阿蒙：券商大裂變 十大系橫空欲出

　　阿蒙

　　前言：《三國演義》開篇說：天下大勢，分久必合，合久必分。對于中國券商而言，由于股市持續低迷，生存環境日益惡化。那種——村村點火、戶戶冒煙作坊式的券商模式和格局，即將土崩瓦解，但改革之路又是極其慘烈被動、代價巨大的。改革意味什么？絕不是小打小鬧。以往，對問題券商主要實行行政性的關閉、托管、重組，市場化的整合始終沒 有形成氣侯，證券公司小而散的格局沒有實質性變化。子曰：天將降大任于斯人也……在這個關鍵的歷史時刻，正處于轉型困惑的資產管理公司，在政府一聲令下直接大舉涉足券業，以托管問題券商為契機，擎起了券商戰略格局和模式變革的大旗。于是，在2004年歲尾猴年即將收宮的時候，中國券商大裂變開啟了。

　　村村點火土崩瓦解

　　年關愈近，多家券商虧損的事實愈加難以掩蓋。130家券商的統計數據顯示，今年1～10月凈利潤總額-37.7億元，凈資產收益率行業平均值為-3.1262%，營業收入行業平均值1.66億元，凈利潤本年累計的行業平均值為-2908萬元。許多券商三季度手續費收入不足1季度的50%。8月份之后，新股暫停發行，原被券商寄予厚望的證券承銷收入銳減，自營業務也難以擺脫窘境，資產管理業務則處于自查自糾狀態，今年能夠保持盈利的券商將只占少數。從兩家上市券商看，中信證券(資訊 行情 論壇)三季報顯示，中信證券前三季每股收益為0.038元。公司實現主營業務收入62394萬元，同比增長38.7%；實現凈利潤9428.5萬元，同比下降39.9%，但借助轉讓長盛基金股權將帶來8750萬元投資收益。宏源證券(資訊 行情 論壇)今年前三季的每股收益僅為0.006元。前三季實現凈利潤349萬元，較之去年同期331.9萬元的凈利潤，盈利情況沒有根本性改觀。公司前三季度實現主營收入2.05億元，同比增長17%，營業費用居高不下以及投資收益萎縮抵消了主營收入增長。

　　今年，7家被托管券商都是栽在了挪用客戶資金上。為此，證監會日前公布的《通知》中，明確要求券商必須在2005年年底前完成五項內控要求。證監會對違規券商的忍耐將持續到2005年年底，這一期限也將成為券商的生死大限。令券商如鯁在喉的還有，今年年底必須嚴格執行新的《金融企業會計制度》，其中有關完善計提減值準備金的條款，將直接導致浮虧通過證券跌價計提不得體現在經營中。券商重倉股歷年的浮虧將在2004年年報上集中體現，券商年報將非常難看，不利今后業務開展和創新申請。統計還顯示，截至9月30日，進入上市公司十大流通股股東名單的券商，由中報的84家減至76家，重倉品種個數由中報的436個減至358個，市值較上期下降10.4%。于此，挪用客戶保證金惡炒重倉股，浮虧變實虧積習依然難返。

　　特別指出的是，由于股市持續低迷，券商生存環境日益惡化。據統計，截至去年底滬深兩市股票成交總額合計為32115億人民幣，如果按0.2%的平均傭金、3000家營業部計算，證券公司經紀業務股票傭金僅收入64.23億元，平均每家營業部只有214萬元。而每家營業部每年的平均成本在550萬元左右，撐不下的就爆發違約交割或不履約等重大糾紛。就資產而言，我國現有證券公司總資產規模和國際上一家著名投資銀行差不多，券商同銀行不能相提并論。不過，即使是一家小券商，也能犯出驚天大案，捅出近乎天文數字的金融風險窟窿。從已披露的案例來看，不少風險券商都身背數十億元資金大案。分析得出，單以南方證券一家資金黑洞就高達200億人民幣，全國數十家問題券商，累計需要資金估計不下2000億，如果再爆發新的弊案，對市場沖擊將更大。若對券商只是采取單一的資金輸血方式，不進行根本性改革，無法解決深層次危機。

　　那么，改革意味什么呢？絕不是小打小鬧。以往，對問題公司主要實行行政性的關閉、托管、重組，市場化的整合始終沒有形成氣候，證券公司小而散的格局沒有實質性改變。通過三年多的市場低迷及一系列危機的洗禮，券商發展戰略出現了一些新特征：一是市場化色彩漸濃，代表事件是中信收購廣發；二是外資進入方式有所突破，高盛組建合資公司的新模式是最好的例證；三是扶優育強加快腳步。上述三條路徑，在實質上反映了券業改革中整合與開放并進的思路。與以往不同的是，當前改革的著眼點更多地放在優質證券公司的成長上，而不僅僅是對問題公司的"救火"。無論是中信收購廣發，還是鼓勵創新試點，目的都是做大做強。"外來戶"的進入也將從外部促進優質券商增強競爭力，而這正是國內券商未來參與國際競爭的必要一步。從趨勢看，外資加盟進程有可能加快，力度有可能加大，競爭加劇便成必然。

　　在生存和發展的抉擇面前，券業加快整合成為大趨勢、大潮流，做大做強迫在眉睫。那種——村村點火、戶戶冒煙作坊式的券商模式和格局，即將土崩瓦解，但中國券商的改革之路將會是極其慘烈被動、代價巨大的。到2006年，按照加入世界貿易組織的承諾，中國金融業將全面對外開放。目前中國證監會已與十九個國家(地區)的二十個證券(期貨)監管機構簽署了備忘錄，資本市場對外開放的步伐也在加快。據統計，1971年到2001年，美國證券市場上由于經營失敗、通過破產而退出的券商有299家，平均每年10家。截至今年，我國證券市場開辦有十四個年頭，券商家數達130家，包括大連證券在內的十五家券商遭到了證監會采取的關停并轉和托管等風險處置，市場化淘汰率極低。以至近三年，券商隊伍不斷膨脹，但實力和品質低劣，做強做大成為空談。正緣于此，對券商原有的發展模式必須進行徹底的反省和改造。

　　直接介入成為象征

　　目前證券市場的危機也是券商這的危機，為走出這場危機就要對中國券業進行大規模的重整，讓一大批不合格的，沒有核心競爭力的，只會消耗社會財富的證券公司退出歷史舞臺。一個共識是：中國130多家證券公司始終是太多。經過幾輪重組并購，中國可能會出現10大系列具有抵御市場風險和國際競爭力的券商航母。至于時機的選擇就在眼前，因為難以生存、不能生存是整合的契機，對中國券業來說正當其時。

　　今年1月第2日，南方證券被證監會和深圳市政府實施行政托管，預示猴年將是券業難熬的一年。9月，證監會一紙公告又震動市場，資產管理公司直接介入證券業。公告稱，鑒于德恒證券有限責任公司、恒信證券有限責任公司、中富證券有限責任公司、漢唐證券有限責任公司嚴重違規經營，為保護投資者和債券人合法權益，中國證監會決定對上述四家證券公司予以托管經營。受證監會委托，德隆系下屬三家證券公司由華融資產管理公司托管經營，漢唐證券由信達資產管理公司托管經營。10月，閩發證券被長城資產管理公司接管，遼寧證券被東方資產管理公司接管。傳言說，長城資產管理公司也將被中國證監會委托托管一家問題券商。近來，始終排名前列的國信證券、海通證券、華夏證券也傳出巨虧傳聞，整個券業風聲鶴唳，資產管理公司出手接管恐怕腳步難停。

　　資產管理公司自成立以來，對化解銀行不良資產進行了卓有成效的工作。截至2004年6月底，四家資產管理公司現有未處置債權和未退出股權資產總額約12000億元。不良資產減少以及銀行改制，迫使資產公司開始尋找其他盈利途徑。目前，資產管理公司正在從單一處置銀行不良資產業務向綜合業務轉型。由于券商危機政府買單，不光備受詬病且政府不堪重負，不得不考慮讓資產管理公司接盤，用市場化方式解決。于是，管理公司從“處置銀行不良資產”一個輪子走路，變成“不良金融資產處置”與“證券業務”兩個輪子走路。從國際經驗看，世界上任何國家的資產管理公司都不可能是一個長久的機構。按照1999年國務院頒布的《金融資產管理公司管理條例》，至2009年處置完各自手中的不良貸款后，四家資產管理公司將依法關閉。目前，“十年大限”會否如期而來好象有些淡化，但資產管理公司下一步該怎么走，依然是一個未知。其實，做大投行業務、擴大證券承銷、上市輔導等，早已是四大資產管理公司的工作重點。

　　在證監會公布的首批67家保薦機構中，華融榜上有名，向投資銀行發展顯然是華融今后的一個方向。據悉，華融正牽手中國工商銀行旗下的工商國際，以期聯合打造“工銀基金管理有限公司”，其中華融為主發起人。長城總裁汪興益表示，長城將繼續拓展證券承銷和財務顧問、管理資訊等各類投資銀行業務，推動投資銀行業務的有效發展。信達資產管理公司則直接控股宏源證券，作為上市券商，宏源算是券業的優質資源。目前，信達資產管理公司已完成注冊登記，成為第72家保薦機構。在此，進軍證券業成了資產管理公司商業化、市場化改革中的一個必由選擇。況且，根據托管協議，資產管理公司將按托管資產處置回收現金額和抵債金額或債務減免金額的大約1%收取報酬。就130家券商來說，自有資產雖不是太大，但其中的資金窟窿誰又能道得清呢！資產管理公司對證券業的直接插手，預示政府從宏觀高度以行政+市場手段，對券商實施戰略大整合正式啟動。

　　券商十大系猜想

　　近年來，隨股市低迷券商經紀業務日漸衰落，而與之相關的投行業務、自營業務和理財業務也連遭重創。截至去年底，整個證券行業的潛在虧損高達2200億元,今年的的潛在虧損又不知要增加到什么程度。身陷困局，券商違規經營更是層出不窮。除此，券商外患也在升級。目前全國證券公司130家、營業部3000多家，惡性競爭導致成本上升、效率下降。眼下，證監會已經批準24家QFII，成立了9家中外合資基金管理公司、4家中外合資證券公司，外來機構對國內券商的沖擊日漸顯現。2006年底全面開放金融證券業的大限將至，國內券商如何應付了挑戰成為疑問。近年，券商“做強做大”呼聲一直未歇，但只求數量、不求質量、只求形式、不求效率，讓身處低迷中的券商難有作為。窮則思變——券商洗牌提速，扶優汰劣、做大做強成為管理層首選的戰略決策。否極泰來——以資產管理公司大舉涉足券業托管為契機，券商新格局、新體系將成雛形。

　　信達系：主要以信達資產管理公司為托管平臺搭建的券商體系。信達資產管理公司系國有獨資非銀行金融機構，注冊資本金100億元人民幣，由財政部全額劃撥。公司收購了中國建設銀行、國家開發銀行3730億元不良資產。截止去年底，累計回收現金超過370億元。投行業務:一是取得上交所和深交所會員資格，與銀河證券公司等簽定了戰略合作協議；二是結合債轉股企業改制和資產重組，已與多家企業簽訂推薦上市和承銷協議；三是選擇一批適宜資產構建資產池，為資產證券化做了必要準備。業績上:2003年信達擔任主承銷商的延邊石峴白麓紙業在上海證券交易所上市，發行了5000萬A股，籌集資金2270萬元；2000年11月，信達作為副主承銷商及上市推薦人承銷甘肅酒鋼集團宏興鋼鐵股票，于當年12月在上海證券交易所掛牌上市；此外，信達在2003年7月作為恢復上市推薦人的鄭百文股票在上交所恢復掛牌交易。11月底，信達資產管理公司完成注冊登記，成為第72家保薦機構。

　　華融系：主要以華融資產管理公司為托管平臺搭建的券商體系。華融資產管理公司系具有獨立法人資格的國有獨資金融企業，公司資本金100億元人民幣，主要任務是收購、管理和處置工商銀行剝離的不良資產。截止到2003年末，華融公司成立四年來累計處置賬面不良資產1728億元，收回實物資產134.4億元，收回現金293.7億元，現金回收率為17%。2000年9月，華融資產管理公司被授予特別主承銷商資格，可在資產管理范圍內開展推薦企業上市和股票、債券承銷業務；2001年成功分銷了中石化A股；2002年7月，副主承銷青島黃海橡膠股份有限公司的首發A股；2002年8月，主承銷的太行水泥(資訊 行情 論壇)首發項目正式發行； 2003年9月，完成江西長力汽車彈簧股份有限公司公開發行5000萬A股的主承銷和上市推薦；2004年6月，建設機械(資訊 行情 論壇)成功發行4000萬股，華融作為主承銷商拿到近千萬的承銷收入。此外，在利用投資銀行手段實現資產的打包處置和企業重組等方面均有建樹。今年5月，華融完成注冊登記，成為上市保薦機構。

　　長城系：主要以長城資產管理公司為托管平臺搭建的券商體系。長城資產管理公司系具獨立法人資格的國有獨資金融企業，公司注冊資本金100億元人民幣，由財政部全額撥入，專事收購、管理和處置中國農業銀行不良資產。自成立以來，長城公司5年來已經累計處置資產原值1817.4億元。截至今年9月底，公司累計回收資產285.09億元，資產回收率15.69%，其中累計回收現金192.02億元，現金回收率10.57%。2000年獲“經營股票承銷業務資格”，運作資產管理范圍內的投資銀行業務，成功推薦PT渝鈦白(資訊 行情 論壇)恢復上市，現有2家公司已進入證監會發行審核程序，2個項目進入輔導，1個項目正在進行改制。今年5月26日，由長城擔任主承銷商的晉西車軸(資訊 行情 論壇)股份有限公司4000萬A股在上交所掛牌交易。

　　東方系：主要以東方資產管理公司為托管平臺搭建的券商體系。東方資產管理公司是國有獨資金融企業，其主要任務是收購、管理、處置從中國銀行剝離的不良資產。注冊資本為100億元人民幣，由財政部全額撥入。成立以來共從中國銀行接收不良債權2714.64億元，完成處置1466.29億元不良資產，回收現金達211.62億元，持有企業股權207.91億元，回收實物資產92.13億元。從1999年始，采取一事一議的方式從事資產管理范圍以內企業的股票承銷業務，2000年與國泰君安證券股份有限公司簽署合作備忘錄。2002年作為推薦人，成功完成黃海股份(資訊 行情 論壇)上市，同年7月作為副主承銷實現江西長運(資訊 行情 論壇)股份(資訊 行情 論壇)成功上市。今年10月受證監會委托東方對閩發證券公司托管經營。

　　外向系：即以中資為主的合資券商，如中銀國際、華歐國際證券、中金公司，以后者為其代表。中國國際金融有限公司，作為由國內外知名機構和大型公司共同組建的一家國際金融機構，股東總資產逾5800億美元。中國建銀投資有限責任公司持有43.35%股份，摩根士丹利國際公司持有34.3%股份。在國內外資本市場上，中金均有大手筆，如中國電信(行情 論壇)在紐約和香港成功登陸，中國聯通(資訊 行情 論壇)在我國A股市場順利發行上市等。目前，中金在二級市場擴張也如火如荼。從2003年2月之前的3個交易席位增加到今年的45個，席位均設在其僅有的3個營業部，很大一部分被以基金為主的客戶租用，交易金額總排名2004年下半年以來基本維持在前30名。

　　外來系：即可能成為外資全資子公司券商，以高盛高華模式為代表。2004年9月8日，證監會發布公告同意組建北京高華證券有限責任公司，并原則上同意高華證券成立后可以與高盛(亞洲)有限責任公司設立一家外資參股證券公司。北京高華證券公司為綜合類證券公司，注冊資本10.72億人民幣，高華證券持有在中國境內經營全面證券業務的執照，可經營A 股及A股可轉換債券的經紀和交易服務以及其他經許可的業務。12月2日，高盛集團宣布獲得中國證監會批準，在中國組建投資銀行合資公司。在合資公司中，高盛將擁有33%的股份，高華證券則擁有其余67%的股份。公司成立以后，高盛高華可以承銷本地上市的A股項目、人民幣企業債券和可轉換債券，也可提供國內金融顧問及其他服務。通過這一新成立的實體，高盛將為中國國內客戶提供全面的投資銀行服務。

　　國泰系：以實力證券公司為核心的券商體系，國泰君安為其代表。國泰君安由原國泰證券公司和原君安證券公司于1999年8月通過新設合并、增資擴股組建成立。公司注冊資本為37.27億元，員工3650名，1家子公司，5家分公司及113家營業部，公司總資產在業內名列第一。五年來，共計實現收入138億元，稅前利潤23億元，累計向國家上繳近20億元稅收。2002年、2004年分別被權威機構評為券商中“綜合實力第一名”。研究水平始終保持行業領先地位，多次被權威媒體列為業內綜合實力第一。作為國內最具創新能力的券商之一，研究成果多次在證監會、證券業協會、交易所獲獎，先后設計開發的組合寶、轉債寶、基金寶等技術性產品，在實際應用中取得了良好效益。公司成立來，共主承銷84只股票，籌資總額逾500億元,兩項指標均列全國各家券商之首。2004年，獲得首批中國證監會批準的保薦人資格24席，2003年被《新財富》雜志評為“最受尊敬的投行”和“最佳投行團隊”。

　　中信系：以上市券商和大金融股東為特征的券商體系，中信證券為其代表。中信證券前身系中信證券有限責任公司，于1995年10月成立。同年12月增資改制為中信證券股份有限公司，注冊資本為24.8億元人民幣，注冊地為深圳市。公司第一大股東為中國中信集團公司，持有股份32.35%。2002年12月經中國證監會核準，向社會公開發行4億股普通A股股票，并于2003年1月6日在上海證券交易所掛牌上市交易。從去年公司財務分析看，中信證券總資產達到118億元，去年主營業務收入8億元，利潤總額3億元，同比增長70.9%；凈利潤3.65億元，同比增長232.03%；凈資產收益率由3.05%上升到6.81%。今年10月中信證券公告稱公司要約收購廣發證券股權未達到51%的預期目標，要約收購因此解除，收購戰硝煙暫時散去。12月中信證券以自有資金，收購了中信萬通四家營業部，擴張絲毫未受影響。

　　銀證系：以精英商業銀行發起或控股的新銳券商，如招商證券、光大證券為核心的券商體系。在此，以光大證券為其代表。光大證券創建于1996年，是由中國光大(集團)總公司投資控股的全國性綜合類證券公司。2001年，公司正式注冊成為境內第一家中外合資證券公司，其中光大(集團)總公司控股51%，中國光大控股(行情 論壇)有限公司(香港)持股49%。累計擔任主承銷107余家，累計為企業籌資533.69億元。最近三年，公司主承銷家數穩居國內前五名。七年間，各項業務均在業內保持著優勢地位，盈利水平持續大幅度增長，累計實現營業收入59.95億元，年均增長45.17% ；累計實現利潤20.48億元，年均增長87.17%；資產規模由16億元擴大到102.42億元，凈資產從2.12億元上升為27.89億元，成為成長最快、資產質量最好、競爭力最強的券商之一。公司最早參與發起設立博時和大成基金管理公司，目前正籌備中外合資基金。公司歷任董事長皆為中國金融業資深專家，分別擔任過中國人民銀行副行長，外匯管理局局長，股份制商業銀行行長等機構要職。

　　銀河系：以深厚官方背景的銀河證券為中心搭建的本土色彩最濃的券商體系。中國銀河證券是目前國內最大的綜合類證券公司之一，注冊資本金為45億元人民幣。中國銀河證券是經國務院同意，由中國工商銀行、中國農業銀行、中國銀行、中國建設銀行、中國人壽(行情 論壇)保險公司全資的中國華融信托投資公司、中國長城信托投資公司、中國東方信托投資公司、中國信達信托投資公司、中國人保信托投資公司等組建的，與各大金融機構有著長期的歷史聯系和密切交流。銀河現有員工5000余人，經紀業務是中國銀河最基礎、最重要的業務之一，擁有167家證券營業部和46個遠程服務部， 2000年—2003年公司連續三年代理A股基金交易量排名第一。投資組建了銀河基金管理公司，持有大成基金管理公司25%的股權，擁有外匯業務和外資股業務經營資格，共為100多家企業承擔了股票和債券發行的主承銷、副主承銷、上市推薦和財務顧問。

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