遠坡：中國股市的十大悖論(中)

　　遠坡

　　六、政府的干預行為與市場的投資沖動相悖

　　證券市場可淺層次的理解為多、空雙方力量的較量及換位。不同投資者的投機或投資決策及行為，表現出的隨機及不可測性是股市的主要特征。我國證券市場的早期是機構投 資者與中小投資者的對壘，各路莊家長袖善舞，利用雄厚的資金操控市場、進行瘋狂的炒作，在侵害中小投資者利益的同時，觸動了市場的潛規則。在政府糾偏、大力培育機構投資者的進程中，2003年6，24行情，一日之間近千億的資金涌入股市，卻僅維持了三天的短命行情，標志著不同類型機構投資者之間的搏弈，已成為市場的主線。但我國證券市場，更深層次地表現為政府直接或間接的干預行為與市場非理性投資行為的對弈。

　　中國的證券市場十幾年習慣性以市場的投機沖動為起點，以政策的干預為終點，完成了周而復始的循環。面對著政府行為的強勢，任何市場力量都無法與之抗衡，市場的運行態勢從大起大落逐步趨于平緩，最終向管理層預定的目標趨近。

　　西方市場經濟理論的又一經典——凱恩斯主義的基本理念：國家應該是宏觀經濟的積極干預者和管理者，應在貨幣、財政、收入分配等方面，發揮校正市場失靈的能動作用。

　　我國證券市場的制度設計就蘊育著政策干預的必然性，盡管與市場盲目的投機沖動相比，政府的干預往往帶有無奈和被動的色彩。偶發性的直接干預行為與隱性的間接干預，交互作用貫穿于證券市場發展的全過程。“無為而治”不過是推卸責任、自欺欺人的障眼法。

　　通過制定制度、法律、行為準則來規范證券市場的發展，本身就是帶有傾向性的干預

　　行為。近兩屆證監會通過加大融資、再融資的速度與力度，做大市場的規模，間接推動著市場向下運行的趨勢。特別是利用大型國有企業上市，來平抑市場投機行為的舉措，由于未顧及到市場的承受能力，進而傷害了市場的本身。嚴重的打擊了中小投資者的信心，使社會公眾投資者與管理層漸行漸遠，矛盾趨于激化。

　　大力培育機構投資者，引導合規資金入市是政府干預行為的另一體現，行政力催生的市場怪胎及僵化的投資理念、趨同的價值觀，最終導致其困守孤城、坐以待斃，市場前景不容樂觀。

　　政府的干預行為還表現為，自身的公信力與民心的向背。九十年代初期，小平同志的南巡講話，奠定其作為中國改革開放總設計師的地位。第三代執政團隊所營造的長達三年的牛市，與隨后的國有股減持，被視為功過相抵(限于證券市場范圍)。運用科學的發展觀，切實落實“溫九條”和國務院常務工作會議精神，從中國的現有國情、證券市場的實際情況出發，推動我國證券市場進入穩步的上升通道，是對管理層的智慧及執政能力的最大考驗，對此必須有緊迫感和危機意識。

　　2005年我國證券市場最大的風險在于政策的風險，證券市場已到達了危機再次爆發的臨界點，任何政策的失誤都會引發股市新一輪的巨大的波動。年初央行工作會議上強調了加大直接融資的比例的問題。鑒于現階段證券市場的承受能力，2005年應作為“企業債”年。有序地加大企業發債的力度，穩步推出各種不同期限的企業債。并通過考核企業償債的能力，建立企業公開的信用機制，作為證券市場準入、再融資的標準，以堵塞劣質公司包裝上市、及通過造假再融資的弊端，爭取2—3年的緩沖期，作為解救金融危機的突破口。

　　(1)改善我國資本市場中證券市場與債券市場結構嚴重失衡的現狀。

　　(2)為超負荷運轉的證券市場減壓，創造一個寬松的市場環境，用一兩年時間扎實作好國有股減持的前期準備工作，營造15—30年與國有股減持同步的，緩慢、平穩上升的牛市。

　　(3)便于企業內部結構的治理，轉變其融資政策取向，抑制無節制融資需求，引導其依靠自身的發展機能作大、作強。

　　(4)給近期預定上市融資、再融資的企業(含已過會)新的選擇權，規避市場低迷形成的低溢價對企業利益的損害及發行否定的風險。

　　隨著證券市場中非理性投資沖動力量的衰亡，以及調控目標的基本到位，政府的干預行為有必要減小力度或淡出市場。新的股票發行制度的詢價機制，賦予機構投資者價格制定權，卻明顯帶有歧視中小投資者利益的故意。作為補救，應將企業發行的最終審批權交還給市場，利用交易所(為保證公正性，可指定第三方)的網絡投票系統，企業的上市申請、上市公司的再融資(包括配股、增發、可轉債)都必須有超過50%的投票多數，方可獲準。給予每個中小投資者充分表達意愿的權力，使其權益得到真正的自我保護，既限制了“權力尋租”腐敗現象滋生的空間，也減輕了證監會利益輸送，及縱容劣質公司上市的原罪。

　　七、舶來的“創新”與我國證券市場的實際相悖

　　在改革開放政策的大背景下，國外資本持續進入我國的生產、流通領域，為經濟持續多年的高速發展作出貢獻。但在金融資本領域，問題要復雜的多。金融資本特定的逐利性、高流動性，以及四處游弋、數額達幾萬億美圓的國際投機資本，相對于我國規模欠發達的資本市場，風險遠大于機遇。應對2006年后，我國金融資本市場逐步的對外開放，制訂與國外成熟資本市場相互接軌的制度、法規、運作模式等前期工作有逐步加快的跡象。

　　證券市場持續四年的下跌趨勢，嚴重地打擊市場抵御風險的能力，使證券市場的發展倒退5—8年的時間。管理層其間機械性照搬、舶來的“創新”，不為市場投資主體認同。各種舉措在市場中產生的實際負面效應，中小投資者對“海歸”、“洋務運動”理念的抵觸，與管理層的強制推動及帶有明顯傾向性的輿論導向，產生了激烈的對撞。一方面動搖了投資者對市場前景的信心；同時，證券市場顯現出“方向”的紊亂，處于進退兩難的窘境。

　　早期，證券市場投資者的躁動，運行態勢的巨大波幅、無序性，都與管理層的初衷不相吻合，新興的市場的其理論體系同樣的年輕與不成熟。面對難以駕御的市場，管理層把目光轉向西方的成熟資本市場，甚至包括高級管理人才的引進。但洋務運動僅停留在理論層面的全盤西化，對市場過去的全盤否定，舶來品再包裝后衍生的金融創新。近幾年從增發、可轉債、創業板(中小企業板)、股指期貨，到整體上市、詢價制、A+H股、存量發行，種類繁多，花樣翻新。然而，市場卻一無反顧的跌勢不止。投資者被挾持反向試錯，且這一趨勢僅僅是初露端倪。

　　2002年，國有股減持 的被“叫停”或者說“糾錯”引發一波反彈后，對股市運行態勢的影響逐漸淡出。不容回避的是，管理層“食洋不化”的所謂“創新”，對接下來連續3年股市低位盤桓難咎其責。

　　管理層罔顧我國證券市場現狀：

　　1)我國證券市場的公有制性質；

　　2)社會主義市場經濟發展的初級階段；

　　3)上市公司歷史沿襲的、特有的資金結構的構成；

　　4)社會公眾投資者作為證券市場唯一出資人的定位及利益。

　　舶來的創新將長期影響著我國證券市場的健康、穩定的發展。

　　資本市場是逐利的市場，追逐利潤的最大化是古今中外所有資本市場公認的準則。同樣，無論采用行政手段，或應用法規、契約保護投資者的利益，也都具有其合理性。存在的即為合理的，香港市場匯豐銀行與H 股的巨大價差，美國證券市場中國概念股幾十美圓的股價，及中國網絡股從“仙股”到幾十美圓的價位回歸，只能說明其對資本資源的占有度，與投資理念的嬗變，都不代表內在價值的真實發現。以海外市場的股票定位作為國內市場股票價值的參照系，明顯帶有荒謬及欺騙性。“股價接軌”或“仙股”價位的不合理性，在于國有資產還未進入市場就已流失殆盡，顯然不符合我國的國情。

　　近幾年，國際經濟大環境趨于惡化，海外唱衰中國股市成為一種時尚，市場愈低迷，聲調愈升高。“股市規模太小”、“股市邊緣化 ”、“直接、間接融資比例失衡”等等。并通過哄抬石油價格引發能源危機、美圓貶值推動“熱錢”流入誘發國內的通貨膨脹、打壓中國股市等手段，環環相套，干擾中國經濟發展的企圖及背后的政治動機昭然若揭。但令投資者迷憫的是管理層與此論調異樣的合拍，按政府問責制該承擔相應責任的高官也加入了喧囂的陣營，市場的天平產生了明顯的傾斜，高調的背后掩蓋著利益的輸送。

　　2005年，我國的金融資本市場將是危機四伏的一年，一方面是美圓主動貶值來擠壓人民幣的升值，大量的游資屯兵于周邊市場；同時，管理層未雨綢繆， 采取了系列的防范措施，如：C股市場的推出，大型海外國企的擬回歸，A+H股的創新，金融股的集中上市，存量發行。不幸的是中小投資者的利益將再次被忽略，成為預期發生角力的犧牲品。

　　過度夸大國外金融資本對我國證券市場的影響是不智的。在中國B股市場的投資、97年亞洲金融危機時在香港投機的失敗，都使國際游資心存顧及，沒有“股指期貨”的對沖避險也加大了其操作的難度。而對我國資本市場的最好的防護，恰恰不是管理層強制推行的擴大股市容量的舉措，而是倍受海內外學者批評的“可控制的流通”、“證券市場單向資金推動的特性”。我們應該警惕的是，97年國際游資沖擊香港資本市場時，從背后捅了香港政府一刀的利益集團，為一己私利內外勾結，假借管理層之手對我國證券市場進行最后的一擊。

　　成熟的資本市場也絕不是完美無缺的，上世紀30年代初，美國股市的崩潰及波及全世界的經濟大蕭條，對自由資本主義經典理論進行了徹底的顛覆，使干預學派的鼻祖“凱恩斯主義”占據美國經濟理論體系的統治地位達數十年之久。而香港的資本市場作為亞洲的金融中心之一、國際化的自由港，囤積著包括：本土資金、英美資、日資、中資及各路資本，其生態環境與我國的證券市場大相徑庭，且歷史上也不存在誕生系統經濟理論的土壤。

　　西漢{淮南子}篇 ：桔生淮南則桔、淮北則枳。沒必要對舶來的創新做具體評價，但其與我國的國情、證券市場的現狀的不相適應是顯而易見，至少可以肯定推出的時機不合適宜。

　　(未完待續)

　　此前文章：

　　遠坡：中國股市的十大悖論(一)

　　新浪編者注：本文為作者授權新浪網獨家刊登之作品，所有媒體及網站不得轉載，除非獲得新浪網及作者本人書面授權并注明出處為新浪網。欲轉載者請來信finance2@staff.sina.com.cn, 或致電：(010)82619898 轉5173聯系。本文觀點純屬作者個人意見，與本網站立場無關。非常感謝廣大網友對新浪財經頻道的支持，歡迎賜稿與合作。