1. “成長說” 這種觀點認為，以前牛市時期股價的無限制漲升緣于我國股市和上市公司的高成長性。他們認為，我國股市是一個新興市場，不僅股市具有高成長性，而且上市公司也是前途無量。當時，很多理論家、政治家認為國有企業通過股份制改造建立起現代企業制度后一定會生機盎然，并宣揚國有企業改成股份制是解決其困境的靈丹妙藥。因此，很多人也就有理由認為股票價格的大幅上漲理所當然，也就是說，股價的漲升有其現實基礎，股市沒有泡沫，即使有也屬正常。持這種觀點的人是理想主義者。他們寧愿相信“謊言”，也不愿看看現實。很多上市公司說是“已建立現代企業制度”，其實并沒有真正建立現代企業制度。我國古代有個種柑桔的故事，說的是柑桔從一個地方移栽到另一個地方其味道就變了，同樣，現代企業制度到了中國就有了“中國特色”。還有，一些公司自從改了制、上了市，其業績就成倍上升。實際上，業績翻倍只是“財務報表業績翻倍”。隨著時間的推移，當紙實在包不住火的時候，其原形也就顯露了出來。

　　2. “投機論” 這種觀點很有市場。這種觀點認為，以前的牛氣沖天是投機的結果，甚而有人說：股市就是賭場，股民就是賭徒，股市存在巨大的泡沫，因而極力否定股市投機，竭力倡導價值投資。以前的牛市存在泡沫確實不假，但因此就反對并進而否定投機也不正確。投機是股市的一種客觀、必然的現象。投機之所以產生和存在，是因為：①.股市信息的不對稱性、不完整性和不確定性，使得人們對股票價格的走勢有不同的預期，預期不同，采取的交易方向也就必然不同。②.上市公司的業績受各種因素的影響，并且這些因素又是處于不斷變化之中，因此，人們對其未來業績難以做出準確的預測。③.“合理化心理”是人固有的心理現象。“合理化心理”使人為某一事物、現象的產生和存在尋找理由，于是，跟風行為便隨之產生。可見，投機有其產生和存在的基礎，并不會因人的厭惡而消失。因此，我們對待投機的正確態度應該是：減少、抑制投機但不妄圖消滅投機。

　　(二) 關于市況低迷

　　1. “禍首說” 很多人認為，國有股減持方案的推出是股市走熊的罪魁禍首。因此，他們就指責國有股減持的不當，竭力反對國有股減持。然而國有股減持叫停后，股市仍象一頭熊我行我素往下沖。其實，國有股減持是“繞不過的灣、跨不過的坎”，是勢所必然。縱觀幾十年的國企改革，管理層縱然使盡了渾身解手也難于醫治國企的痼疾。可以說，現在幾乎已是黔驢技窮。因此，國有股的減持是出于無奈。

　　國有股的減持不僅僅是迫于無奈，更深刻的原因在于國有制與私有制難以在競爭的市場中共存。自私自利是人的天賦本性(承認人的自利性并不否定人的利他性，利他性也是人的一種本性)。由于這種本性，人們總是力圖使自己的利益最大化，并千方百計謀求個人利益甚至置公眾利益于不顧。如果缺乏社會的監督和制約，個人的逐利之心，有可能成為脫疆之馬。作為國有企業的實際管理人的政府官員和國有企業的內部管理人員是人不是神，因而也有謀求個人利益之“邪心”。而我們的政治體制和國有企業恰恰缺乏有效的監督機制，因而國有資產成了人人想吃也能吃到的“唐僧肉”，國有企業成了“寄生蟲”們的樂園。總之，在競爭的市場中，若缺乏有效的監督，國有制與私有制共存的結果只能是國有資產源源不斷地轉移到私人的腰包中去。

　　其實，反對國有股減持的人本身就源自于私心。因為這些人心里特別清楚，國有股減持必然產生兩個后果，即股票供給數量急劇增加導致股價下跌和上市公司流通盤變大難以控制做莊。

　　2.“道德說” 一些人認為，股價是一些經濟學人的“泡沫論”、“賭場論”和海歸派的“千點論”唱垮的，因而痛罵持上述觀點的經濟學人和海歸派，說他們沒有道德、缺乏良心，稱他們為“黑嘴”。那些經濟學人和海歸派們真有如此大的本事，以致于幾千萬股民和眾多機構乖乖聽從他們的擺布而拋售手中的股票？其實，他們才是股市中響當當的漢子。我們的股市確實有泡沫。他們甘愿遭受他人痛恨，敢于說真話，不蒙騙百姓，因而是道德高尚的人。反觀指責經濟學人和海歸派的某些人：心懷不軌，企圖掩蓋現實，妄圖蒙蔽股民，希望股市永遠在病中運行以便于其投機取巧。那些人才真正是沒有良心。虧錢的股民們，摸摸良心：到底是什么人使你屢屢被套？其實，很多股民正是聽信了“吹鼓手”們的唱多言論才三番五次深陷套中、損失慘重。股市有自己的運行規律，并不會受幾位經濟學人和海歸派所左右。

　　3.“無能論” 這種觀點認為，股指的下跌在于管理層的無能與失誤。不可否認，在解決股市中存在的問題上管理層的一些決策確實有嚴重不當。不過捫心自問：管理層確實是精心呵護股市。否則我國股市怎么會出現特有的政策市和政策底？不要把管理層的能力神圣化，政府的力量是有限的。看看最近的房價，盡管政府使用各種手段企圖壓低房價，房價卻呼呼往上竄。同樣的道理，在前些年牛氣沖天的行情中，管理層也曾試圖擠壓股市泡沫，然而股市卻創造了百元股價的神話。

　　4. 把矛頭對準股權分置和全流通預期，認為現今的弱市都是它們惹的禍。股權合一的藥方真有那么神？由于大股東的股份多，因而按照同股同權的理念創立的股份公司，其大股東的話語權和決策權就占有絕對優勢。在這種情況下，如果大股東的權力難以受到社會、法律的監督和制約，玩弄中小股東將更甚于現在。關于全流通問題，很多人認為，股指的下探是全流通預期壓力作用的結果。沒有全流通問題困擾股市，股市就會好嗎？即使沒有全流通這一歷史遺留問題，牛氣沖天的股市依然要步入漫漫熊途。股價的漲升要以上市公司的優異質地為基礎，要以上市公司的良好成長性為條件，要以股票需求的增加為動力。股民的投資回報最終要來源于上市公司的經營利潤。看看我們股市里的上市公司，其經營狀況如何大家心知肚明。沒有良好的經營業績，又怎能激起真正的投資者的投資欲望？隨著監管的加強、退市制度的建立以及其它各種制度的推出和完善，眾多上市公司將先后“成仙而去”。前些年股民們之所以收獲頗豐，是因為股價在投機者的炒作下不斷上漲，但這種收獲是來源于股票本身的價差而不是上市公司的利潤，因而以前的牛市其底氣嚴重不足，股民們獲得的財富只是一種虛擬。有句俗話說得好：基礎不牢，地動山搖。我國股市如今的境遇正是應驗了這句俗語。

　　5. 埋怨股市擴容。2004年8月—12月，雖然停止發行新股，但股市熊市依舊。這說明即使不擴容，股市的熊市局面仍然難以改觀。有人會說：停發新股只是因為市況低迷，是暫時的，各種信息表明眾多新股特別是一些大盤股即將上市，這種預期嚴重壓制股價的上漲。這種觀點只看到了問題的一個部分，因而是一種片面的認識。如果股價不是太高而上市公司又能夠給投資者帶來真金白銀，投資者會拋售其手中的股票嗎？手握閑錢的旁觀者會對投資于股票的高收益無動于衷嗎？所以，問題的關鍵不在于股市擴容，而在于股票的價格過高，在于上市公司的業績差強人意。

　　6. 歸罪于“國際接軌派”的唱空言論，甚至有人認為是一些別有用心的人在陰謀唱垮中國股市。近幾年來，關于我國股市的投資價值及與國際接軌的有關討論非常熱烈。討論的主要議題有：市盈率、分紅率和估值標準。在這些議題的討論中，形成了兩大對立鮮明的派別，即“國際接軌派”和“反對國際接軌派”。這兩大派別你來我往、唇槍舌劍，甚至有人把“扣帽子”的招數也用上，各大財經媒體也因此熱鬧非凡。其實，衡量一只股票、一個股市有沒有投資價值，沒有那么復雜，標準只有一條，就是上市公司能否給予投資者以高于銀行存款利息的投資報酬，即紅利率大于利息率。為什么要求紅利率大于利息率呢？這是因為存款于銀行幾乎沒有風險，而投資于股票的風險很大，也就是說股票的價格應包涵風險溢價。如果把錢投資于購買上市公司的股票的報酬率低于或等于存款于銀行的報酬率，該上市公司的股票當然沒有投資價值。本人根據國信證券通達信交易行情系統顯示的數據，對深市代碼000001—001896共484家公司的現金分紅率進行統計，486家公司2004年最后一天的收盤價之和是2622.66元，該年度486家公司每股分紅之和為27.74元，現金紅利率僅為1.06%，遠低于一年期銀行存款利率。如果按照2004年第一天的收盤價進行計算，現金紅利率的數值還要低得多。從這些數據中不難得出結論：我們的股市沒有投資價值！不過有人會說：不能僅看眼前，要著眼于公司的未來。著眼公司的未來是大股東的必修事，中小股東不會在此浪費精力，這是由中小股東的股票的高流動性所決定的。中小股東的股票隨時可以變現，因而也就不會在一顆樹上吊死。當然，也不能對公司的未來成長性毫不關心，問題是我國股市里眾多公司不僅無成長性可言，甚至隨著時間的推移，一個個將“成仙而去”。

　　(三)關于治市藥方

　　基于對股市市況低迷的原因的看法和認識不同，人們開出了眾多治市“藥方”，其中最為股民所推崇的是承認流通股含權的基礎上的全流通方案。這類方案不妥也無用。

　　1. 從技術上來看行不通。幾乎所有的流通股股票都經過了無數次的轉手，凡是買過股票的人都為上市公司作了貢獻，憑什么只給一部分人補償而不給另一部分人補償？憑什么只給現在持有股票的人補償而不給曾經持有股票的人補償？難道一部分人可以剝奪另一部分人的權利？因此，根據公平原則，只要是持有過流通股股票的人都有權要求獲得補償。人數如此之多，時間跨度如此之大，價格又高低不同，補償額算得出來嗎？

　　2. 從道理上來看不合規則。買賣東西是人們源于自身利益追求的自愿行為，因而交易的后果為盈由交易者自己享受，虧了也只能由自己負責、承擔，這是交易的最基本規則。難道我們的股票交易就可以破壞這一古老的交易規則？因此，虧損的投資者不應怨“天”，也不要尤人，要怪只能怪自己沒有把握股市的運行方向和趨勢。

　　3. 從效應上來看不能扭轉熊市格局。無論是非流通股縮股還是流通股擴股，其結局只有一個，即股票價格急劇下跌。(1)以往的事實表明，除權日便是股價下跌時；(2)非流通股流通將急劇擴大股票供給量，這將使股票的供求力量出現嚴重失衡，股票價格因此必然急速下跌；(3)流通盤的增大將給現有莊家滅頂之災，因此，有莊駐足的股票的價格快速下探將不可避免。不僅如此，流通盤的增大將提高做莊的資金規模壁壘。沒有了莊家，還有多少只股票能維持現有價格？更不用說上漲了。

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