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乾弘
隨著IPO詢價制度的推出，我國發行制度的改革進入了一個新階段。在一年多的時間里，有關部門相繼推出了保薦人制度、新發審委和工作流程、以及IPO試行詢價制度等舉措，改革的力度不可謂不大。但有關專家指出，檢驗發行制度改革的成功與否，要看它是否有利于新股發行質量的提高；要看發行人財務數據披露的內容與方式是否有利于投資人作出正
確的投資判斷；要看它是否有利于投資者提高投資回報。
證券市場的融資和再融資體系運行這么多年下來，總體而言，融資者與投資者的關系存在著較大偏差。這些年來，新股發行質量基本沒有提高，公司再融資的沖動一直處于亢奮狀態。虛假包裝、過度包裝、強制捆綁上市等現象時有發生，新股業績與披露預測的大相徑庭，卻一直沒有硬約束，這些都受到各界的強烈病詬，這種狀態已危及到投資者的信心和市場整體安全。
對此，有關部門近年來對發行制度進行了重大改革。2001年3月，核準制正式推行，監管部門對發行人申請文件的合規性進行初審和對發行人的資格、條件進行審核后，即做出核準或不予核準的決定。今年又陸續推出了保薦人制度、組成了號稱是“陽光”發審委和工作程序等措施，但實施的效果并不明顯，缺乏約束和有效市場競爭的發行體制并沒有實質性的改變。原因何在？
除了因為股權分置使得我國發行市場具有先天缺陷以外，上市公司、中介機構、發審委的權力、義務和責任不明確，沒有建立一種真正有效的硬性約束機制是一個重要原因。有業內人士指出，掌握企業IPO大權的發審委根據擬上市公司的材料，來判斷其是否符合上市條件，而對材料的真實性不承擔責任，如果上市公司出現問題，追溯責任的是保薦人，不是發審委。發審委投票是一種集體的行為，責任很難界定，而被追溯責任的保薦人能否真正負起責任、怎樣落實責任也是個問題。
有專家表示，證券市場投資一直都在說投資者要風險自擔，那么風險自擔與審批是什么關系？批錯了誰負責？投資者實在無法判斷類似“紅光”、“通海高科”這種公司的風險，它們整套財務數據都是造假、然后堂而皇之將招股說明書刊登在法定信息披露媒體上，當然這是極端的例子。因此有專家建議，要明確建立審批錯誤的懲罰機制，如果要繼續實行現行的發行制度，那么失誤之后應該嚴厲懲罰，同時向社會公示。當然，審批者可以讓監管者買保險。
把好新股發行和公司再融資的質量，是提高上市公司質量的第一步，這里最重要的應該是建立一種制度，能切實落實發行體系中每一個環節的權利、義務和責任。如果公司的融資、再融資出了問題，是什么層面的問題就要追究什么層面的責任，那種只享受權利不盡義務或權利與義務、責任不相匹配，出了問題不知道該由誰負責的現象再也不能繼續下去了。
IPO詢價制度關于IPO價格問題同以往最大的不同是，發行人及其保薦機構公告發行價格和發行市盈率時，每股收益應按發行前一年經會計師事務所審計的、扣除非經常性損益前后孰低的凈利潤除以發行后總股本計算。據證監會發行部人士的測算，新制度下的20倍發行市盈率相當于過去的14倍市盈率，如果新股發行數量超過總股本的25%，市盈率還要低。
新股發行價的降低，二級市場股票的價格必然會面臨沖擊。一旦出現市盈率很低的新股，同行業其他股票的價格重心就要下移，為發行市場化改革支付代價的可能又是二級市場的投資者。
有業內人士認為，在中國股市目前的環境下推行市場化改革，很難形成共贏局面，而只能是一種利益的再分配，即利益由當前市場的投資者向若干年后(市場化改革初步成功之后)的投資者進行轉移。因此，有專家指出，從“三公”原則出發，從保護投資者利益的角度出發，有關部門在推進市場化改革之前，應先重點解決目前市場存在的問題，只有在這個基礎上，接下來的市場化改革才可能形成各方共贏的局面。否則，投資者成為改革成本的支付者，市場的參與者就會越來越少。
明年1月1日起，將實行新的IPO詢價制度，新發審委委員的換屆工作現在也接近完成，相信其工作程序也會得到相應改變，保薦人制度也在完善之中，因此，新股發行質量得到提高是可以期待的。在諸如股權分置這些根本性問題解決之前，發行制度改革猶如逆水行舟，很不容易，其效果到底如何，我們不妨拭目以待。
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